利好支撑有限 铜价疲态尽显

  2020年3月3日晚间，为应对“新冠”疫情冲击下经济下行的压力，美联储宣布紧急降息，联邦基金目标利率空间由此前的1.5%—1.75%下降至1%—1.25%，较3月18日的议息会议提前了2周，这也是继2008年金融危机以来第一次降息50BP。这一非常规的做法引起了美股、黄金、离岸人民币汇率等一系列资产的异动。LME铜价在美联储紧急降息的短期刺激下，向上最高探至5715美元/吨，之后迅速回落并承压运行。

  经济增速放缓，铜价承压运行

  铜具备很强的金融属性，与国民经济整体运行情况息息相关。截至2020年3月5日，目前已有包括美国、澳大利亚、加拿大等多国宣布降息。从盘面表现来看，在美联储宣布紧急降息后，无论是美股还是以工业品为主的大宗商品价格在短期内得到明显拉升，但随后迅速回落。我们认为此轮降息是对目前受疫情冲击下疲软经济的一个短期刺激，以提振市场投资者信心。

  但另一方面，美联储的大规模紧急降息也侧面反映出目前经济处于阶段性的困境，将引发市场恐慌情绪升级。对于品种而言，未来对于价格的关注点仍需回归到其基本面情况。

  铜矿供需矛盾缓和，冶炼产能释放尚有空间

  从品种基本面角度来看，铜矿的供需错配现象将得到缓解。由于铜矿产出与精铜冶炼产能释放时间上的错配，自2017年开始，铜矿投产逐步减少，而当时的冶炼高利润推高了精铜产能，使铜矿供应跟不上冶炼需求，导致相较性的铜矿短缺。

  铜矿偏紧状态仍未向冶炼端转移。即便从2018年以来冶炼TC不断下滑，但从近两年精矿进口量来说，国内铜冶炼企业原料供应暂未受影响。

  根据Mysteel调研，目前大型冶炼厂成本线大概在38000元/吨左右，尚不存在由于冶炼利润低下导致的大规模冶炼减产。从铜矿成本线的角度看，根据CRU计算，每吨5250美元是目前海外铜矿企业的90%成本分位线，4400美元/吨是75%成本分位线，倒逼铜矿企业减产仍有一定空间。

  预计2020年精炼铜供应仍将维持小幅过剩。据ICSG统计，2017—2019年期间，全球精炼铜产出维持高位，但其增速开始放缓，主因是冶炼原料精矿供应紧张。自2019年下半年开始，由于部分小型矿山的投产和扩产，铜矿偏紧状态预计将有所缓解。据ICSG预测，2019年全球铜矿供应增速在-0.5%左右，2020年全球铜矿供应增速在2%左右。废铜方面，由于近几年废铜进口市场政策以及制度逐渐完善和规范，进口废铜的占比从2011年的80%下降至2019年的60%左右，但由于废铜回收利用进一步规范化，即便废铜进口量大幅减少，对标于其金属量来说，实际影响也有限。

  “减产”与“复工”双预期，关注预期兑现

  疫情使冶炼减产提前反映。由于冶炼与精矿产能时间上的错配，铜精矿自2017年开始逐步缩紧，但基于目前高企的冶炼产能，对标于2019年下半年以来铜精矿进口量屡创新高，我们认为精矿偏紧状态尚未影响至精铜产出。受此次疫情影响，多地交通运输受限，副产品硫酸胀库问题或推动冶炼端提前减产。据我的有色网调研，截至2020年3月，国内已有16家炼厂生产受到影响，影响总产能约在633万吨，占全国总产能的59.89%。值得注意的是，目前的减产计划是基于疫情之下企业胀库和物流不通畅的结果，未来随着疫情被逐步控制，减产计划是否真正得到实施还需进一步跟踪验证。

  疫情使下游消费延迟体现。铜加工厂开工在疫情期间主要面临汽运物流受阻的问题，春节后省市县之间的公路设卡，人员赴岗困难是主要原因。据Mysteel调研，从2020年2月下旬，全国物流恢复速度已经明显加快，全国大部分地区交通管制已基本解除。截至2月底，物流行业基本恢复到六成左右。伴随着国内疫情控制后，下游加工厂的赶工采买加快，下游消费端将逐步恢复。

  疫情的突袭使铜产业链供需矛盾被提前反映，目前的高库存和低采买造成了短期内铜价上行受阻，后续还需进一步跟踪冶炼企业减产兑现，以及疫情得到全面控制后下游加工厂赶工采买带来的消费恢复。为应对疫情冲击下的经济下行压力，包括美国在内的多个国家宣布降息，我们认为此轮降息是对目前疲软经济的短期刺激，未来对于品种价格的把握仍需关注高库存消化情况以及下游采买恢复情况。