看日本如何 应对长期通缩

20世纪90年代初，日本资产泡沫破裂后，通胀率开始下降。到90年代末，伴随着6家大型金融机构相继破产，日本经济陷入通货紧缩，这场持续了大约15年的通货紧缩严重困扰着日本。全球金融危机以来，在大多数发达经济体经历低通胀和低利率的同时，多国央行面临着改善通胀水平的挑战，而日本运用货币政策逐步提升通胀率的经验可为其他国家提供“找回通货膨胀”的线索。

从QE到QQE：

日本实现了由长期通缩到低通胀的转变

为应对通货紧缩，日本早在1999年就实施了零利率政策，2001年又率先推出了量化宽松政策（QE）。然而，当时的名义利率已到达零下限，QE并未产生理想的效果，经济活动和价格的停滞不前加剧了公众通缩预期。2013年4月，日本央行在总结QE政策效果的基础上推出了“升级版”的量化和质化宽松政策（QQE）。在当时的经济条件下，QQE发挥了至关重要的作用，短期和长期实际利率大幅下降，经济明显改善，通胀率上升并维持在不到1%的水平，日本进入了持续低通胀的新阶段。

分析发现，除全球原油价格冲击外，一些结构性因素也是日本在QQE之后保持长期低通胀的原因。首先，长期的通缩表现严重影响了公众心理和行为，QQE虽然打消了通缩持续存在的悲观预期，但要真正摆脱经济低迷，还需要更多的时间。其次，长期通缩导致就业形势严峻，劳动力需求因数字技术创新替代而萎缩以及全球化进程等都不同程度抑制了单位劳动成本和利润水平，菲利普斯曲线上移还需要时间。尽管尚未实现经济恢复目标，但强有力的货币宽松政策已经帮助日本摆脱了长达15年的通缩。

相关启示：

保持政策连续稳定运行环境

自实施QQE以来，日本进入了“货币宽松新阶段”，日本央行也在应对通缩的实践过程中积累了一些经验。

保持理性的沟通和预期管理。2016年9月，日本央行发布“通胀过度承诺”，承诺将持续扩大货币基础，直至通胀率超过并稳定地保持在2％以上。2018年7月，日本央行发布“政策利率远期指引”，明确表示目前极低的短期和长期利率将至少维持到2020年。通过这两项预期引导，越来越多的市场参与者相信利率将保持低位。就标准经济模型而言，即使短期利率降到有效下限，政策的预期引导仍会产生较理想的效果，但事实并非如此，如果公众在一定期限内仍看不到政策的可实现性，预期引导就难以产生效果。然而，如果过分关注政策的可实现性并进行复杂的预期引导，那么信息的准确传达就难以实现。而且家庭和企业并不总是密切关注货币政策或价格变化，这也会使引导效果打折扣。因此，明确而理性的前瞻性引导是有效管理公众预期的好办法。

保持政策执行的稳定连续。由于可控性和可持续性表现较好，收益率曲线控制于2016年9月被日本央行纳入货币政策框架核心。日本央行在持有超过40%的国债并合理运用政策工具的基础上，实现了通过调整国债购买量控制长期利率。起初，日本公众对收益率曲线控制的作用持怀疑态度。但当美国和欧洲长期利率大幅上升，日本国债收益率突然承受上行压力之时，日本央行对“固定利率购买”工具的操作显著提升了市场信心，长期利率逐渐接近目标水平。值得注意的是，不管是否完全了解其负面影响，日本始终在积极地尝试非常规货币政策操作。此外，在控制长期利率的同时要保持最小幅度的市场运作。2018年初，随着公众信心的不断增强，日本国债收益率的日均波动明显缩小，交易量也呈下降趋势，过强的公众信心影响了市场运作。同年7月，日本央行宣布长期利率将产生一定浮动，购买国债的方式也会变得灵活，并将继续调整相关政策措施。这有效干预了公众信心，使日本国债的价格浮动和交易量逐渐恢复到理想状态。

维护稳定的金融运行环境。金融环境的稳定运行和货币政策的有效传导是实现价格稳定的基础。如果长期和超长期利率过度下降，引发保险和养老金产品回报率下降，将会引起公众焦虑。同时，长期低利率不仅会抑制金融机构利润，导致金融中介失灵，也会降低金融机构的放贷意愿，进而抵消货币宽松的政策效应。此外，如果金融机构承担过高风险获取短期利润，金融体系的脆弱性也会加剧。所以，在运用货币宽松政策的同时，应高度关注国家金融的稳定运行。