摘要

　　1.乙二醇产能高速增长：2019年乙二醇产能投放集中，预计国内乙二醇新增产能在364万吨左右，产能增速在30%以上，新增产能多数为煤制工艺，投产主要集中在三四季度。考虑到多套乙二醇装置在2018年四季度投产，预计2019年乙二醇产量增速或在20%以上。

　　2.聚酯景气度将下滑：2017-2018年下游投产增长较快，终端需求回升、行业补库存周期作用下达到高点。虽然2019年聚酯待投放的产能规模仍较大，但在整体需求下滑的背景下，聚酯行业景气度会有所下滑。聚酯产量可能结束持续两年10%以上高增长。

　　3.2019年供需压力较大：2018-2019年国内乙二醇处于产能投放高峰期，国内乙二醇产量快速增长，北美乙二醇产能投放较多，进口压力较大，预计2019年乙二醇供给增速在10%左右。2017-2018年聚酯维持高景气度，2019年聚酯将进入调整期，预估2019年聚酯产量增速在6-8%附近。整体来看，2019年乙二醇供给大幅增长，需求增速回落，供应过剩压力较大。

　　第一部分 乙二醇产业链概况一、乙二醇概念

　　乙二醇（Mono ethylene glycol，MEG）又名“甘醇”，化学式为(CH2OH)2，是最简单的二元醇。常温下为无色、无臭、有甜味的粘稠液体，是一种重要的石油化工基础有机原料，主要用于生产聚酯纤维(涤纶）、聚酯瓶片、聚酯薄膜、防冻液等。

　　目前，乙二醇工艺路线主要有两种：乙烯法和草酸酯法。

　　乙烯法是以乙烯、氧气为原料，在银催化剂、甲烷或氮气致稳剂、氯化物抑制剂存在下，乙烯直接氧化生成EO，EO进一步与水以一定物质的量比在管式反应器内进行水合反应生成EG，EG溶液经蒸发提浓、脱水、分馏得到EG及其他副产品。该工艺是目前最为成熟的生产工艺，进入门槛较低。乙烯法根据原料和工艺不同，可以分为石脑油裂解制乙烯、乙烷裂解制乙烯（石油伴生气、页岩气）和煤制甲醇制乙烯。全球生产乙二醇主流路线是乙烯法，中东和北美多采用乙烷乙烯路线，主要由于当地乙烷成本低廉。我国目前采用最多的是石油乙烯路线，但由于我国缺油少气，国内石油乙烯法生产乙二醇产业发展受限。

　　草酸酯法是指以煤为原料，通过气化、变换、净化及分离提纯后分别得到CO和H2，其中CO通过催化偶联合成及精制生产草酸酯，再经与H2进行加氢反应，并通过精制后获得聚酯级乙二醇的过程。该工艺流程短，成本低，发展势头也最为迅猛。

　　乙二醇下游消费领域主要集中在聚酯产业，其与PTA聚合生产聚对苯甲酸乙二酯（PET）。而其在非聚酯领域的占比较小，主要包括防冻液、不饱和脂肪酸及聚氨酯浆料。据卓创资讯统计，2018年，全球乙二醇85%用于生产聚酯，8%用于生产防冻剂，其他领域占比7%。我国乙二醇93.2%用于生产聚酯，3.2%用于防冻剂，1.8%用于不饱和树脂，1.8%用于聚氨酯浆料。

　　一、全球乙二醇供给情况

　　近十年来，乙二醇产业发展比较迅速，全球乙二醇产能逐年增加。2007年全球乙二醇产能仅为2007万吨，2016年全球乙二醇产能已增至3127万吨，十年间全球乙二醇产能增长了55.80%。亚太地区是乙二醇的主要消费地，乙二醇产能增长也最为迅速，由2007年的750.8万吨增长到1602.6万吨，十年间亚太地区乙二醇产能增长了113.44%。从全球乙二醇产能分布来看，亚太地区乙二醇产能已跃居全球第一，占比超过50%。

　　得益于全球乙二醇产能的迅速增长，全球乙二醇产量增长也逐年增加。2007年全球乙二醇产能仅为1768万吨，2016年全球乙二醇产量已增至2651万吨，十年间全球乙二醇产量增长了49.96%。其中，中东乙二醇产量占比最高，中国乙二醇产量增长最快。

　　乙二醇最主要的下游是聚酯，随着聚酯产能的逐年增加，极大地拉动了对乙二醇的需求。2007年全球乙二醇消费量仅为1827万吨，2016年全球乙二醇消费量已增至2666万吨，十年间全球乙二醇产能增长了45.90%。其中，中国的乙二醇消费增长最快，十年间增长了98.03%，中国的乙二醇消费量已跃居全球第一，占比超过50%。

