点亮价值新股，追寻成长之源

《国际金融报》旗下IPO日报推出独创的“IPO日报•星榜”，旨在发现价值新股，寻找资本市场价值投资大河之源头，为健康股市凝聚稳健成长动力。

IPO日报•星榜对具有优质基因的新股进行全方位的立体展示。同时，这个模型也有助于投资者避开价值毁灭型新股，躲过投资长河中的众多暗礁。

这期IPO日报 • 星榜 聚焦 药石科技

成长级别：★★★★✰（成长空间从低到高，共分5级）

星点：挖金子不如卖铲子。药石科技作为“小而美”的医药科技公司，其自主研发的药物分子砌块处于创新医药研发的最顶端，受益从药品研发到上市销售的整个流程。药石科技行业成长空间广阔，“三率”优秀，营收持续增长，产能扩张带来的产能利用率和产销率低的问题亟待解决，而随着医药研发市场的发展，这家国内的“细分之王”能否在与国外企业的竞争中取胜？

行业成长空间大

随着世界经济的发展、人口总量的增长、社会老龄化程度的提高以及民众健康意识的不断增强，全球医药行业保持了数十年的高速增长。20世纪70-90年代，源源不断的专利新药带动了全球药品市场的强劲增长，全球药品销售总额从1970年的218亿美元增长至2000年的3560亿美元，30年间增长15倍多。

其中，新药研发是全球医药行业的创新之源，对人类健康和生命安全有着重大的意义。业内人士预测未来5年新药研发市场将保持稳定增长的趋势，市场前景一片光明。

据知名研究机构EvaluatePharma预测，2020年全球医药研发支出前十名的公司总研发费用将高达668亿美元，占2020年全球医药研发支出的42%，研发费用保持稳定增长。此外，据Pharmaprojects统计，2010-2016年，全球在研新药的数量稳定增长，从9737个增长到13718个，复合增长率达5%。处于研发阶段的新药数量越来越多，驱动临床试验活动不断增长，并最终驱动临床试验用创新药物的药物分子砌块需求不断增长。

随着新药研发成本的增加，制药企业研发的方式也在不断改变，从以前全部自身研发到后来的部分内部研发加上部分研发外包，到现在大型制药公司研发倾向于直接购买以及与科研院所合作研发。

得益于中国巨大的市场以及显著的成本优势，跨国药企纷纷在中国设立研发机构，加大在中国进行药物研发、临床试验的投入，从而加快在中国上市新药的推进速度。

医药研发的基石

药石科技，业如其名，主营业务就是做医药研发的基石。公开资料显示，药石科技是一家生物医药技术领域的高新技术企业，主营业务为药物分子砌块的设计、合成和销售。

药物分子砌块是什么？

有专业人士解释称，药物是由一个个分子组成的，药物分子砌块则是构造药物分子的砖瓦。药物如果想要有效，其每个分子都要有较强的药理活性、较低的毒性以及合理的理化性质等。换言之，药物分子砌块就是医药研发产业链的基石。

数据显示，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包。

据悉，药石科技已经为全球医药企业构建了一个包含3万多种品类多样、结构新颖、性能高效的药物分子砌块库，通过使用、组合这些分子砌块，可以帮助新药研发企业在药物发现阶段快速获得大量候选化合物用于筛选和评估，并高效发现化合物结构和活性关系，最终确定临床候选物，从而极大地缩短新药研制的时间和经济成本。

自成立以来，药石科技已经与全球的医药巨头形成了密切的合作关系。据招股书披露，公司的主要客户有诺华、Merck KGaA、Celgene、Corporation、AbbVie等全球知名的跨国医药巨头和Agios Pharmaceuticals,Inc.等生物技术公司，以及药明康德、康龙化成、睿智化学等国内外专业从事生物医药研发和生产的服务外包知名企业。

药石科技指出，“成为上述企业的合格供应商是十分困难的，需要对企业从各方面进行长时间的考察与检验。目前，公司与世界排名前二十中超过80%的制药企业达成合作，并为全球几百家中小型生物制药公司提供产品和服务，充分说明公司的技术和竞争实力。”

