受嘉能可Mutanda矿关停事件催化，钴行业供需反转，钴价开启上行通道。

　　本刊特约作者 李雪峰／文

　　8月7日，瑞士矿业巨头嘉能可（Glencore）公布财报，公司核心利润在2019年上半年同比减少逾三分之一，低于市场预期。

　　财报数据显示，嘉能可上半年息税折旧及摊销前利润（EBITDA）为55.8亿美元，较2018年同期的81.8亿美元减少约32%，低于此前市场预期的59.4亿美元。净利润同比大跌92%，至2.26亿美元。营收跌至1070亿美元，低于上年同期的1086亿美元。

　　对此，嘉能可将上半年业绩令人失望归因于大宗商品价格走低，以及整个投资组 合的减值。公司首席执行官IvanGlasenberg在一份声明中表示：上半年的业绩表现反映出公司的商品结构遭遇了具有挑战性的环境。

　　根据公司生产报告，嘉能可2019年上半年产钴2.13万吨，同增27.5%，这与其2019年生产指引产钴5.7万吨存在较大差距，其中，Mutanda项目产钴1.34万吨，同增13.6%；嘉能可2019年上半年铜产量66.3万吨，同减4.8%，其中，Mutanda项目产铜5.37万吨，同减47.3%。从上半年铜钴产量来看，铜产量同比出现下滑，钴产量亦远低于生产指引，全年铜钴产量或大幅收缩。

　　同时，嘉能可还宣布，在钴价大幅下跌之后，公司将继续逐步结束位于刚果（金）的全球第一大钴矿、全球重要的铜矿之一Mutanda矿的生产，2019年年底将暂时关停，原因是该矿“在经济上不再可行”。

　　钴是一种用于生产电池的关键金属原材料。由于全球最大钴生产国刚果（金）供应激增，钴价2019年上半年大跌58%，加之铜价跌去约11%，公司成本攀升，嘉能可在非洲的铜钴矿业务上半年蒙受了3.5亿美元的损失，主要来自1万吨钴依然是库存，没有成功出售。

　　Mutanda矿是全球最大的铜钴矿，也是嘉能可在刚果的重要资产之一。该矿2018年生产了近20万吨铜和逾2.7万吨钴，占全球关键电池金属供应量的五分之一。

　　麦格理（Macquarie）粗略估计，Mutanda铜钴矿关停将导致全球钴供应减少约20%，铜矿供应减少0.5%左右。

　　不过，嘉能可同时也表示，电动车带来的结构性需求旺盛增长，中长期将继续支撑钴的基本面。IvanGlasenberg表示，可能会在两年左右时间重启Mutanda钴矿生产。

　　中信证券(600030)认为，嘉能可计划关停Mutanda，该行为有望扭转当前钴行业供应过剩局面，带来供需格局的实质性反转，钴价有望重回30万元-35万元/吨水平。价格拐点叠加企业盈利拐点，带来钴板块配置机会。

　　钴控量往事

　　嘉能可是全球“最具统治力”的有色龙头公司，在伦敦和法兰克福交易所上市，其主要业务包括能源产品和金属矿产两大块业务。能源产品主要是煤炭、石油产业链产品，金属矿产主要包括铜、锌、钴、铅、镍、铁铬合金、金、银等，其中在锌、钴、铜三个领域最具统治力。

　　过去五年中，嘉能可先后通过产量控制和贸易控制成功使锌、钴、铜的产品价格从低位开始不断攀升，其中锌和钴的价格掌控堪称经典。

　　申万宏源(000166)研报显示，嘉能可2014年自产锌产量为139万吨，全球市占率10.3%，锌贸易量为340万吨，全球市占率为25.2%。2015-2016年，随着嘉能可“减量保价”策略的实施，锌自产及贸易量均有所下滑，市占率下降（仍然为全球第一大）。2018年，嘉能可自产锌107万吨，全球市占率8%，贸易量320万吨，全球市占率24.1%。自产量全球第一是嘉能可拥有全球锌定价权的基础，贸易量第一的放大器。

　　根据申万宏源的研报，受全球经济下滑的影响，锌等大宗商品价格在2015年持续走低，LME锌价格于2016年1月12日跌至最低点1444.5美元/吨。为挽救全球锌价格，嘉能可2015年10月9日宣布减产50万吨锌。