　　全球乙二醇产业供需分配存在明显不平衡性：中东地区主要是通过廉价的油田伴生气中的乙烷生产乙二醇，中东乙二醇产能占比30%，但中东本身并非主要聚酯生产地区，中东自身不能消化如此多的乙二醇，使得中东成为全球乙二醇的主要出口地区。近年来，中国乙二醇新投产的装置较多，产量增长迅速，但仍不能满足国内聚酯企业的需求，中国每年仍然需要从中东和北美进口大量乙二醇。

　　一、乙二醇产能增长迅速

　　近十年来，我国乙二醇产业发展十分迅速。2009年我国乙二醇产能仅270万吨，2018 年我国乙二醇产能已增至1055.5万吨，产能增长了290.93%，复合增长率为11.27%。长期以来乙二醇装置集中在中石化和中石油两大集团，近年来随着煤制乙二醇产业的蓬勃发展，乙二醇产能也更加分散。2009年底，全球首个煤制乙二醇工业示范项目--内蒙古通辽金煤化工有限公司20万吨煤制乙二醇工业示范项目打通全流程，此后多套煤制乙二醇装置先后投产，至2018年，煤制乙二醇产能占比已至40%。2018年乙二醇新投产装置较多，新增产能222万吨，产能增长了26.63%。

　　从乙二醇企业分布来看，中石化乙二醇产能334万吨，占比32%，中石油产能81万吨，占比8%，二者产能占全国乙二醇产能的40%。煤制乙二醇产能较大的企业有河南煤业、阳煤集团、华鲁恒升(600426,股吧)、富德能源和远东联，占比分别是9%、6%、5%、5%和5%。从乙二醇产能区域分布来看，华东地区乙二醇装置最多，产能占比33%，其次是华北、华中和华南，占比分别是19%、18%和12%。

　　2018年乙二醇新装置投产较多，其产量增长也较快。数据显示，2018年1-11月，乙二醇累计产量为622.9万吨，同比增长11.67%，其中乙烯法乙二醇产量为419.2万吨，同比增长0.12%，煤制乙二醇产量为203.7万吨，同比增长46.44%。煤制乙二醇新投产装置较多、装置运行负荷提升是煤制乙二醇产量大增的主要原因。

　　2018年乙烯法工艺在亏损100和盈利200美元/吨之间浮动，甲醇价格较高，造成MTO法工艺亏损较为普遍，特别是下半年，部分MTO工艺工厂外采乙烯直接生产乙二醇。相对而言，石脑油一体化毛利一直较为稳定，2018年保持在100-500美元/吨的盈利水平。

　　2018年乙二醇港口库存水平较高，上半年乙二醇华东港口库存一度逼近100万吨，远高于2015-2017年同期平均水平，随着二季度聚酯需求释放，港口库存逐渐回落。四季度港口库存再度回升，至12月初，华东港口库存在70万吨左右。

　　国产乙二醇无法弥补国内需求，每年还需进口大量的乙二醇，除2016年外，近十年来我国乙二醇进口量一直在不断增长。海关数据显示，2018年1-10月，乙二醇累计进口830.68万吨，同比增长15.61%，乙二醇累计出口0.29万吨，同比下降83.29%，预计2018年我国乙二醇对外依存为58%。随着国内乙二醇产量快速增长，我国乙二醇对外依存不断下降。

　　从进口来源地来看，沙特阿拉 伯是我国乙二醇的主要进口来源地，占比41%，其他主要进口来源地有加拿大、台湾、新加坡、阿联酋和科威特，占比分别为9%、9%、8%、7%和6%。

　　预计2018年乙二醇表观需求量为1671万吨，同比上涨12.84%。年中聚酯负荷较高，下游需求较好，乙二醇处于去库存阶段，三季度末，国内几套大型的煤化工装置投产释放，国内供应增加明显，下游聚酯负荷回落，库存走高，需求萎缩，供需格局逆转，乙二醇市场进入新的累库存周期。

　　2019年乙二醇产能投放集中，预计国内乙二醇新增产能在364万吨左右，产能增速在30%以上，新增产能多数为煤制工艺，投产主要集中在三四季度。考虑到多套乙二醇装置在2018年四季度投产，预计2019年乙二醇产量增速或在20%以上。

