人无近忧必有远虑：去杠杆背景下的宏观与微观背离
发布时间：2018-7-9 15:57阅读：681
问一问-
今年宏观与微观的背离一直让市场很困惑，金融去杠杆背景下社融增速的不断 回落在持续超预期的微观数据映衬下显得那么突兀。
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以大宗品的表现来看，发 电量位居高位，而钢铁更是在四月产量创历史新高的情况下，社会库存反而去 化至接近历史新低的低位，四五月份的去库存速度甚至达到近十年来最快的一 次，微观数据的表征一次次证明着经济的韧性依然存在。 存在即为合理。
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信用收缩的资金压力需要一定时滞来传导，如果将社融同比增 速按滞后半年来简单调整，我们发现钢价与地产数据和社融的相关性明显提高。 背后深层次的原因还是来自于去杠杆，作为持久战的信用收缩不可避免对实体 融资造成了不小的压力，同时大量表外理财信托资金的清理，又进一步造成了 之前依赖表外融资渠道的一些企业若无法顺利转表内，很可能会陆续出现资金 链的断裂。 这也是为什么近期我们看到持续发出一系列政策对冲性释放流动性手段的原 因，本质上在于缓解去杠杆过程中所导致的中小企业较大的资金压力，以避免 连锁性的系统性风险。因此，这属于对冲而绝非走老路的刺激，这一点我们要 保持清醒的认识。
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而微观层面的韧性之所以维持强劲，多数原因来自于施工节奏的变化：1、取暖 季限产压力下，三月初即可开工的旺季需求，今年后推到了三月底，使得四五 月以来下游工地皆存在赶工期的动力； 另外，在较大的资金压力背景下，也不排除部分中小开发商迫于回笼资金的压 力来加速推项目进度。
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我们观察到房地产现房的销售同比增速出现快速回落， 而同时新开工增速与期房的销售增速则在迅速好转，某种角度上也是对赶工期 的侧面印证。需要注意的是，在销售持续有压力的情况下，短期的透支会进一 步加剧未来需求回落的担忧，除非我们看到资金层面出现明显的好转来缓解后 期的需求释放空间。
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