　　LME锌价格短暂回暖后再次下跌（市场仍然怀疑减产能否落实），后续随着嘉能可2015年四季度锌减产计划真正落实，全球锌价格开始底部上涨。

　　2016年2月11日，嘉能可公布2015年产量报告，2015年四季度锌产量为31.77万吨，环比三季度大幅减产7.9万吨，减产如期兑现。紧接着2016年一季度和二季度，嘉能可产量报告显示季度锌产量分别为25.71万吨和24.94万吨，嘉能可季度产量连续下降带动全球锌价格持续走高。2016年，嘉能可实际锌总减产35万吨，实现减产目标的70%。

　　同时，嘉能可通过贸易业务放大锌减产影响，2016年上半年和2016年下半年，嘉能可锌贸易量分别为120万吨和80万吨，而2015年上半年和2015年下半年，分别为130万吨和180万吨。即，2016年，嘉能可锌贸易量为200万吨，相比2015年的310万吨大幅下降110万吨，而根据ILZSG数据，2015年全球精炼锌总产量为1397万吨，嘉能可2016年自产锌减产35万吨贸易量减少110万吨，两者分别相当于2015年全球锌供给的2.5%和7.9%！

　　申万宏源表示，嘉能可控量保价策略成功的客观条件是全球锌库存较低。截至2015年10月9日，全球锌交易所库存为76万吨，相比2012年年底的高点155万吨大幅下降，库存水平较低。

　　与通过产量控制和贸易控制成功使锌价反转如出一辙，嘉能可也同样操作了钴。

　　2015年，嘉能可自产钴产量2.3万吨，全球市占率为20.9%；2016年，嘉能可自产钴产量2.8万吨，全球市占率23.5%，钴贸易量3.9万吨，全球市占率为32.3%。

　　2015-2016年，全球钴价格持续走弱，MB钴（标准级）价格最低跌至10美元/磅，中国长江现货电解钴价格最低跌至19.5万元/吨。随着新能源汽车全球产销量的爆发，新能源汽车锂电池中三元电池正极材料需要钴，带动钴需求持续提升，钴供需关系得到改善，同时新能源汽车爆发的背景也催生了投机商进行钴囤货生意，在Coblt27等公司的高调囤货带动下，2017-2018年一季度全球钴价格快速上涨，中国电解钴价格由低点19.5万吨最高上涨至2018年4月13日的69万元/吨。

　　申万宏源表示，由于嘉能可不公布钴产品销量以及半年度贸易量，因此，钴价格暴涨过程中嘉能可的实际作用无法量化分析，但凭借其较高的全球市占率，嘉能可必然起到了决定性作用。

　　另外一个佐证的数据是，在2016年四季度至2018年一季度钴价格暴涨过程中，嘉能可自产钴季度产量较低。其中，2016年三季度嘉能可自产钴产量为8300吨，2016年四季度下降至7300吨，2017年一季度进一步下降至6300吨。

　　除了嘉能可控制产量以及部分公司囤货外，申万宏源认为，钴价暴涨的另一客观条件则是：价格持续低迷导致2016年全球钴未来新增供给较少，同时中国收储导致金属钴库存极低。

　　2018年二季度后，嘉能可失去了对钴的控制权。申万宏源认为主要有三个原因。

　　一是暴利催生过多新增供给导致钴过剩，2018年刨除嘉能可KCC的钴产量1.1万吨，全球钴供给仍然达到15.7万吨，而全球钴需求量仅为14.8万吨，过剩依然严重。

　　二是库存高企，预计2017年、2018年全球钴分别过剩9000吨、14000吨，对应的钴库存将至少为2.3万吨，占全球2018年钴需求量的17.4%。过高的库存尤其投机库存占比极高加剧了钴过剩对价格的负面影响。

　　三是钴需求占比近50%的3C产品出货量下滑，低端3C电池去钴化。预计2018年全球手机出货量下滑2%，同时，充电宝及低端电动工具迫于成本压力更多采用三元电池（NCM811电池单位重量正极材料含钴12.1%）替代钴酸锂电池（单位重量钴酸锂正极材料含钴60.2%），两方面原因导致3C产品钴需求量下滑。