　　一、2019年聚酯景气度将下滑

　　2011-2013年是聚酯产能投放高峰期，供给超过需求。2014-2015年聚酯产能过剩问题严重，利润下滑，开工率低迷。2016年下半年下游聚酯行业走出行业低迷期，聚酯涤纶产品价格上涨，库存下跌，新产能投放提速，部分长期停车装置开始重启，聚酯行业再次迎来景气周期。2018年聚酯景气周期延续，聚酯产能进一步扩张，年底聚酯产能将达到5337万吨，产能增长了11.19%。

　　最近几年聚酯行业变化较大：产能投放加快，2018年聚酯产能超过5000万吨；产能利用率上升，2016年以来，聚酯开工率不断提升，淡旺季弱化，2018年前三季度，聚酯平均负荷在90%以上；聚酯产业结构调整，产能集中度提升，龙头企业依靠资金优势，新产能不断投放，并且展开对同行企业的并购。涤纶长丝行业有80余家企业，目前涤纶长丝扩产主要集中于桐昆、新凤鸣和恒逸等龙头公司，产能还在不断向大企业集中。随着产能集中度的进一步提高，聚酯的话语权将进一步增强。 　　上半年，聚酯产品总体走势震荡为主；受上游PTA先涨后跌影响，下半年聚酯产品价格先抑后扬。上半年聚酯、涤纶生产利润较好，其中聚酯瓶片的生产利润尤为亮眼，瓶片海外需求井喷，国内瓶片供需紧张，推动价格飙升，聚酯瓶片生产利润一度达到2500元/吨。三季度聚酯、涤纶生产利润波动幅度较大，7月-9月上旬，聚酯、涤纶产品价格上涨，但其涨幅小于同期PTA的涨幅，聚酯、涤纶成本上涨的压力难以向下转移，其生产利润被大幅压缩，部分品种出现较大亏损。9月中下旬，随着PTA现货价格快速回落，聚酯、涤纶生产利润好转，部分品种的生产利润创出年内新高。四季度聚酯产销维持较低水平，需求明显走弱，涤纶长丝库存快速积累，达到春节后的高点，进一步压低聚酯价格，聚酯生产利润再次被压缩。 　　2018年1-8月，聚酯市场仍处于繁荣期，聚酯市场呈现高利润和低库存状况，聚酯开工率高企，聚酯产量保持两位数增长。8月PTA大涨导致下游聚酯市场恶化，在亏损加剧的背景下，9月部分聚酯企业选择减产，造成聚酯开工率大降，聚酯产量环比大降。四季度聚酯价格下跌、库存高企，聚酯负荷难提升，聚酯产量增速放缓。数据显示，2018年1-11月，国内聚酯累计产量4169万吨，同比增长11.38%。

　　数据显示，2018年1-10月，我国聚酯累计出口563.14万吨，同比增长16.30%。具体来看，聚酯瓶片累计出口223.46万吨，同比增长32.06%；涤纶长丝累计出口187.25万吨，同比增长8.63%；涤纶短纤累计出口85.04万吨，同比增长0.33%。

　　2018年上半年，海外瓶片供应缺口较大，我国瓶片出口大增。受废瓶片禁令影响，再生市场存在供应缺口，国内部分原生涤短替代再生涤短，国内涤纶短纤供需偏紧，短纤出口增长缓慢。

　　预计2019聚酯及下游产业的补库存周期逐步结束，高原料库存、低产品库存逐步过渡到低原料库存、高产品库存。聚酯超高负荷或难再出现，景气度将下滑。

　　CCF统计，2019年聚酯新增产能将近500万吨，其中长丝308万吨、瓶片110万吨、短纤77万吨。2019年聚酯待投放的产能规模仍较大，但是考虑到2019年聚酯行业景气度下滑，部分装置将推迟投产，实际投产规模低于估计。

　　2017-2018年下游投产增长较快，终端需求回升、行业补库存周期作用下达到高点。虽然2019年聚酯待投放的产能规模仍较大，但在整体需求下滑的背景下，聚酯行业景气度会有所下滑。聚酯产量可能结束持续两年10%以上高增长，预估2019年聚酯产量增速在6-8%附近，留意需求继续大幅下滑的风险。

　　二、纺织服装需求面临风险

　　2018年1-10月份，社会消费品零售总额309834亿元，同比增长9.2%，，较去年同期下降1.1%。其中，限额以上单位消费品零售额117177亿元，增长6.6%，较去年同期下降1.7%。2018年社会消费品零售总额增速一直处于震荡下行区间，社会消费品零售总额增速回落表明当前社会消费疲弱。