产能利用率与产销量较低

在产能利用率上，药石科技的表现并不理想。

报告期内，药石科技的产能利用率分别为95%、84%、46%以及62%。数据表明，药石科技本就不高的产能利用率在2016年出现了大幅的下滑。

▲产能利用率数据来源：药石科技招股说明书

与此同时，药石科技的产销率亦处于较低的水平。数据显示，公司各个品类的药物分子砌块的产销率均在70%-80%之间。药石科技对此表示，这是由于业务的自身特点，公司需要主动研发和备货所导致的。

业内人士指出，“产能利用率代表上述产业的产能利用程度，当产能利用率超过 95% 以上，代表设备使用率接近全部。评判一家企业是否是好的企业，一个最简单的指标就是产能利用率是否超过100%。”

提到近两年药石科技的产能利用率和产销率，不得不注意到，近两年，药石科技的产能扩张十分迅速。

招股书显示，2016年1月，药石科技收购了山东谛爱，该公司主要从事药物分子砌块产品的生产工艺验证、产品生产、主要是百千克级、吨级产品的合成，因此在2016年以后，药石科技的产能扩张十分迅速。

▲产能情况数据来源：药石科技招股说明书

因此，药石科技产能利用率以及产销率低的问题，离不开其产能的迅速扩张，但如何在产能扩张后，充分消化产能，快速提高销量，仍需药石科技继续努力。

巴菲特的“三率判定之选”

巴菲特指出，判断一个企业是否具有投资价值的标准主要有三个：毛利率高于40％、净利率高于5％、净资产收益率高于15％。

就这三个指标而言，药石科技符合“巴菲特之选”。

数据显示，报告期内，药石科技的毛利率分别为66.75%、61.13%、66.36%以及63.08%。相较于可比上市公司的毛利率来说，药石科技的毛利率处于较高水平。

▲综合毛利率 数据来源：药石科技招股说明书

毛利率如此高是否合理？

药石科技解释称，毛利率远高于已上市的CRO、CMO企业（CRO业务主要为化学药、生物制药的新药研发外包研究服务；CMO业务主要为化学药和生物药的生产工艺开发、小批量试制等），主要是因为公司处在药品研发流程的前段，对价格敏感度低，且与CRO 、CMO企业不同的是，公司的主营业务产品药物分子砌块绝大部分为自主研发，不受知识产权保密条款的约束，可以同时供给多家客户。

除了毛利率较高，药石科技的净利率以及净资产收益率均处于较高水平。

据IPO日报计算，报告期内药石科技的净利率分别为29.3%、14.59%、18.6%以及26.04%，远高于5%的标准。数据显示，药石科技的加权平均净资产收益率分别为28.22%、17.85%、21.18%以及12.15%，2014年-2016年均高于15%的标准（2017年为半年数据）。

▲数据来源：药石科技招股说明书

受益研发并专注研发

业内人士指出，药物研发是高投入、创新驱动、高价值的产业。对于医药企业来说，没有投入就没有收获，创新能力就很难得到提高，因此，研发投入对于医药企业的长足发展至关重要。

然而，对于药石科技这个医药行业“卖铲子”的企业来说，公司并不致力于创新药的研发，而是为创新药的研发提供基础材料。

据招股书披露，药石科技的产品主要应用于医药企业的新分子实体药物（简称“NME”）研发项目，因此公司的发展与NME研发密切相关。因此，在全球医药研发行业稳步增长的情况下，药物分子砌块研发和生产企业特别是那些掌握最新信息，熟悉药物化学，有较强化学技术实力的企业能够获得较好的发展。

除了受益于医药研发投入的持续增长，药石科技自身也在增加研发投入，以此在药物分子砌块领域获得更强的竞争力。

▲数据来源：药石科技招股说明书

数据显示，报告期内药石科技的研发费用分别为744.85万元、898.73万元、1630.71万元和1078.21万元，占同期营业收入的比例为9.72%、6.6%、8.66%和8.84%。