　　但申万宏源同时表示，目前的钴行业情况已满足“嘉能可定价权”条件。首先，嘉能可拥有钴全球定价权的基础条件。2018年，嘉能可自产钴产量达到4.2万吨，全球市占率29%，未披露2018年钴贸易量（2017年为4.2万吨，全球市占率32.2%）。其次，定价权驱动价格上涨的客观条件也已具备——未来两年新增供给较少+低库存+需求无明显下滑支撑涨价。

　　钴价待回暖

　　当前，金属钴报价普遍处于历史低位。

　　根据中银国际的研报，海外市场报价中，截至8月5日，MB钴价为12.6美元/磅，同比下滑67.9%，8月1日，伦敦战略金属市场钴报价13美元/磅，同比下滑64.1%；国内市场报价中，截至8月5日，长江有色金属钴报价23.75万元/吨，同比下滑52.7%，上海有色网电解钴报价22.5万元/吨，同比下滑55.5%。

　　经历了2007-2008年钴价大涨周期之后，2012-2016年期间，由于3C需求增速逐渐下滑，新能源汽车尚未形成规模拉动需求，钴价经历了较长时间的筑底过程，长江有色钴均价处于20万元/吨附近震荡，伦敦金属钴价处于13美元/磅附近震荡盘整。对比钴价历史走势，当前国内外钴价均处于历史底部区域。

　　短期钴报价有所回暖。经历持续阴跌后，长江有色钴报价7月中下旬探底至22.3万元/吨，随后出现小幅上涨，8月5日上涨至23.75万元/吨，小幅上涨6.5%。上海有色电解钴报价同样从低点21.9万元/吨小幅上涨至22.5万元/吨，涨幅2.7%。MB钴8月5日报价12.6美元/磅，距离近期低点小幅上涨0.96%。

　　供给受压制

　　此次停产的Mutanda矿是嘉能可位于刚果（金）的最大铜矿山。2011年，Mutanda矿达到铜产能11万吨/年，钴产能2.3万吨/年的规模，其后多年保持稳定生产状态。2016年以来，随着铜钴价格上升，Mutanda保持年产铜20万吨，钴2.4万-2.7万吨规模。2018年，Mutanda矿生产钴2.73万吨，铜19.9万吨。

　　Mutanda矿现阶段开采的为氧化矿，品位相对较高，成本低。但随着矿山表层氧化矿开采殆尽，硫化矿占比提升使得公司面临成本刚性上升以及产量下滑。中泰证券表示，Mutanda之所以停产，“经济性”缺失或是直接原因。即，钴价持续下滑，成本不断上升，Mutanda矿盈利能力恶化，失去“经济性”，产生3.5亿美元非现金损失。

　　首先是钴价持续下滑。近一年来，钴价以单边下跌为主，MB钴、钴精矿、SMM电解钴、钴粉、硫酸钴与四氧化三钴分别下跌67.6%、57.3%、53.5%、64.5%、69.2%与66%，特别是粗制氢氧化钴中间品价格，由2018年8月的25.5美元/磅下跌70%至7.65美元/磅。

　　其次成本不断上升。Mutanda矿处理氧化矿的过程中需要消耗掉大量的硫酸，而公司硫酸部分外采自赞比亚，硫酸环节成本存在压力。此外，2018年年底，刚果（金）将矿税调高至10%，进一步提升了公司的开采成本——刚果（金）成熟铜钴矿山，中间品成本或在7-8美元/磅，已经失去“经济性”。

　　更进一步的高库存，已然产生3.5 亿美元非现金损失。2018-2019年，嘉能可实际销售量或大幅低于产量，或形成大量原料库存，因此，2019年上半年嘉能可由于钴价下滑导致的非现金损失高达3.5亿美元。

　　中信证券表示，嘉能可在2018年年报中公布将开展Mutanda矿硫化矿的可行性研究，从公司2018年披露的数据看，Mutanda矿的铜品位仅为1.73%，明显低于Katanga项目，预计后续硫化矿开采的经济性不高，对后续复产造成影响。

