2015-02-16转自国泰君安证券研究

重点推荐：1.宏观任泽平认为短期贷款下降表明消费和企业活力弱，预计降息降准人民币适度贬值。2.策略团队认为市场风险偏好提升推荐中盘蓝筹（医药、大众食品、黑电、轻工）与博弈性的成长板块（TMT、环保、新材料）。3.非银赵湘怀/王宇航推荐中国平安，认为费率市场化改革有利于激发创新潜力，目标价101元。4.新能源洪荣华认为动力电池受益新能源汽车爆发和有效产能扩张的真空期，推荐东源电器、多氟多。一般推荐科远股份、千方科技。

一、今日重点推荐

1、事件点评：《货币融资创新低，预计降息降准人民币适度贬值》

中长期贷款多增源于抵押贷审批时滞和基建加码，短期贷款下降表明消费和企业活力弱。1月新增信贷多增主要源于中长期贷款回升，其中，居民中长期贷款同比多增173亿元，可能跟2014年11-12月地产销量回升的抵押贷审批时滞有关，但1-2月地产销量再度回调，预计占贷款22.4%的居民中长期贷款在2-3月可能下降；企业中长期贷款同比多增1079亿元，跟基建加码有关；居民短期贷款和企业短期贷款同比少增，反映消费需求和企业活力较弱。

融资总量同比增速创新低，表外收缩明显，融资结构改善。融资总量2.05万亿元，比去年同期少5394亿元，同比增速13.5%，创历史新低。除人民币贷款同比多增外，表外融资在上月冲规模后大幅收缩，直接融资同比多增。

M2增速创历史新低，考虑到该指标的领先性，经济下行和通缩压力增加。M2同比增速10.8%，低于市场预期12.1%。主要原因可能是资本流出引发外汇占款趋势性下降（2014年第四季度经常项目顺差611亿美元，资本项目逆差912亿美元，储备资产减少300亿美元），财政存款同比多增7000亿元（2014年1月仅为1543亿元），以及货币增速明显下降。

预计近期降息降准和人民币适度贬值，一季度GDP增速7%。2015年宏观经济开局不太理想，人民币汇率过强导致出口大降和套利性资本持续流出，地产销量回调，PMI跌破荣枯线，CPI和PPI创新低，预计一季度GDP下一个台阶至7%，去除水分后“新5%比旧8%好”正在接近。稳增长和防通缩压力增加，预计基建加码，春节前和两会前是货币政策再度放松的时间节点。

大类资产表现：股市欲扬先抑，利率有望小幅下行。经济基本面下行使得大盘蓝筹受到抑制，经济转型憧憬使得成长股再受追捧。近期监管层控制增量资金入市，我们猜测可能是为注册制保驾护航，欲扬先抑。在经济下行、物价通缩、风险偏好略有下降和货币宽松预期下，近期利率有望小幅下行，但货币政策宽松滞后和资本流出压力会扰动资金面。

2、A股策略周报：《大分化（四）：“蓄水池”中的结构性行情》

投资逻辑

1）. 降准、降息被市场所预期，不会改变A股风格。A股的流动性是蓄水池。信贷政策就是抽水机，而降准、降息是人工降雨。抽水机推动蓄水池中水进入实体，效率更高，而人工降雨见效慢。2014年四季度人工下雨后，水池水多。一季度以启动抽水机式的信贷政策为主，人工降雨就可以更加从容。有了抽水机，经济基本面的条件便会逐步转好。转好只是时间问题，转好的速度可能取决于旱情本身（外部流动性冲击等）。人工降雨是为了对抗旱情。人工降雨已经被充分预期，不会改变A股风格。

2）. “脱虚向实”是抽水机，A股无风险利率改善有限。“脱虚向实”的政策本质在于推动全社会流动性更快配置信贷及类信贷资产，在于社会流动性的分配，而不是总量的扩张。降低存款准备金虽然有助于改善全社会流动性水平，但从实际情况看，事实上更多起到了部分对冲热钱流出的效果。在人民币小幅贬值预期下，人工降雨有助于缓解旱情。目标是助力经济启稳，而非大水漫灌。实体企业贷款利率在“脱虚向实”政策驱动下会改善，而A股的无风险利率水平改善幅度相对有限。

