【原创】美国原油期货价格跌至负值的原因、影响及回稳路径

  2020年4月20日，美国5月WTI原油期货价格历史上首次跌入负值，并创历史最大跌幅，5月合约跌幅达到306%，收于每桶-37.63美元，盘中最低报每桶-40.32美元。此次原油期货价格暴跌的背后具有多方面原因，并将冲击资本市场和原油产业链，造成石油出口国严重的财政压力，对作为原油进口国和生产国的中国来说，其影响也是利弊参半。

  美国原油期货价格

  跌至负值的主要原因

  交易原因：交割日前多头紧急平仓

  与现货不同，期货是在将来某一特定的时间和地点交割一定数量和质量标的物的标准化可交易合约。大多数投资者非原油刚需实体企业，特别是个人投资者一般只希望交易纸质合约，从中赚取差价，不进行现货交易。

  美油5月合约价格暴跌主要有两个直接原因：一是邻近合约交割日，二是持有者多为先前存有抄底想法的个人投资者。美油5月合约将在当地时间4月21日（北京时间22日凌晨2:30）进行交割，多数投资者会在4月16～20日进行展期，即提前平仓5月合约，重新建仓6月合约。做多5月合约的个人投资者无法进行实物交割，加上部分空头逼仓，做多投资者只能紧急自行平仓，导致油价急剧下滑甚至跌破零值。这就出现了卖家卖出货物，还要向买家倒贴相应价格的历史性一幕。

  市场原因：需求锐减叠加储油空间严重不足

  疫情冲击下的石油需求锐减，导致原油价格持续下跌。受新冠疫情冲击，全球经济衰退形势日渐严峻，交通运输等行业首当其冲，石油需求量锐减。国际能源署15日最新发布的月报指出，预计2020年全球石油需求较去年减少930万桶/日，4月全球需求将同比减少2900万桶/日，降至1995年以来最低点。从理论上讲，原供应量基础上，需求量减少，油价势必会下跌，若需求不能回升，6月合约即将于5月19日到期，做多投资者可能会再度面临“高成本展期”和“到期日交割”的困境，不排除价格再次跌至负值的可能性。

  全球储油市场接近满负荷，储油成本高于平仓损失。疫情引发基础设施和交通物流不畅，原油难以外输只能暂时储存，但储存成本很高，油气企业紧急关井停产存在较高风险，原油持续生产叠加市场需求锐减导致储罐库存容量严重不足。美国能源信息署（EIA）上周公布的数据显示，截至4月10日当周，美国原油库存（不包括战略石油储备）较此前一周增加了1924.8万桶，美国原油库存连续两周创纪录增长且连续12周增长，涨幅屡刷新高纪录。彭博的数据显示，截至4月10日，美国商业原油库存增加了10.6％至5.03亿桶，石油库存仓储占用率从3月20日当周的50％上升至4月10日当周的57％。彭博还假设，如果美国石油需求在疫情防控期间下降20%，原油库存将在5月上升至7.35亿桶，存储设施占用率将攀升至95％。原油库存量急剧增加导致存储空间接近极限，边际储油成本迅速飙升，这成为做多投资者强行平仓的重要原因。

  深层原因：两大石油经济体系冲突

  目前，国际石油市场存在两大截然不同的体系：一个是以OPEC+为代表的国家垄断价格的托拉斯体系，主要包括中东、俄罗斯等经济体，大部分（甚至全部）石油开采、生产和出口主要由垄断国有企业承担，政府有能力且有权协调国有企业生产经营；另一个是以美国为代表的自由市场体系，油企全部是自主生产定价的私营企业，美国反垄断法严禁企业参与价格串通，政府更是无权干预企业经营。这两种互不相容的石油经济体系并存于世界原油市场中，代表国家同为世界量级的产油大国，两种体系代表的国家利益之间的博弈长期存在，触发一轮又一轮的周期性较量与冲突。

  本次疫情冲击使得原油的市场需求骤减，油价下跌甚至低到足以导致企业亏损甚至破产的水平，短期内最有效的解决办法是两种体系及时达成合理的减产协议，以稳定国际原油价格。而美国由于其政治和体制原因，无法干预国内油企经营，故而主要采取政治、经济等手段向OPEC+多方施压，迫使相关国家达成减产协议，而美国企业是否减产仅仅寄希望于市场力量自动调节。这便形成了OPEC+的尴尬：一方面不愿意接受单方面减产协议，因为美国已是全球第一大产油国，从市场竞争角度来讲，如果美国不加入减产协议，OPEC+单方面减产相当于把更多市场份额出让给美国；另一方面OPEC+经济发展高度依赖石油、天然气等资源的出口，原油价格暴跌对OPEC+的冲击将远大于美国，所以每次胶着的价格战之后，OPEC+只能别无选择地重新回到谈判桌前商讨减产协议。2020年4月13日，OPEC+已达成减产协议，但首轮减产方案实施要于5月1日才能启动，导致当前供需扭曲冲突达到历史峰值，成为引发油价为负值的重要推手。