　　申万宏源也认为，随着刚果（金）多数民采矿钴企业的停产，2019年钴供给主要增量仅来自嘉能可KCC钴销量3000吨（产量约2.5万吨），欧亚资源RTR销量6000吨（产量8000-10000吨），2020年最大增量为嘉能可KCC的大量销售，预计2020年KCC钴产销量均将达到3万吨。

　　中银国际表示，2019年全球钴供给增量主要来源于：嘉能可旗下KCC矿复产、欧亚资源旗下RTR矿扩产、Chemaf矿产能释放、华友钴业(603799)旗下PE527与MIKAS矿开采，以及钴价上涨带来刚果（金）本地的手抓矿供应量增加。

　　Katanga是嘉能可旗下钴业务上市公司，由KCC和DCP两家于2009年7月合并而成，KCC的钴矿资源与采选冶炼厂是目前Katanga的核心资产。

　　根据中银国际的研报，嘉能可钴业务新增产量主要来自Katanga公司，该项目自2018年开始重启生产，2018年全年生产钴金属量1.11万吨，2019年前两个季度分别生产钴金属量3500吨、2600吨，上半年合计产量6100吨，较2018年翻倍，但二季度产量同比仅增长4%，环比下跌25.7%，低于市场预期。鉴于Katanga已从2019年4月起进入商业审查状态，嘉能可在2019年中报中将其产量指引从2.6万吨下调至1.4万吨，大幅下滑1.2万吨。

　　根据Katanga公司2019年半年报内容，公司旗下KCC项目2019-2021年钴产量指引分别为1.44万吨、2.96万吨、3.57万吨。公司计划在2022年完成KCC项目的商业审查工作，并预计将大幅改善公司的现金流情况，同时矿山将保持年产3万吨钴的稳定生产状态。

　　根据嘉能可公布的2019年半年报数据，嘉能可2019年上半年生产钴总量为2.13万吨，同比增长27.5%，其中子公司Katanga实现钴产量6100吨，同比增长103.3%。

　　2019年二季度嘉能可实现钴产量1.04万吨，其中KCC实现产量2600吨，同比提升4.0%，环比下滑25.7%。2018年年初嘉能可规划当年KCC复产后，对2019年KCC钴的产量指引为3.4万吨。2018年年底，嘉能可下调KCC在2019年的产量目标，规划2019-2021年钴整体的产量分别为5.7万吨、6.3万吨、6.8万吨，其中KCC的产量指引分别为2.6万吨、3.2万吨、3.8万吨。假设将全年的产量指引均分至各季度，测算出嘉能可整体、KCC的钴产量目标完成率分别为74.7%、46.9%。

　　而且，嘉能可KCC矿发生矿难，短期或对生产经营造成影响。根据OFweek锂电新闻，2019年6月27日，嘉能可旗下KCC露天铜钴矿项目矿道发生坍塌，根据当地媒体报道，至少造成43人死亡，大部分是非法的手工采矿人员，此外数千名非法矿工被驱逐。由于非法矿工拒绝离场，聚集在矿附近举行抗议活动，短期可能对KCC正常生产经营造成一定影响。

　　另一个供给增加点来自欧亚资源，欧亚资源目前钴产量主要来源于Boss Mining，以及未来扩产力度较大的RTR矿。

　　2019年2月15日，CBC有色网报道，由于原料缺乏，欧亚资源暂停了赞比亚谦比希的铜钴冶炼厂，该冶炼厂的原料主要来源于Boss Mining和Frontier Mine，目前欧亚资源间接控制该公司90%的股权。由于Boss Mining储量和品位不断下降，2015年谦比希钴冶炼产量由2014年的8700吨下降至3500吨，2018年继续下滑至2300吨，2019年停产后继续减少2300吨的钴产量。欧亚资源RTR矿一期项目1.4万吨产能仍处于爬坡中，参考钴业分会预测情况，2019年全年销量预计从9000吨下调至6000吨。

