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　　文丨 吴晓杰 中州期货农产品(000061)研究员

　　授权对冲研投独家发布

　　一、期待已久的种植面积报告

　　表1：美豆种植面积报告

　　数据来源：USDA 中州期货

　　6月29日凌晨，市场期待已久的美豆种植面积报告终于发布。因为在半个月以前的供需报告里，USDA没有对美豆新作的重要数据做出任何调整，不符合当时市场对于降雨阴影下新作播种的预期，对市场交易没有指导意义，所以本次月底的面积报告显的尤为重要，交易者们都在等待一个可以支撑自己交易信心的官方数据。

　　但本次的报告数据稍有些出乎意料。凭借着种植期比玉米晚半个月的优势，在今年政府补贴、商业保险等的支持下，美豆的种植面积一直被看好。报告前夕美国内机构认为美豆新作的播种面积或达8435万英亩，几乎和3月意向报告数据一致。而官方却在6月报告中给出了8004万英亩的预期，比3月报告下降了5.4%，比2018年下降了10.3%，引得报告后美豆盘面价格急促上涨。

　　关于种植面积的讨论将暂时告一段落，因为通常6月报告过后市场对美豆的关注开始转向单产，面积被谈的越来越少，优良率和单产逐渐成为炒作主题。还有两个月的生长期，美豆还要经历发芽、开花、结荚、灌浆、收割等阶段，天气炒作空间巨大。

　　二、春季连续降雨拖慢播种进度

　　图1：美豆播种进度对比

　　数据来源：USDA 中州期货

　　大家都知道，今年美国的春播一直被降雨困扰，主产区墒情过高导致大豆播种工作被严重耽搁，种植进度是自1995年以来同期次慢的一年，支撑盘面一路走高。

　　今年美国春播的情况非常复杂，大豆玉米比价、商业保险、政府补贴都影响着农民的种植选择。虽然春播前后，大豆玉米比价一直处于历史低位，玉米的种植收益更划算，但大雨延迟了玉米的播种工作，引发市场讨论未播种面积会在政府的农业补贴和商业保险影响下如何转变。

　　本来，美国有相对完善的农业保险体系，弃种、转种、种植损失都可以拿到相应的保险赔付。根据各种情境下商业保险赔付的比例来说，玉米未播种的面积直接弃种或许会更划算。但是今年比较特殊的是美国政府承诺将给农民高达160亿美元的直接补贴，而且是对种植面积进行补贴。基本上的意思就是种的多拿的多，这就刺激农民衡量到底是弃种拿商业保险划算还是转种大豆拿政府补贴划算，也使得今年的春播形式变得难以预测。不过从6月报告的最终数据来看，玉米还是略胜一筹，面积较3月意向报告仅损失了100万英亩，而大豆面积损失超过400万英亩。

　　三、中期需要关注优良率和单产

　　到了7月中下旬，美豆进入开花结荚期，也就是常说的生长关键期，市场就要开始关注每周的优良率情况了。因为通常认为优良率的高低会影响单产水平，进而影响总供应量。

　　图2：最近24年美豆优良率和单产

　　数据来源：USDA 中州期货

　　不过从历史数据来看，优良率也不直接和单产相对应。历史单产回撤率最大的2003年，开局优良率94%，平均84%，好于2002年的79.9%，而单产回撤10.8%；2012年关键生长期内的美豆大部分时间优良率都在70%以下，最低出现过61%，但最终单产依然有40蒲，同比仅下降4.5%；同样是厄尔尼诺年的2015年，7月中旬以后优良率基本维持在89%左右，最终单产48蒲，反倒超过了平均优良率94%的2014年（47.5蒲）。可见优良率与大豆单产水平之间的内在联系并非线性的。

　　回顾过去近20年美豆的单产情况，发现美豆单产的发展历程存在一个规律，即大概每五年单产便会有一次10%左右的上涨。具体来说，2000-2004年美豆单产均值38.4蒲，2005-2010年单产均值42.5蒲，2011-2015年单产均值44.3蒲，2016-2018年单产均值50.9蒲。这跟育种技术、栽培方法、收割工具等多方面技术的进步相关，因此即使在2012这样50年一遇的干旱年份，单产也不会下降很多。从这个规律来看，USDA给出新作美豆的49.5蒲的趋势单产有参考意义。

　　四、新作产量不会有太大降幅

　　表2：2019/20年美豆平衡表推测

　　数据来源：USDA 中州期货

　　参考USDA的6月供需报告，在其他不变的情况下来推测2019/20年美豆供需情况。情景一：新作单产取趋势单产49.5蒲，相应产量39.24亿蒲，则期末库存同比下降21.63%，库销比降到20%以下。情景二：若参考2015年，即弱厄尔尼诺年的美豆单产与上一年基本持平，相应产量40.9亿蒲，则期末库存略降5.74%，库消比维持高位。情景三：若参考2012年，单产出现5%左右的下降，相应产量38.86亿蒲，则期末库存下降25.26%，库销比降至18.61%。

　　可见在不考虑其他因素的情况下，受累于较高的结转库存，即使新作出现一定幅度的减产，美豆库销比依旧较高。

　　五、上有顶、下有底，美豆大概率区间震荡

　　美豆播种工作基本结束，市场关注点逐渐转向单产，50-43蒲的讨论区间显示了市场意见的分歧。而据我们的测算，新作美豆单产下降或有限，49.5蒲的趋势数据具有参考意义，但具体还需要关注7-9月份天气情况的演变。

　　按往年规律，美豆在7-8月份的关键生长期炒作天气，价格易涨难跌，到了9月份随着收割工作逐渐展开容易形成收割低点。据此判断美豆中短线走势偏强，或在天气的配合下短期迅速拉升，但维持高位有些难度，或在供应压力下回归弱势。总的来说，区间震荡才是美豆本命，下有成本支撑，上有供应压力，关注新作11月合约在800-1100大区间内表现。

本文首发于微信公众号：对冲研投。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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