开启狂购模式的海王生物(3.17 +0.63%,诊股)再惹风波。

　　近期，湖北江汉油田总医院正在进行二次改制，华润医疗、新里程医院集团等多家企业参与竞争，海王生物最终胜出，却遭到当事医院坚决抵制，一时舆论哗然。

　　前日午间，海王生物针对上述事件发布说明公告。不论上述收购事件最终结局如何，海王生物近年来的狂购已令人咂舌。近三年，海王生物合计收购了78家公司、新设31家公司，平均每月有3家公司并表。这些投资合计超过60亿元。

　　3年109家公司并表，海王生物真够豪气。这对于一家在资本市场摸爬滚打了整整21年的老牌医药公司而言，也着实不易。

　　遗憾的是，豪购模式带给海王生物的不是盈利能力的大幅提升，反而是大幅下降。

　　去年，公司实现营业收入383.81亿元，较豪购前的2015年猛增了272.63亿元，而净利润（归属于上市股东的净利润，下同）为4.15亿元，反而比2015年少0.60亿元，扣除非经常性损益的净利润（简称扣非净利润）更是低至0.89亿元，较2015年下降了34.56%。

　　如今的困局在于，资产整合不到位，净利润增长乏力，公司已经面临严重的财务危机。截至去年底，公司短期债务高达96.94亿元，再加上上述收购尚有21.02亿元股权转让款未付，而公司货币资金只有40.89亿元，其中28.11亿元受限。

　　为了还债，公司正在筹划定增，拟募资25亿元全部用于补血偿贷。

　　备受质疑的是，20年来，海王生物累计融资接近180亿元，而派现不到3亿元，回报率极低。

　　3年108家公司并表

　　在产业扩张路上，海王生物真正是在践行着蒙眼狂奔。

　　海王生物成立于1992年，1998年12月18日登陆深交所。截至目前，公司主要从事医药产品研发、医药工业制造、医药商业流通业务。

　　上市之后，海王生物的经营业绩欠佳，2010年以前，其营业收入虽然在1998年到2003年间实现了较快增长，但2004年至2009年间一直在20亿元至30亿元之间起伏。2010年至2015年，营业收入再次实现高速增长，并在2015年成功突破百亿元，达到111.18亿元。

　　与营业收入相比，海王生物的净利润要逊色不少。1998年至2001年，其净利润从0.26亿元增长至0.80亿元，算是稳步增长。但2002年至2009年是其净利润波动期，2002年、2003年，净利润为0.42亿元、0.10亿元，同比下降39.37%、75.40%。2004年，净利润回升至0.22亿元，但在2005年一下子巨亏7.42亿元，一下子亏光了此前的积蓄。2006年至2009年，公司艰难保壳，其扣非净利润持续亏损。

　　2010年至2014年，虽然营业收入增长较快，净利润持续为正数，但金额较低，其扣非净利润在2013年再次出现亏损。

　　单纯从数据上看，2015年，公司经营业绩有企稳迹象，除了营业收入破百亿外，扣非净利润首次突破亿元，达到1.36亿元，较上年增长661.02%。这一年，公司试水收购，完成了对海王华森、金鑫药业、河南东森等3家公司并表。

　　或许是“两票制”临近，或许是尝到了收购甜头，从2016年开始，到2018年，连续三年，海王生物走上了疯狂并购道路。

　　具体为，2016年，完成对亳州海王银河医药、河南国联医疗等9家公司并购，并顺利并表。2017年、2018年，并表的公司多达35家、34家。

　　从结果来看，2016年，9家并表公司为海王生物贡献了22.23亿元营业收入、—1088.97万元净利润。2017年、2018年，新增的并表公司贡献的营业收入为151.97亿元、47.85亿元，贡献的净利润为2.88亿元、0.94亿元。

　　此外，为配合产业布局，近三年间，公司还新设了31家子公司。至去年底，近三年，累计新增并表公司多达108家。

　　整合压力大管理费年增93%

　　多达108家子公司并表，如何整合这些医疗资源，对海王生物形成了严峻挑战。

　　分析海王生物去年净利润发现，海王生物对并表子公司整合远远没有到位。

　　由于存在不少的溢价并购案，形成了不菲商誉。截至2018年底，海王生物商誉达39.18亿元。去年，有24家并购标的业绩未达标，因此，公司计提商誉减值2.60亿元。去年，公司净利润为4.15亿元，较上年的6.36亿元下降34.84%，扣非净利润只有0.89亿元，同比下降87.16%。由此可见，商誉减值吞噬利润的影响不小。并购标的业绩不达标，是否也存在资源整合不到位问题，也值得海王生物去思考。