　　此外，作为一个新兴的钴业公司，Chemaf宣称2万吨钴将于2019年9月建成投产，低于此前2018年年底建成的预期。Chemaf目前拥有5大矿山资源，根据上海有色网报道，Chemaf公司董事长2019年4月2日表示，目前，公司在Lualaba省的Mutoshi矿区建设工厂，将于2019年9月正式投产，预计每年可生产2万吨钴。公司Etoile钴矿山2017年钴产量约为5000吨，2017年之前均不足3000吨。此前公司公告称，2018年年底将新建2万吨的铜和1.6万吨的钴冶炼加工产能，目前产能仍在建设中，9月正式投产后预计仍需产能爬坡，全年钴产量预计增长较小，大概率低于此前预期。

　　国内钴业公司方面，华友钴业在刚果（金）拥有两大矿业公司CDM与MIKAS，其中CDM旗下的PE527矿于2017年年底投产，项目完全达产后将实现1.43万吨铜、3100吨钴金属当量的钴铜精矿产能；MIKAS在2017年对湿法冶炼项目进行升级改造，一期项目完成后将实现4000吨粗制氢氧化钴、1万吨铜的设计产能；二期项目完成后将实现9000吨粗制氢氧化钴、1.5万吨铜的设计产能。根据公司2018年年报，PE527矿权鲁苏西矿开发、MIKAS升级改造项目（一期）实现达产，MIKAS二期项目建成投产。

　　除了大型贸易商之外，手抓矿（通过手工或半机械化采矿）产量也将大概率出现同比下滑。

　　中银国际表示，MB钴价大幅单边下滑压缩手抓矿盈利空间。刚果（金）手抓矿收购价格是MB钴价乘以一定的比例系数，2017-2018年钴价大幅上涨，刺激手抓矿开采量大幅增加，2018年一季度后MB钴价出现大幅单边下滑，手抓矿的盈利空间不断被压缩，预计手抓矿产量将出现明显下滑。

　　根据彭博社报道，刚果（金）的诸多手工矿商现在正将注意力转向铜。Darton Commodities钴专家Andries Gerbens表示，手工钴产量2019年可能减少70%以上。RoskillInformation Services钴专家Jack Bedder表示，手抓矿将回落至2013-2016年的水平。

　　数据也证实了这一点，根据钴金属产量数据来看，2019年1-5月，刚果（金）的钴总产量为4.45万吨，同比增长2.8%，而其中嘉能可的KCC矿实现2.13万吨钴产量，同比增长27.5%。据此推断，大型贸易商之外的手抓矿产量大概率出现同比下滑。

　　除了新增供给之外，库存也是影响钴供需关系的另一关键，而在钴价暴跌的影响下，行业正在经历大规模去存库。

　　根据海关总署与钴业分会的数据，中国2019年上半年钴精矿进口量约为3.5万吨；按照钴精矿品位约为7%测算，折合钴金属量0.25万吨，同比减少58%。钴湿法冶炼中间产品上半年进口总量为11.99万吨，按照钴中间产品含钴量为25.85%测算，折合金属量约为3.10万吨，同比增长接近7%。2019年上半年，钴精矿与钴湿法冶炼中间品共计进口3.34万吨，同比减少3.9%。

　　2019年1-4月，国内进口钴原料合计约1.87万吨金属钴当量，同比减少23.4%，国内钴冶炼商仍处于原料去库存阶段。2019年5月合计进口钴原料0.78万吨金属钴当量，环比4月增长77.6%。

　　中银国际预测，一方面嘉能可开始大规模对外低价出售钴原料；另一方面国内钴冶炼商囤积的高价原材料库存减少，对外采购量明显提升；换言之，预计钴原材料库存处于相对较低水平，重新补库存的意愿有望增强。

　　统计数据也显示，电解钴库存处于历史低位。截至8月3日，国内电解钴工厂库存199吨，较2018年7月高点的1300吨大幅下降近1100吨；截至2019年7月31日，无锡不锈钢交易中心电解钴库存仅54吨，也处于近三年来的低位。

　　申万宏源预计，2018-2020年，全球钴供给分别为14.6万吨、15万吨、19万吨，增速分别为12%、3%、26.5%。2019年钴供需过剩情况得到大幅缓解，过剩量大幅下滑至4000吨，考虑到2019-2020年钴新增供给中嘉能可分别占76%和68%，嘉能可钴产品的产销策略将对钴行业供需关系及价格产生重大影响。

