沪铅 延续偏弱格局

　　当前下游季节性淡季特征明显，消费前景预期偏悲观，受宏观面及产业基本面双重影响，预计铅市场将延续低迷格局。

　　11月以来铅价出现明显调整，近期金属市场整体受宏观面扰动较大，中美贸易谈判过程反复、美联储释放暂停降息“鹰 派”信号，受避险情绪增加影响，伦铅自月初高点2262美元/吨回落近7%。而国内今年环保对供应的冲击减少，且当前下游季节性淡季特征明显，消费前景预期偏悲观，受宏观面及产业基本面双重影响，预计铅市场将延续偏弱格局。

　　加工费上调明显

　　对于铅精矿供应，全球仍处于缓慢增加阶段。根据CRU预估，2019年增量约13万吨。境外铅矿随着锌矿增产周期增加，矿方面表现充裕。今年下半年受PortPirie冶炼厂生产意外中断及KZ炼厂检修影响，境外降低铅精矿需求，这使得境外过剩量向国内转移。海关数据显示，10月铅精矿进口16.7万吨，1—9月累计进口125万吨，累计同比增加40.9%。我们可以观察到自8月中下旬开始加工费上调明显，60度进口矿加工费从前期20/30美元升至当前100/120美元/吨，国产矿因矿山季节生产旺季TC上调至2100元/吨之上。

　　对于再生铅而言，当前废电瓶跟随铅价调整节奏迅速，且调价周期明显缩短，一定程度上反映了再生铅原料不会紧缺。今年市场变化在于有危废资质的拿证企业越来越多，不达标没有资质的企业生存空间缩小，这意味着废电瓶只能流向合法企业，大企业议价能力增强压低废电瓶价格，再生铅产能充足，原料废电瓶难以成为阻碍再生铅产量释放的瓶颈因素。

　　冶炼利润逐渐修复

　　过往环保是铅市供应受扰导致价格走强的逻辑，今年环保对冶炼端的影响下降。10月初随着全国各地重污染天气橙色预警解除，检修后恢复企业较多。今年整体上环保对供应的影响是低于过去两年，主要因素是铅产业环保设备普遍升级后减排达标企业增多。11月初环保再度收紧，预计影响有限，再生铅相对原生铅前期贴水持续超过500元也间接反映了供应不缺。

　　此外，冶炼利润端修复有利供应恢复。一方面，原生铅加工费最近两月上调超过300元，另一方面再生铅利润也较为丰厚，今年8月铅价开始上涨后，再生铅利润从今年以来持续亏损转为最高盈利超过800元。11月铅价回落后再生铅利润转为走低，但产业仍有利可图。总体上，冶炼环节在利润端修复下产量增加，年末企业还有冲产量的可能，预计后续供应增长将超预期。

　　消费持续转弱

　　今年消费方面受利空政策影响明显，上半年我国电动自行车新国标强制性实施，基站实行动力电池梯次利用，都加剧了锂电对铅酸电池的替代，这导致铅消费整体下降。三季度铅价上涨有旺季需求支撑，但10月过后动力电池需求转淡。当前铅酸电池市场促销氛围转浓，电池价格逐步下调，部分企业于10月底下调开工率超过10%。根据过往市场运行规律，四季度启动电池市场消费接力，但今年汽车行业整体表现一般，由于库存较高，大型企业受利润走低影响暂无提产预期，我们看淡11月消费。

　　随着铅市场复产增加，消费转弱，近两周铅市社会库存增长近万吨，同时，再生铅深度贴水未见明显缩窄，预期市场累库将加速。我们不看好未来铅价，从价格下跌的安全边际而言，铅价将挤压至再生铅无利润，目前来看铅价未能止跌，预计铅市场仍将延续低迷格局。