3）. “脱虚向实”政策会见效，风险偏好提升强化大分化的市场风格。自自2014年12月起，我们看到银行的信贷明显开始支持实体经济的需求，特别体现在中长期信贷的投放。过去两个月企业中长期信贷同比增长了113.5%。“向实”政策有助于改善实体需求，我们估计效果会在二、三季度明显体现出来。这将体现为A股市场风险偏好的明显上升。这一过程和2013年7月初开始的稳增长政策效果有明显的相似之处。从A股的表现看，市场的分化也正在是13年7月份之后得到进一步加强。从市场的反应看，不但成长性股票的机会进一步得到确认，而且同属高风险偏好的主题投资成为当时最主流的配置方向（比如13年的自贸区主题）。

4）. “大分化”下的投资逻辑。我们维持前期推荐逻辑，推荐中盘蓝筹（医药、大众食品、黑电、轻工）与博弈性的成长板块（TMT、环保、新材料），认为这是当前市场环境下，风险偏好提升后的配置逻辑。此外，在存量博弈下，我们继续推荐与改革相关的主题，包括体育、核电、国企改革等主题。近期重点推荐黄金水道（长江经济带）主题，认为这是当前市场环境下的最佳主题性机会。

3、公司更新：中国平安（601318）《万能险费率改革，激发创新潜力。》

投资建议：维持“增持”评级，重申目标价101元。维持2014-16年EPS分别为5.39/7.11/9.24元。每股EV为47.9/55.6/64.0元，目标价对应2014/2015年PB 3.4/2.8倍、PE 17.9/13.5倍、PEV 1.4/2.0倍。近期催化剂：新型万能险产品上市，年报披露临近。

费率市场化改革有利于激发创新潜力。保监会宣布放开万能险最低保证利率，与2013年的传统险费改一致，通过准备进评估管住后端，彼时平安推出在市场上首款4%定价利率的费改传统险“平安福”，市场化启动后的四个月内，平安股价上涨35%超越同业。此次改革推进至万能险，将定价权交给企业，有助于平安创新基因的再次体现。

平安的万能险占比最高，营销渠道受益最大。预计2014年万能险保费占平安寿险规模保费比例27%，个险新单占比约22%，在行业内远高于其他公司，在公司内是利润率较高的产品，预计费改后一方面利润率依然保持中等水平并实现量的增加，另一方面由于期交基本保费从6千提升至1万而费用上限不变，因此将增加件均保费和代理人佣金，同样利好于有较强销售能力和经验的平安代理人队伍。

价格竞争可控，改革继续推进。前端放开的同时，配合三条措施限制过度竞争：一是通过准备金评估利率限制了定价竞争将导致偿付能力的迅速下降，二是3.5%以上产品审批制度，三是高管责任人签字制度。由于目前万能险结算利率普遍高于3.5%，且改革方向预期较为充分，因此大范围价格战很难打响，预计2015年内将推出分红险费率改革，有助于险资运用市场化的改革成果将传到到保费增速上。

风险提示：局部价格竞争加剧风险；投资收益率下滑风险。

4、行业首次覆盖：新兴能源《一线动力电池供不应求至少持续至2016》

电池行业首次覆盖，给予增持评级。相比整车和电池材料环节，动力电池弹性更大，马太效应明显，行业集中度不断提升，是产业链中最受益的环节。对于一线龙头企业来说，下游订单饱满，上游正极、负极、电解液等产能供应充分，使其在上下游都具有较强的议价能力。对于动力电池企业，2014-2016年是周期股逻辑，鉴于行业巨大的需求潜力，之后是成长股逻辑。推荐东源电器（一线动力电池龙头国轩高科借壳，切入金龙、江淮等供应链）、多氟多（切入新大洋和时空供应链，受益微型电动车放量）；比亚迪（产业链一体化）受益。