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　　需求增长可期

　　从需求端来看，2018年，全球钴需求量约为13万吨，同比增长8.1%，其中，3C需求仍是最主要下游，需求量约为6.5万吨，占比49%，新能源汽车对应的动力电池需求为1.8万吨，占比14%。

　　3C需求方面，智能手机占据主要部分，中银国际认为，下滑趋势有望缓解，5G换机潮有望带来需求增量。

　　据IDC数据，2019年第二季度，全球智能手机出货量3.33亿部，同比减少2.34%，降幅有所收窄；2019年上半年累计出货量6.44亿部，同比减少4.44%。据中国信通院数据，2019年6月，中国智能手机出货量0.34亿部，同比基本持平，2019年上半年累计出货量1.78亿部，同比减少3.78%。

　　整体来看，上半年全球与国内智能手机出货量均呈现出降幅逐月收窄的趋势，国内市场4月甚至出现了6.06%的正增长。2018年三季度，手机出货量出现旺季不旺现象；2019年逐步进入5G换机潮前夕，随着三季度进入3C传统旺季，智能手机需求降幅有望进一步收窄甚至出现正增长，带动全球3C市场需求增长。

　　据Digital Trends统计，各大手机厂商计划在2019-2020年密集发布5G手机，高性价比新机型的发布有望带来需求增量。华为率先发布首款5G商用手机华为Mate20X5G版，将于2019年8月份正式开始发售。据华为官方消息，目前预约量已近30万部。华为发布首款5G手机有望引发鲶鱼效应，带动行业内其他厂商加速5G手机发布进程，5G换机潮有望带动3C需求重回增长。

　　中银国际表示，目前中国市场4G手机仍然是新机型的主力，并占据了超过90%的市场份额。预计随着5G新机型的加速发布，5G手机的市占率将逐步提升，消费者有望在未来几年给手机市场带来新一轮的换机潮；以手机为主的3C市场，在经历了几年的低迷之后有望逐步回暖，为钴的需求提供新的增量。

　　新能源汽车动力电池需求方面，中银国际认为，短期内需求筑底回暖可期，长期则持续高增长无忧。

　　根据中汽协数据，2019年6月新能源汽车销量为15.2万辆，同比增长80%，环比5月增长46%。相比4-5月销量相对平稳的情况，6月过渡期尾端抢装力度明显加大，上半年销量走势从前几年的前低后高转换成补贴变化驱动下的波浪走势。

　　中银国际研报称，参考2018年6月11日抢装结束后，2018年6月销量8.4万辆，环比2018年5月的10.2万辆下滑17.6%。2019年6月的抢装更为明显，预计将透支随后数月的需求，预计7月销量将出现显著的环比下滑。新能源汽车中游产业链由于二季度排产普遍较满，7月需求端订单快速下滑难以避免；目前中游产业链普遍实施了不同程度的减产。此外，动力电池环节还存在一定的去库存压力；但电池材料环节普遍库存较低。

　　中银国际表示，新能源汽车三季度后销量有望回暖，产业链或将逐月改善。

　　首先，燃油车国五车型降价清库存告一段落，对新能源汽车压制效应弱化。2019年7月1日后，部分地区正式实施国六排放标准，7月1日后购买的国五车型将无法上牌；因此，5-6月经销商和车企均加大国五车型的促销力度，降价幅度明显。从乘联会公布的数据来看，6月零售同比增速4.9%，环比增长12%，并实现了12个月以来的首次同比正增长。国五燃油车降价清库存的状况，对于新能源汽车的销量存在较大的压制作用。随着国五车型降价清库存告一段落，新能源汽车性价比有望实现相对提升。

　　其次，高性价比新车型密集推出。2019年以来，国内外主流车企加速推出新车型。国内车企来看，以比亚迪(002594)、北汽、上汽和广汽等为代表的传统车企推出多款高续航里程、高价格竞争力的车型；国内造车新势力开始推出产品并实际交付；而以华晨宝马为代表的合资车企也开始发力新能源，推出多款新能源汽车车型。国内三大造车势力发力新能源，密集推出高性价比车型，有望出现新的爆款车型，刺激消费性需求，带动销量增长。