　　2011-2016年纺织服装内需增速持续放缓，2017-2018年增速再度加快。2018年1-10月全国限额以上服装鞋帽、针纺织品零售额达10793.6亿元，同比增长8.4%，较上年同期服装针纺织品零售增速高了1.1%，但低于全社会消费品零售额增速0.8%。当前经济下行压力较大，零售终端景气下行，后期国内纺织服装需求不容乐观。

　　受人民币贬值及海外经济的复苏影响，2018年我国外贸形势整体仍较好。2018年1-10月，我国进出口总值3.84万亿美元，增长16.1%。其中，出口2.05万亿美元，增长12.6%；进口1.79万亿美元，增长20.3%；贸易顺差2542亿美元，收窄22.3%。2018年纺织服装出口整体表现较好，增速高于2016年和2017年，但呈现“纺织品出口强，服装出口弱”分化态势，2018年1-10月全国纺织品服装累计出口2308.05亿美元，较去年同期增长4.77%。其中，纺织品累计出口989.72亿美元，同比增长9.91%，服装累计出口1318.34亿美元，同比增长1.22%。

　　中美贸易战首轮500亿美元商品征税基本未涉及纺织服装业，二轮2000亿征税清单涉及绝大部分纺织原料、半成品以及少量服装附件产品，涉及的纺织服装产品2017年对美出口额约40亿美元，占中国对美纺织品和服装出口总额的约10%。国内纺织服装企业通过转口贸易和产能向东南亚等转移来应对，贸易战影响尚未在数据上得到反映。2019年世界经济下行风险增大，中国外贸环境更加严峻，出口冲击或在上半年集中体现。

　　2018年，乙二醇新增产能222万吨，产能增长了26.63%，产量增长了11.27%，进口增长12.39%，表观需求增长12.04%。下游聚酯景气度高，聚酯产量增长明显，聚酯对乙二醇的需求增长了10.95%。整体来看，乙二醇供给小幅过剩。

　　2019年，乙二醇新增产能346万吨左右，考虑到多套乙二醇装置在2018年四季度投产，预计2019年乙二醇产量增速或20%以上，进口量将保持增长。聚酯行业景气度会有所下滑，2019年聚酯产量增速在6-8%附近。整体来看，乙二醇是过剩的格局。

　　原油：2018年前三季度，受OPEC减产执行度高、美国制裁伊朗预期影响，国际原油价格屡创新高。10月以来，美国制裁伊朗力度低于预期，8国（地区）获豁免权；记者门事件让沙特皇室陷入被动，被迫接受特朗普的增产提议，国际原油跌至新低。12月6日OPEC将召开正式会议，宣布减产120万桶/天。展望2019年，受制于需求难有超预期表现，原油的慢牛格局可能已经结束，近期原油连续下挫，油价已被压缩至较低水平，预计2018年上半年原油价格回升可能性较大，但反弹幅度较小，2019年布伦特原油在55-75美元/桶区间。

　　乙二醇：2019年乙二醇产能投放集中，预计国内乙二醇新增产能在364万吨左右，新增产能多数为煤制工艺，投产主要集中在三四季度。考虑到多套乙二醇装置在2018年四季度投产，预计2019年乙二醇产量增速或在20%以上。国外乙二醇大量新装置投放市场，预计2019年进口压力增大。

　　聚酯：2017-2018年下游投产增长较快，终端需求回升、行业补库存周期作用下达到高点。虽然2019年聚酯待投放的产能规模仍较大，但在整体需求下滑的背景下，聚酯行业景气度会有所下滑。聚酯产量可能结束持续两年10%以上高增长，留意需求继续大幅下滑的风险。

　　综合判断，2018-2019年国内乙二醇处于产能投放高峰期，国内乙二醇产量快速增长，北美乙二醇产能投放较多，进口压力较大，预计2019年乙二醇供给增速在10%左右。2017-2018年聚酯维持高景气度，2019年聚酯将进入调整期，预估2019年聚酯产量增速在6-8%附近。整体来看，2019年乙二醇供给维持增长趋势，需求增速回落，供应过剩压力较大。

　　操作策略：单边方面，2019年乙二醇供需压力较大，整体趋势向下，波段逢高沽空为主。套利方面，PTA和乙二醇的主要下游均是聚酯，2019年PTA产能增长缓慢，乙二醇产能快速增长，2019年乙二醇供需面弱于PTA，但下半年PX新产能集中投放，PTA面临上游价格走弱风险，可以考虑上半年逢高做空MEG-PTA价差。