优质动力电池产能供不应求格局比市场预期更为严重。政策驱动新能源汽车进入景气周期，2014年新能源汽车销量暴增325%至7.5万辆，预计2015-2016年销量达18万辆和30万辆，同比增长140%和67%。核心零部件动力锂电池快速放量，2014-2016年需求复合增速达131%，市场规模达144亿、256亿和396亿。由于新能源汽车的爆发远高于企业预期，动力电池企业未及时扩产，新增产能集中于2016年释放。同时，动力电池对产品质量要求高，产品认证短则数个月，多则长达1-2年，而且新增产能集中于下半年投放，实际有效产能远低于名义产能。根据我们的测算，2012-2017年动力电池有效产能与需求之比分别为：5.51、2.91、1.12、1.08和1.40，由于二三线企业获取订单能力有限，2014-2015年将是一线动力电池厂商产能供不应求的黄金时光，至少到2016年供需格局才逐渐趋于平衡。

行业未来的市场集中度将提升，分化加剧。2014年底大型动力电池企业的订单已排到2015下半年，甚至出现产品涨价的情况，享有更强的议价能力和毛利率（20-50%），而小企业则处于订单不足、持续亏损的困局。规模经济效应、优质客户供应链进入壁垒和规范条件提出的“2亿瓦时产能门槛”将使得落后产能淘汰加速，而优质产能将得到快速成长，形成强者愈强的态势。具备产品质量优势和进入龙头整车厂供应链的一线企业将充分享受2015-2016年行业需求爆发、较高盈利的黄金时期，而中小企业和新进入者将通过价格战获取订单，倒闭和退出行业的案例将持续增加，部分企业被迫把产能转向电动自行车、3C电子产品等门槛更低的领域，或者被一线企业兼收并购。

催化剂：十三五期间新能源汽车补贴方案正式稿落地，动力电池补贴政策出台、新能源汽车月度销量数据超预期，《汽车动力蓄电池行业规范条件》正式稿推出。

风险提示。新能源汽车销量不达预期，动力电池出现起火事故。

二、今日一般推荐

1、伐谋-中小盘信息更新：科远股份（002380）《员工持股计划为转型提供激励保障》

维持“增持”评级，上调目标价至36.2元。继续看好科远股份向智能制造、C2M商业平台等为代表的工业4.0领域转型。2014年公司新签订销售合同额同比大幅增长，同时推出员工持股计划、借款购房专项计划为转型提供激励保障。根据2014年年报业绩，我们上调了公司的盈利预测和目标价，预计公司2015-2016年净利润分别为6827万元（+12%）、9662万元（+9%），对应EPS分别为0.67/0.95元。目标价上调至36.2元，对应2015年PE为54倍，维持“增持”评级。销售合同额提升带动业绩改善，员工持股计划完善激励机制。2014年公司实现营业收入3.14亿元，同比增长29.5%，归属于上市公司股东净利润为4253万元，同比增长32%。业绩略超我们预期，一方面是新业务机器人和智能制造开始明显放量，全年实现销售收入1472万元，另一方面2014年公司新签订销售合同额同比增长近40%，拉动同期收入增长，同时为2015年业绩高增长打下来良好的基础。另外，公司发布员工持股计划(草案)，计划分三期三年滚动实施(第一期计划实施规模不超过1750万元，约60万股)。我们认为员工持股计划、借款购房专项计划等相继实施将为转型提供激励保障。清洗机器人2015年进入产能释放期。继续看好科远股份向智能制造、C2M商业平台等为代表的工业4.0领域转型：（1）清洗机器人产品放量在即，公司依托既有客户优势和合同能源管理模式有望实现市场快速导入，预计2015~2017年公司清洗机器人产品将实现1亿元、2亿元、以及3亿元合同额。（2）公司在公告中提出2015年的外延式扩张战略，将为公司向智能制造、C2M商业平台等为代表的工业4.0领域转型提供保障。风险提示：新业务市场开拓未达预期。核心风险：公司在线清洗机器人市场导入低于预期。