　　此外，政策方面对新能源汽车的销售也十分友好。6月6日，发改委、生态环境部、商务部联合出台《推动重点消费品更新升级，畅通资源循环利用实施方案（2019-2020年）》，对新能源汽车支持的重点内容主要包括：各地不得对新能源汽车实行限购、限行，已实施的应当取消；鼓励地方对家庭购置首辆家用新能源汽车给予支持，同时鼓励有条件的地方对新能源汽车在停车费等方面给予优惠，探索设立零排放区试点。加快公共领域用车新能源化，特别是专用车领域；推动城市公共领域车辆更新升级，加快在公交、环卫、邮政、出租等领域使用新能源汽车，2020年年底前大气污染防治重点区域使用比例达到80%；鼓励地方政府加大新能源汽车运营支持力度，降低新能源汽车的使用成本。

　　地方来看，7月17日，北京出台《关于对出租汽车更新为纯电动车资金奖励政策的通知》，明确对符合本市纯电动出租汽车更新要求的出租汽车经营者给予一次性政府资金奖励，奖励标准为比照纯电动出租汽车生产环节电池采购价格。北京出台电动出租车奖励政策，不仅有利于拉动北京地区下半年新能源汽车的整体销量，还可能发挥示范作用，加快推动全国运营车电动化进程。

　　长期来看，全球电动化进程加速，将拉动新能源汽车需求持续高增长。

　　近期，诸多海外传统车企巨头进一步明确或加快了电动化的目标进程。如，宝马表示将加快电动化产品计划，将在2023年以前实现25款新能源车型的布局，其中超过一半是纯电动车，此前宝马公布2025年以前提供25款电动车型，其中12款为纯电动车型；此外，宝马预计2025年前每年的销量增速约为30%。特斯拉上海工厂将于2019年9月完成冲压、焊接和总装三大工艺车间及样车下线，12月实现一期部分产能的投放。6月7日，丰田召开发布会，到2020年由中国开始，正式投放自行研发的量产纯电动汽车，2020年要在全球推出10款以上电动车型；丰田作为燃料电池和HEV的主要供应商，转型到纯电动路线，更加坚定了全球电动化的大方向。

　　据EVSales数据，2018年全球新能源乘用车销量201.82万辆，同比增长65%。2018年海外新能源乘用车销量96.52万辆，同比增长50%。随着2020年海外主流车企电动化战略的加速和新平台车型的密集推出，海外新能源汽车销量有望持续高增长。

　　中银国际预计，2019-2020年海外新能源汽车销量分别为148万辆、253万辆，2018-2020年年均复合增速为61.9%。

　　国内方面，双积分政策修正案征求意见，长效发展机制进一步完善。2019年7月9日，工信部等四部委发布《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》修正案（征求意见稿）（下称“征求意见稿”）。

　　中银国际表示，本次征求意见稿一方面更新了2021-2023年的新能源汽车积分比例要求，延续了此前双积分政策的比例要求，有利于稳定车企预期，接力补贴政策托底新能源汽车销量，建立产业长效发展机制；另一方面，2021-2023年新能源汽车单车积分比例明显下调，同时转结要求不断趋严，有利于改善当前NEV积分供应过剩、积分价值较低的局面。此外，新能源汽车的续航里程等单一指标对积分的影响弱化，低油耗乘用车首次被定义，整车低能耗指标的重要性逐渐提升。

　　中银国际预计，2019-2020年国内新能源汽车销量分别为155万辆、203万辆，预计全球新能源汽车销量分别为303万辆、456万辆。

　　综上所述，中银国际预计，2020年之后，5G换机潮将带来新一轮3C需求增长；全球电动化进程加速，动力电池将逐渐成为钴需求的主要增长点。预计2019-2020年全球钴需求分别为13.25万吨、14.57万吨。

　　申万宏源研报也显示，根据IDC数据显示，2018年，智能手机、平板电脑、笔记本电脑出货量均有所下滑，但充电宝及电动工具需求依然正增长，此消彼长对应2018年3C钴需求量为6.5万吨，同比增长0.07%，随着充电宝及电动工具逐渐采用三元电池替代钴酸锂电池，3C钴需求有所下滑，但2020年5G换机潮将驱动3C需求再次增长。预计2019-2020年全球3C产品钴需求量分别为6.4万吨、6.46万吨，需求增速分别为-1.5%、1%。