与此同时，药石科技拥有一支专业、稳定的科研队伍。截至2017年6月30日，公司现有研发人员44人，其中实际控制人杨民民更是入选了“千人计划”。

募集资金加大研发投入

对于药石科技来说，上述研发投入并不够。

值得注意的是，药石科技本次发行上市之后，募集的资金拟多数用于创新药物分子砌块研发、工艺及中试平台建设项目。

▲数据来源：药石科技招股说明书

药石科技为何要募集大量资金用于研发项目？

据了解，由于创新药的研发需要不同种类不同功效的不同量级的药物分子砌块，因此药石科技希望通过该项目提升自身的研发能力，拓宽公司的研发范围，进一步扩充公司的产品库，满足全球日益增长的药物分子砌块种类的需求。

与此同时，药石科技作为一家将产品和服务贯穿于整个新药研发过程的企业，到了临床阶段，客户的药物分子砌块的需求量级将从克级千克级提升至几千克，甚至超过百千克级。

因此，增加研发投入以及扩充产能，对于药石科技来说至关重要。

营业收入持续增长

除了研发费用保持增长，近年来，药石科技的客户以及订单保持持续增长的态势。

数据显示，2014年、2015年、2016年及2017年上半年，药石科技新增客户数量分别为188家、302家、318家以及275家。与此同时，药石科技报告期内新增订单较多，并且新开发客户维护效果较好，部分黏性客户订单正在持续增长。

随着药石科技客户数量以及克级订单数量的大幅增加（从2014年的1.6万笔增至2016年的3.15万笔），并且产品需求向千克、十千克、百千克级延伸，公司过去三年业绩增长迅猛。

财务数据显示，2014 年、2015 年、2016 年公司的营业收入分别为 7663.91 万元、13613.08 万元、18837.79 万元，复合增长率为48%，实现净利润 2245.71 万元、1985.75 万元、3504.35 万元，复合增长率为38%。

▲数据来源：药石科技招股说明书

据药石科技最新披露的第三季度财报披露，2017年三季度，公司实现营收1.96亿元，净利润5300万元，同比增长99.86%。

与此同时，药石科技对2017年的整年业绩作出了预测：净利润6400万元至7450万元，增长幅度为77.21%至106.28%，基本每股收益0.87元至1.02元。

由此可见，公司业绩依然处于高速成长期。

可以说，公司处于创新药研发的最顶端，不仅受益从药品研发到上市销售的整个流程，而且具备向下游延伸的巨大潜力，连年飙升的业绩能否为药石科技插上飞天的翅膀还需资本市场的进一步检验。

竞争压力来自全球

不可忽略的是，药石科技所研发生产的药物分子砌块在国内并没有直接对标的竞争者，堪称国内药物分子砌块细分领域的“王者”企业，但是放眼全球，药石科技所面临的的竞争压力并不小。

业内人士指出，药物分子砌块研发和生产行业是一个全球竞争的行业，在国内和国外均属于市场化程度较高的行业。

据悉，药物分子砌块的最终用户为跨国医药巨头、中小医药和生物技术企业，以及专业从事医药定制研发业务的企业及各大药物研发科研院所，而药物分子砌块研发和生产企业既有来自于北美、欧洲、日本等发达国家或地区的企业，又有来自于中国、韩国等新兴国家的企业。因此，中国的药物分子砌块研发和生产企业需要同时与北美、欧洲、日本等发达国家或地区的相关企业展开竞争。

对药石科技而言，好消息是，医药制造行业是一个准入门槛较高的行业，拥有技术壁垒、人才壁垒、客户壁垒以及质量管理壁垒，要想在行业内生存需要长期攻坚，成功上市的药石科技如何充分利用资本市场，快速提高核心竞争力，在与国外药物分子砌块企业的竞争中力争上游，将决定这家“小而美”企业的未来。

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