　　除了商誉减值，期间费用猛增同样是吞噬净利润的主要因素。

　　去年，海王生物的销售费用为17.71亿元，较上年的12.48亿元增加5.23亿元，增幅为41.91亿元。2016年，其销售费用为7.05亿元。

　　新增的销售费用中，市场开拓费和职工薪酬占大头。去年，公司市场开拓费为7.86亿元，上年为5.45亿元，增加2.42亿元，增幅为44.22%。职工薪酬为3.67亿元，较上年增加1.46亿元。

　　管理费用增幅更大。去年，公司管理费用为11.75亿元，较上年的6.08亿元增加5.67亿元，增幅为93.26%，增幅远远超过营业收入增长幅度。

　　管理费用中，增长最为凶猛的也是职工薪酬，去年达到4.88亿元，上年为2.64亿元，增幅为84.85%。此外，办公费、折旧与摊销、业务招待费、中介机构费用等均有不同程度增加。

　　管理费用大幅增长凸显公司整合压力。管理人员的薪酬高达4.88亿元，是否存在管理人员过多、机构设置重复等问题。

　　资料显示，去年，公司综合管理人员2449人，剔除高管薪酬801万元，管理人员的人均年薪超过20万元，显然不太合理。反观销售人员薪酬，去年公司有销售人员5718人，合计薪酬为3.67亿元，人均年薪为6.42万元，远远低于管理人员薪酬。

　　还有一个整合问题，就是应收账款及存货。截至去年底，公司应收账款为189.53亿元，较2015年的53.73亿元增加135.80亿元，且今年逐年大幅增加，回款不力迹象较为明显。同期，公司存货为39.51亿元，较2015年底的10.66亿元也有明显。如何有效盘活存货，也值得海王生物去思量。

　　大股东股权质押率99.84%

　　疯狂并购之后，海王生物盈利能力尚未提升，财务风险已经来临。

　　财务数据显示，截至去年底，公司短期借款87.49亿元、一年内到期的非流动负债9.45亿元、长期借款为0.47亿元、应付债券为33.28亿元，长短期债务合计为130.69亿元，其中一年内需要偿还的短期债务为96.94亿元，占比为74.18%。

　　债务过高、短期债务不合理，使得海王生物年内偿债压力奇大无比。截至去年底，公司货币资金为40.89亿元，其中有28.11亿元因保证金等事项受限，可以动用还债的资金只有12.78亿元。此外，公司还有一笔以定期存款形式存在的资金5.94亿元。合计起来，可以动用的资金为18.72亿元。相较于近百亿短期债务，不到20亿元的资金远远不够覆盖。

　　不仅如此，因为近三年并购78家公司，尚未支付的股权转让款21.02亿元，也需今年支付一部分。这笔支出再次加大了公司偿债压力。

　　为了还债，海王生物唯一的办法是向市场伸手。今年6月25日，公司退出25亿元定增融资预案，目前已获证监会受理。

　　近年来，海王生物频频融资。wind数据显示，上市以来，公司已实施两次定增、一次公开增发，还多次发行公司债、中期票据、短融债等，直接融资达103.95亿元，间接融资（按增量负债口径统计）73.05亿元，合计达176.99亿元。

　　相较融资，海王生物回馈投资者的要少很多。上市21年来，公司仅实施过4次现金分红，共计分红金额2.75亿元（含税），约占融资总额的1.55%。

　　公司缺钱，控股股东海王集团也缺钱。截至目前，海王集团持有公司12.16亿股，约占股本的44.03%，累计质押12.14亿股，约占总股本的43.96%，股权质押率高达99.84%。

　　二级市场上，海王生物股价走势较弱。今年4月，其股价还达到5.55元/股，昨日收报3.16元/股， 截至一季度末，公司总资产392.73亿元，而市值只有87亿元。

　　今年以来，海王生物还在收购。整合难题、巨大资金缺口横亘在前，自身也缺钱的董事长张思民如何渡劫？

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