核心结论：①12月以来标普500跌幅7.6%，而恒指、A股仅小幅跌2.5%、2%，港股与美股相关性减弱，与A股同步性增强。②回顾历史，港股在4月、10月上涨概率更高，“春季躁动”效应不明显，而A股在2月、11月上涨概率分别为71%、64%，主要源于春季躁动和会议周期。③港股估值处于历史低位，市场等待盈利二次探底后恢复上涨，筑底期高股息是较好策略。

港股“春季躁动”效应不明显

12月以来全球主要指数普遍下跌，其中美股领跌，标普500、道琼斯指数、纳斯达克指数分别下跌7.6%、7.9%、10%，而恒生指数仅小幅下跌2.5%，上证综指跌幅2.1%，港股与美股的相关性减弱，而与A股同步性增强。站在2019年年初，港股是否也存在“春季躁动”？回顾1970年以来港股历史发现，港股年初效应并不明显。

1.   港股“春季躁动”效应不明显

12月以来港股不再跟随美股下跌。12月初以来全球股市普遍下跌，其中美股跌幅居前，而A股、港股表现相对较好。具体来看，12月初至今（截至2019/1/8），日经225指数跌10%、道琼斯指数跌7.9%、标普500跌7.6%、纳斯达克跌6.9%，而上证综指仅小幅跌2.1%、恒生指数跌幅2.5%。12月以来港股表现与A股更同步，与美股关联度下降。从12/11-12/24，美股连续10个交易日下跌，累计最大跌幅达12.7%，而在此期间港股表现平稳，期间仅下跌0.4%，同期上证综指小幅下跌2.2%。从行业表现来看，12月以来港股中消费制造（跌幅11%）、能源（-9%）、工业（-6.7）、原材料（-6.4%）领跌，而地产建筑（0.7%）、电讯业（0.65%）、公用事业（0.5%）领涨。12月南下资金额度为40亿，较11月的-30亿小幅回升，但仍远低于2016-2017年南下资金月均值216亿。

港股“春季躁动”效应并不明显。2019年元旦以来恒生指数小幅上涨，港股是否跟A股一样有“春季躁动”的现象？统计1970-2018年恒生指数的月度上涨概率（恒生指数月度涨跌幅数据最早从1970/1开始），49年中1月份上涨的年度有31年，2月份上涨的年度有29年，即港股在1月、2月上涨的年份占比分别为61%、59%，从这个数据来看港股“春季躁动”效应并不明显。从1970年以来的历史数据统计来看，港股上涨概率较高（大于70%）的月份主要是4月（74%）、10月（71%），其中4月份上涨概率较高与企业披露年报有关。再观察美股月度行情的历史表现，我们分别统计了标普500指数、道琼斯指数、纳斯达克指数的历史月度行情表现，整体来看美股也不存在“春季躁动”现象。而对于A股，1991年以来上证综指上证概率较高的月份主要是2月（71%）、11月（64%），2月上涨主要源于“春季躁动”，11月的上涨与国内的会议周期有关。前期报告《A股每年都要经历的那些事儿-20180320》中我们也分析过，每年的9-11月召开中共中央全会，每五年的10-11月召开党代会，每年12月召开中央经济工作会议，叠加年底市场博弈氛围浓厚，使得市场在11月份上涨概率偏高。

中期拐点等信号，重视高股息率股。从估值角度来看，这轮恒生指数PE（TTM，下同）从16/2的9.6倍升至18/2最高的13.6倍，截至2018/10/30恒生指数PE最低回落到为10倍，已经达到历史估值核心区间下轨（10-18倍），处于1973/5年以来从低到高12%分位。对比港股历史底部时期，港股1980年以来几次市场底部PE（TTM）分别是1987年12月7日1895点的11.3倍、1998年8月13日6545点的8.1倍、2001年9月21日8894点的13.1倍、2008年10月27日10676点的8.3倍、2016年2月12日18279点的7.9倍。这一轮恒指最低点是2018/10/30的24540点，PE（TTM）最低为10倍，估值已处于历史底部水平，对比历史港股估值优势凸显。中期看，18/2月以来港股持续调整，影响调整的重要因素之一是港股盈利回落，全部港股累计净利润增速从2017年28.8%回落至2018Q2的9.2%，目前港股净利润增速仍在回落过程中。这轮盈利筑底特征类似2002-05年期间，即W型筑底。这轮盈利改善左侧底回升始于2016年二季度，现在是二次探底回落过程中，预计右侧底在2019年二、三季度。另一方面是美联储加息影响下港股资金面持续偏紧。1月4日美联储主席鲍威尔表示将视情况调整收紧货币的步调，之后市场对美联储2019年持续加息的担忧缓解，目前美国芝商所利率期货反映美国2019年6月再次加息的概率已经降至13%。港股短期仍处于盈利二次探底的调整阶段，右侧拐点仍需等待盈利回落幅度确认。2018年以来港股高股息股大幅跑赢大盘，而且历史上港股调整时高股息股表现更好，筑底期高股息是较好策略。