2、公司更新：千方科技（002373）《牵手INRIX   交通大数据变现模式有望获突破》

上调目标价至51元，维持增持评级。维持公司2014-15年EPS为0.50/0.68元的盈利预测。目前车联网子行业上市公司针对2015年预测市盈率均值为59倍，考虑到牵手INRIX，交通大数据获取及变现模式有望取得突破，给予其2015年75倍PE，上调目标价至51（+28%）元，维持增持评级。

牵手美国交通大数据运营商INRIX。2月12日晚，公司发布公告与美国交通大数据运营商INRIX签署战略合作协议。INRIX系统是世界上最大的一个全球交通智能平台，用户数超过1.5亿。公司有望从多方面受益于该战略合作：1）进军国际车企前装市场。先前，搭载公司交通路况信息的车载导航终端前装客户主要为比亚迪等国内车企，此次公司将与INRIX的国际车企客户开展中国地区的交通信息服务并共享收益，目前确定的至少有两家国际知名车企；2）借助INRIX技术，提升产品竞争力。公司可将 INRIX 在欧美地区先进的技术解决方案应用在国内的智慧交通项目中，提升竞争力。

交通大数据获取及变现模式有望取得大突破。INRIX作为交通大数据运营领先厂商，公司有望借鉴其商业模式：1）INRIX给个人用户提供免费APP并从中获取路况数据；2）INRIX的交通数据可以提供关于失业率、零售额等信息，客户从车企、交通规划部门等拓展到物流公司及投资基金等；3）INRIX推出业界首个停车导航服务产品。

风险提升：合作内容不能落地风险。

3、A股策略快评：《黑电领衔中盘展风采，成长板块笑江湖》

黑电领衔中盘蓝筹展风采，成长板块笑江湖。1月25日我们报告提出“存量博弈格局下，上调对中盘蓝筹和成长股的推荐”。之后多次报告强调这一观点，并在《大分化（二）降准加速行情分化》中明确推荐黑电板块。本周黑电板块表现靓丽，涨幅5.38%，其中，所推荐的海信电器已连续两日涨停，相关受益标的TCL集团亦涨幅可观。我们认为中盘蓝筹具有较高性价比，轻工、医药板块亦受到市场青睐。“心动”时刻，成长股行情将继续演绎，通信、传媒、计算机、电子年初至今累计涨幅分别为13.2%、25.55%、32.08%、11.42%。

存量博弈、大分化行情的投资逻辑得到市场越来越多的认可。2014年A股市场的主要逻辑是增量资金进入市场，推动市场估值全面修复。但在2015年一季度内增量资金入市的速度明显放缓，降准与降息已经被市场所全面预期。市场正在快速转入存量博弈逻辑。14年四季度市场回报率迅速上升，在财富效应的驱动下更多增量资金仍然寻求进入市场的渠道。但这部分增量资金由于规模有限，不会重新掌握市场的主导权。前期进入市场的资金变身成为存量资产，其风险偏好重新成为市场的主要驱动力量。我们认为存量博弈下，市场风格向2013年模式回归，即市场风险偏好将重新成为市场风格的决定性因素，重回alpha逻辑。

存量博弈主导风格，推荐中盘蓝筹及成长股。行业配置上，我们重申对中盘蓝筹以及成长板块的推荐，参与“大分化”行情。一方面，有业绩支撑的中盘蓝筹具有较高的性价比，如黑电（海信电器、相关受益标的：TCL集团）、医药（和佳股份、海思科）、大众食品（光明乳业、中炬高新）、轻工（晨鸣纸业）。另一方面在存量博弈下，我们判断成长股行情将继续演绎，代表未来、创新层出的互联网金融（东方财富、大智慧）、车联网（千方科技）、工业互联网（佳讯飞鸿）仍将处在存量资金偏好的风口，同时关注处于低配状态、且基本面向好的电子（长盈精密）、稀有金属与新材料（正海磁材）、文化传媒（相关受益标的：百视通）。此外，环保一系列政策性与实质性利好连续出台，市场对此缺乏足够的敏感度，适合提前布局。

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