事件:我们于2019年6月25日参加中炬高新2018年度股东大会,与全体高管进行了充分交流,并于6月26日参观了阳西生产基地。

投资评级与估值:维持2019-21年收入预测47.6、55.7、66.0亿元,分别同比增长14.2%、17%、18.5%;维持2019-21年归母净利润预测7.32、9.22、11.5亿元,对应EPS预测为0.92、1.16、1.44元,分别同比增长20.5%、25.9%、24.8%,最新收盘价对应19-20PE分别为47、37x,维持买入评级。继续长期看好公司调味品业务在机制改善落地、区域+渠道+品类扩张的战略指引下保持收入端双位数的稳健增长,同时受益于新产能持续投放、经营效率改善实现盈利能力的稳步提升。

战略聚焦健康食品主业,稳步迈向五年双百目标:公司再次明确未来发展战略,将会全面聚焦健康食品主业,把调味品业务做大做强,针对性解决品类分布、地域分布和渠道分布三方面的不足,同时加大品牌、市场及产能投入,以内生发展为主、外延发展为辅的方式实现五年双百目标。我们认为美味鲜作为调味品行业的优秀企业之一,拥有良好的品牌基因及产品口碑,但受制于过去的国有体制和较为保守的投入,未能真正释放发展潜力,期待在宝能入主后通过机制的完善优化助力公司实现加速发展,稳步达成五年规划。

高效新产能投放将助力生产效率提升,小品类调味品未来占比仍有较大提升空间:公司目前在阳西基地布局酱油三期及小品类调味品的新产能,此前投产的阳西基地净利率远高于中山基地,主要是受益于更好的日照发酵条件、水电人工及税收优惠,但在生产设备、工艺及自动化成都上均有较大提升空间,公司自三期起已全面升级相关设备工艺,预计新产能投产后可进一步带动整体毛利率提升,长期来看公司还希望在全国化扩张的过程中启动异地产能建设以更好辐射外埠市场。而从品类分布角度来看,公司未来也将持续优化产品结构分布,除传统优势酱油业务外将更主动布局成长性良好的细分品类,希望在产能投放和市场投入的配合之下进一步提升小品类调味品的收入占比。

拟引入市场化体系,多措并举改善激励机制,全面激发优秀人才积极性:中炬高新在过去国有体制下激励和内部管理机制均有较多不足,宝能入主后已在积极完善相关机制建设,致力于建立起市场化的管理体系,在薪酬待遇、生活保障、晋升通道等方面进行全面优化,给予核心人才优厚回报以充分调动其积极性、提升人才队伍稳定性,助力公司实现加速发展。

股价上涨的催化剂:调味品业务收入增速超预期、机制变革带来的管理层激励改善超预期

核心假设风险:行业竞争加剧、成本上涨超预期、激励改善不确定性。