贸易战的一地鸡毛，要美联储来打扫吗？

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金融市场预期的快速变化，给全球的央行们带来了巨大的挑战。央行常常发现自己的货币政策既不能随着市场预期的波动而频繁变化，又不能对金融环境的收紧坐视不问，如果再加上行政当局的压力，情况就更为复杂了。

上周五的美国非农就业数据终于让市场松了一口气，并非因为数据十分强劲，反而是因为数据大幅低于预期：5月份美国经济仅增加了7万5千名工人，低于市场预期的17.5万。4月就业增长也从263K下调至224K。低于预期的就业数据，加上几天前公布的下滑的制造业PMI，给了市场极大的信心——这一次美联储必须降息以稳住经济了。

其实早在3月份，金融市场就开始预计美联储将在年底之前开始降息。5月初以来，随着美国和多国贸易紧张局势加剧，金融市场的风险偏好迅速下降。到上周鲍威尔确认“美联储将采取适当的手段维持经济增长”为止，利率市场已经price in了年内三次降息，并且最早一次将开始于本月底。无论鲍威尔讲话是否算是打开了降息的大门，美联储现在都已经被市场逼到了墙角。

通常美联储通过前瞻指引，来引导市场对未来短期利率的定价。近几年来，美联储努力加强与市场的沟通，以确保市场不会错误理解美联储的政策框架和未来短期利率的走向。所以，大部分时候，政策利率的变化都不会给市场带来很大冲击。然而这一次，市场却远远的走到了美联储的前面，把美联储置于非常困难的境地。无论是否满足市场的降息预期，对美联储都是一副难以下咽的苦药。

市场预期是一个非常情绪化的东西。在绝大部分时候，预期都在基本面真实的演化路径两侧做宽幅震荡，有时甚至能够长时间跑偏很远的距离。当市场预期大幅领先货币政策时，货币政策如果坚持不向市场预期靠拢，市场预期将不得不大幅修正自己，结果会造成金融市场的动荡。可是货币政策如果跟着市场预期跑，虽然避免了预期大幅修正带来的动荡，但是却可能严重偏离基本面。而且货币政策有一定的周期和节奏，如果跟着市场预期频繁变动，对经济的干扰会更加严重。现在需要问的问题是，美国经济基本面真的到了必须降息的地步了吗？

美国经济在经过了长达37个季度的扩张以后，已经接近尾声。对于这一点，市场上并无争议。有争议的是，美国经济活动的速度是否已经开始实质性的放缓？制造业PMI固然从去年中的高位连续震荡下行，已经接近荣枯分界，但是服务业和就业的PMI依然非常强劲。如果单看每月的新增非农就业人数，就会发现这其实是一个波动极大的数据，近3，4年以来，一直在2万到30多万之间波动。4月份还有220K的新增就业，因此很难仅根据5月的数字疲软，就判断就业市场走弱。如果看5月服务业和就业的PMI的话，新增就业数据大概率在今后的几个月中还要反弹。更重要的是，当前的失业率是3.6%，属于美国历史上非常低的水平。在这样低的失业率下，尽管每月新增就业有些波动，只要不是连续数月大幅下跌，根本就无关大局。还有其他很多指标帮助判断当前的周期已经走到那一步了，但是这些数据发出的信号或者解释力不强，或者相互矛盾。

由此可见，美国经济中最重要的部分，就业和消费，仍然相当健康。但是，美国历史上的衰退从来都不是可爱的消费者们造成的。美联储在去年的过快收缩，贸易战和减税效应的衰退，是导致市场担忧美国经济增长可能大幅放缓的原因。而其中最重要的原因，是贸易战的日益扩大和恶化，可能会造成全球供应链混乱和贸易大幅下滑。贸易战是人祸，和货币政策没有一毛钱关系。宽松的货币政策充其量只能短期内护住资产价格。如果贸易战得不到解决，即使有宽松货币政策的加持，经济增长也大概率会继续下滑。到那时，美联储将面对灾难性的局面，因为短期利率已经在前期降的很低了，利率工具的子弹已经耗尽，联储手中除了再次扩表购买资产外，可用的工具已经不多了。而下一轮的扩表也将比上一轮更加困难和富有争议，因为美联储当前的资产负债表并没有比金融危机后最高峰时缩减多少。

让货币政策来为行政当局的鲁莽行为买单，一方面并不能解决根本性的问题，另一方面也相当于给行政当局继续肆无忌惮的施政提供了保障。特朗普也看准了这一点。他一方面不断提名自己中意的人选担任美联储理事，另一方面屡次公开指责坚持加息的美联储要为经济放缓负责。尽管美联储的法律地位保证了它可以无视特朗普的压力，但却无法对金融环境的紧张视而不见，这正是特朗普想要的。 

虽然说与中国的贸易战是美国两党当前的共识，有可能在今后的几十年中一直不断的产生摩擦。但是，作为现任总统的特朗普，仍然需要阶段性的胜利来合理化他的政策，帮助他竞选连任。如果贸易战不能在他开始下一任期竞选前，取得值得吹嘘的阶段性成果，特朗普连任的机会将大打折扣。现在有了美联储对资产价格的加持，特朗普将很容易宣布，自己的贸易政策并未对经济造成任何损害。毕竟，普通美国人很难明白，股票价格可以一个星期就反弹回去，而全球供应链的重塑却要花上好多年的时间——甚至永远也不可能了。

美联储是在二战以后，杜鲁门时代才获得较强的独立性的。整个60至80年代，从约翰逊，尼克松到里根总统，从来就没有放弃试图影响美联储的货币政策，有的成功了，有的却成就了象沃尔克这样的硬汉。沃尔克以后，美联储在格林斯潘的领导下，威望和独立性都走上了巅峰。金融危机后，美联储的能力其实受到了很大质疑。伯南克的“量化宽松”虽然刺激了经济复苏，但对金融机构的大量救助，在政治上却很受诟病。美联储自身地位和影响力慢慢下降，也助长了特朗普大肆干涉美联储的底气。

最后想起了一个小故事。美国战后的总统当中，撇开能力和成就不谈，能和特朗普在性格专断，老谋深算，厚脸皮、狡黠、口无遮拦方面PK的当属尼克松了。尼克松为了能够竞选连任，在他的椭圆办公室里，对他任命的美联储主席阿瑟·伯恩斯说，“我不希望太快离开华盛顿”。在埋葬布雷顿森林体系的Smithonian Agreement签署之前，阿瑟·伯恩斯回电,“如您所愿，我们将在今天降低贴现率”。强人尼克松虽然很不光彩的被弹劾下台，但是在总统任上也做了很多大事，对全球的经济体系影响深远，其中就包括结束金本位，美元与黄金脱钩。不知特朗普是否也能象尼克松一样，给世界留下一个面目全非的贸易体系。