　　新能源汽车动力电池需求方面，假设2019-2020年全球新能源汽车销量分别为339万辆、521万辆，则对应的2019-2020年新能源汽车用钴量将分别达到3.1万吨、4.6万吨。

　　综合来看，预计2019-2020年全球钴需求分别为14.6万吨、16.6万吨，需求增速分别为12.2%、13.5%。

　　钴价超跌反弹

　　中银国际表示，短期来看，目前钴行业呈现“供需两弱”态势，但后续需求有望回暖，供需格局有望改善。

　　供给端，嘉能可上半年钴产量不达预期，对全球供需格局促成边际改善。需求端，新能源汽车方面，由于2019年6月抢装透支7-8月需求，目前，中游产业链订单和排产相对低迷，预期三季度后销量有望回暖，对钴需求有一定提振作用；3C方面，上半年国内手机出货量仍出现较大幅度的下滑，后续手机新机型推出，有望减缓甚至扭转销量下滑趋势。预判钴价底部基本确立，短期有望超跌反弹。

　　中长期来看，供给端，几大矿业巨头经过2019-2020年产能释放大年之后，供应增速有望逐年下滑。需求端，新能源汽车全球电动化进程加速，长期维持较高增长的确定性较强；3C领域有望受益于5G时代带来的换机潮，未来几年销量有望重回正增长。预判钴价中长期有望震荡上行。

　　中银国际认为，钴价底部基本确立，钴行业上市公司盈利拐点已至，看好相关上市公司盈利修复。

　　申万宏源从成本角度对钴价做了预测，目前刚果（金）民采矿收购4%品位的钴矿石最后加工成电解钴的全流程完全成本为20万元/吨，刚果（金）产能存续时间超过10年几乎无折旧，完全成本约等于现金成本，预计未来电解钴价格很难持续跌破20万元/吨。同时25万元/吨价格则对应全行业盈利，按照目前钴行业供需情况预计2019下半年电解钴价格波动区间为20万-25万元/吨。

　　申万宏源表示，若嘉能可控量保价，电解钴价格有望突破25万元/吨。目前供给、需求、库存均满足定价权驱动价格上涨条件。

　　供给端新增供给方面主要是嘉能可贡献，2019-2020年新增供给中嘉能可分别占76%和68%，若嘉能可控量保价则未来钴新增供给将十分有限。

　　需求端3C已过最差时点，2019年二季度国内手机出货量同比转正，绝对量已经企稳，同时2020年5G带来的手机换代潮也将带来显著需求增量，新能源汽车方面需求持续提升。

　　库存方面，下游企业及钴盐冶炼环节库存较低，无锡期货交易所及电解钴工厂库存处于历史低位，过剩库存主要集中在氢氧化钴环节，而氢氧化钴库存主要在嘉能可，由于嘉能可不公布销量数据，申万宏源依据下游采购情况及嘉能可产量数据初步预测嘉能可氢氧化钴库存在3万金属吨以上。

　　目前，按照金属吨22万元/吨价格假设，NCA电池中钴成本占比3.7%，NCM523电池中钴成本占比5.9%，NCM622电池中钴成本占比5.5%，NCM811电池中钴成本占比2.4%，目前钴价格水平下电池环节盈利空间有所上升，对钴的替代技术研发积极性有所下降。钴酸锂电池中钴成本占充电宝成本约10.1%，占比已经大幅下降，预计未来充电宝仍将继续采用低钴的三元电池替代钴酸锂，但进程将有所放缓。

　　申万宏源同时表示，下游电池环节成本对钴价格的敏感性将抑制未来钴价格上涨幅度，40万元/吨的电解钴价格下对应的622电池成本中钴占比达到10%，申万宏源预计未来长期看钴价格很难持续超过40万元/吨，高价格将刺激下游企业大力研究钴的替代技术，对钴需求不利。

　　中信证券预计，当前钴价低迷，嘉能可计划暂停一半产能，有望带来行业供需格局的实质性反转，叠加当前钴下游消费改善趋势，钴价上涨趋势进一步确认。坚定看好下半年钴价反弹，预计国内钴价有望重回30万-35万元/吨水平，较当前上涨25%-45%。

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