  国际原油价格下跌

  对全球经济的影响

  冲击资本市场和原油产业链，使全球经济增长承压

  原油价格下跌或导致全球资本市场波动加大。油价跌破零线造成市场普遍的恐慌情绪，并对全球股市、大宗商品市场产生传导效应，造成全球资本市场波动加大，推高投资者避险情绪，资金流大量回笼，一旦引发踩踏效应，便会严重冲击市场资金面，影响金融稳定。

  原油价格暴跌会对全球原油产业造成不可估量的负面冲击。大批油企或严重亏损甚至破产，可能引发相关产业链供应受阻和原材料市场秩序紊乱，对受疫情冲击对全球经济复苏回暖形成新的压力。

  石油出口国财政收入骤减，地缘冲突加剧或引发“黑天鹅”事件

  原油价格处于低位的情况可能会在未来持续较长时间，原油收入长期锐减会给严重依赖石油出口的国家（如OPEC+）造成灾难性的财政压力。油价下跌、疫情扩散和经济衰退三重叠加，可能导致中东、拉美等地缘政治地位出现明显变化，地缘冲突及社会冲突或再次加剧，孵化更多“黑天鹅”事件，国际局势将会变得更加微妙和复杂，不利于经济修复回暖。

  低油价降低中国能源成本，但相关企业需充分防范负面冲击

  中国作为原油进口大国，低油价有助于降低我国经济运行成本。油价下降可降低能源消耗成本，对石化产业链下游企业特别是交通运输业盈利改善具有积极作用。同时，中国也是重要的原油生产国，也面临短期油价下跌冲击和中长期油价波动的风险。疫情影响和油价暴跌对油气市场供应端和需求端形成双重挤压，中国石油(601857,股吧)、中国石化(600028,股吧)等企业的生产经营和效益已面临前所未有的冲击，相关企业需充分做好市场研判和政策预案，防范企业重大风险。

  中短期内境外油气企业可能出现严重亏损、破产、产能被动下降等情况，中国须紧密关注境外油气企业产油量及发展动向，警惕中长期油价反转风险，提前做好防范措施，避免油价波动风险大范围传导至国内市场。

  国际原油价格

  止跌回稳路径探析

  供给端：中短期希望达成更大规模减产协议

  美国深度协调OPEC+减产方案。4月13日，OPEC+达成历史性减产协议，自2020年5月1日起进行为期两个月的首轮减产，减产额度为970万桶/日；2020年7月至12月期间减产800万桶/日；2021年1月至2022年4月期间减产600万桶/日。但市场普遍认为，OPEC+减产协议规模太小，执行时间过晚。若美国能够加大力度协调沙特与俄罗斯的减产方案，或可在中短期内一定程度上缓解原油供需矛盾，稳定市场价格。

  美国与OPEC+共同达成大幅度减产协议。目前，美国并没有出台任何正式的原油减产措施，仅仅宣布将依靠市场的力量削减出油量，这无异于杯水车薪且遥遥无期。如果美国能与OPEC+共同达成大幅度减产协议，比如日减产幅度达到3000万桶左右，或可较好缓解当前原油市场困局。但是此路径实施的可能性相对较小，这也是当前市场对油价预期比较悲观的重要原因之一。

  需求端：依靠全球联合抗疫，多措并举回暖经济修复需求

  受疫情冲击，全球经济疲软衰退迹象突显。IMF最新《世界经济展望报告》显示，预计2020年全球经济将萎缩3%，衰退程度远超2008年国际金融危机引发的经济下滑，为20世纪30年代大萧条以来最糟的经济衰退；其中，预计2020年发达经济体经济将萎缩6.1%，新兴市场和发展中经济体经济将萎缩1%；预计美国经济将萎缩5.9%，欧元区经济将萎缩7.5%，日本经济将萎缩5.2%。

  为促进经济复苏回暖，各国密集出台一系列财政政策和货币政策，频率和力度可以说都是史无前例的，但从目前经济指标看收效不大。为早日走出疫情，回暖经济，各国应同舟共济、互信互助、共同抗疫；应联手加大宏观政策对冲力度，防止世界经济陷入衰退；应实施有力有效的财政和货币政策，加强金融监管协调，共同维护全球产业链供应链稳定；应积极减免关税、取消壁垒、畅通贸易、促进世界经济复苏回暖。

  总之，国际原油市场不确定风险增加，供给端能否协商一致，需求端能否早日走出疫情影响，成为国际油价止跌回稳的关键因素。

  （本文仅代表作者个人观点，不代表供职单位意见）

  作者单位：中国民生银行(600016,股吧)博士后科研工作站，

  清华大学经济管理学院博士后流动工作站

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