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分析师：罗佳荣

2月12日康美药业放量涨停，全天成交额32.33亿，表现极为强势，不少投资人来电咨询，康美可以阶段性被市场忽视，但不可能永远被市场遗忘，2015年将是康美股价表现的大年。

康美昨天的放量涨停，直接催化剂是公司大宗药材现货交易平台（E药谷）自1月初成交额突然巨幅放量，每天成交额已经超过20亿，在详细分析康美E药谷业务之前，有必要先分析一下康美最近几年在中药材产业链的巨额投资和战略布局。

中药材流通行业传统模式：中药材有非常明显的道地属性，药农将中药材销售给小药贩子，小药贩子再销售给药材经销商，临近中药材产业因为历史原因自然形成了全国十七个各具备特色的全国性药材交易市场和数量众多的季节性药材交易集市，中药饮片厂、中成药厂在中药城大量采购中药材加工，由于中药材有“一地产、全国销”和“一季产，全年销”的特性，中药材流通中存在大量的药材实物买卖环节。

康美在药材产地战略性布局药材种植：先后收购吉林新开河（吉林）药业和集安大地参业，吉林新开河是国内红参第一品牌，具备稀缺的品牌属性，康美收购了600万株15年以上参龄顶级野山参，掌控资源；集安大地参业拥有国内最好的平地栽参技术，目前人参种植面积已经超过一万亩。由于自然资源约束，未来人参资源一定稀缺。与人参模式类似，康美先后开展了三七、菊花、金银花、怀山药等十多个药材的产业种植。药材种植需要很长时间，前期需要资金沉淀与投入。

康美在中药城交易市场的战略布局：传统的中药材交易市场具备药材交易集散地的功能，康美先后收购了亳州、普宁、玉林、玉树、青海等多个中药材交易市场，与安国市场达成了战略性收购协议。中药材交易市场项目是资金耗费最多，市场争议最大的投资项目。目前仅有亳州一期交付使用，亳州二期和普宁大部分商铺完成预售，2015年将重点建设玉林、西宁等项目，玉林项目预计将从2016年中、2015年底回收资金，中药材交易市场投入资金未来用作新市场滚动开发绰绰有余，2016年下半年有望产生正的现金流。

中药材交易市场的真正价值是管理权：中药材交易市场项目本身作为商业地产看待无可厚非，但真正价值最大的是取得中药材交易市场的管理权。拥有市场的管理权，通过一定时间努力，未来有望实现“统一仓储、统一物流、统一质检”等，未来将衍生出全新的中药材盈利模式。为了实现“统一仓储、统一物流”并符合中药材的流通特性，在中药材交易市场项目配套建设临近产业的大规模的药材初加工和药材仓储基地是必不可少。

中药材资源、中药材交易市场、中药材仓储与物流为中药材电子化交易（E药谷）做铺垫：我们认为，康美在中药材资源、中药材交易市场、中药材仓储与物流等流通核心环节的布局最终在中药材电子化交易环节得到提升，并创新中药材流通行业模式：药农-产地药材初加工基地-药材仓储基地-中药材交易市场-E药谷。

康美在中药材供应链的战略布局雏形已经完成，今后几年是将各个核心产业环节做精做深做透，随着2015、2016上半年亳州（二期）、普宁、玉林、西宁中药城项目的建设和现金回笼，康美在中药材上游产业链的最费资金的项目将可以实现资金的滚动使用，对增量现金的需求将大幅下降。

E药谷的“上海钢联”商业模式与中远期前景：E药谷是康美12年12月推出的全国唯一的大宗药材现货交易平台，目前推出挂牌交易（线下现货交易的电子化，第三方监督付款）、竞买竞卖（药材交易进入竞价机制，价格透明化）、即期交易（标准化合约的电子化交易，双向交易、T+0）和仓单质押融资等四种交易方式，未来核心盈利模式主要是：交易手续费（与交易量相关，千分之一手续费）、交收服务费（千分之三手续费）、保证金沉淀（20%保证金，双向征收）、质检、仓储服务等。中药材流通规模超过2000亿，交易电子化和金融属性增强之后交易频率会进一步放大，如果年交易金额达到万亿，大宗现货交易平台本身盈利将超过百亿。

E药谷当前最核心的是培育用户，增强平台流量：E药谷全职推广人员有30多名，主要通过三种模式推广：1、在全国各主要药材交易市场打广告、微信和短信等模式进行推广；2、通过康美中药网等网站进行宣传；3、公司董事长马总、许总亲自带队，在全国大中型中药企业推广E药谷，目前东盛、昆药、百灵等品牌药企业已经在E药谷交易。药材采购客户的培育相对上游供应商培育更为关键，上游供应商需要培育信任电子化交易模式。

康美更大的增长前景在于品牌中药饮片及衍生产品的终端消费：康美着力打造的中药材上游供应链也保障了康美终端业务的中药材需求，康美对中药饮片、保健品、食品（未来还会有单方和复方中药配方颗粒）进行了大量开发，对于终端业务与产品同等重要的销售渠道的构建。康美在医院终端、药店终端、电子商务、直销等均进行了大量的战略布局。我们将在以后报告详细分析康美在下游消费渠道的战略布局。

真正的价值仅会被阶段性忽略，不会被永远遗忘。康美在中药材全产业链的战略雏形已经搭建完成，市场仍对康美的业务存在非常多的不同理解，我们判断在未来两到三年的时间，康美将得到更多的理解和认同：1、上游重资产的项目投产逐步进入现金回笼期，中药材流通核心产业环节不断做深做透；2、E药谷作为中药材供应链的最重要节点，中药材供需者对平台粘性增强，上市品种增多，交易更为活跃，盈利模式逐步兑现；3、上游资源布局逐步成型之后，康美的战略重心将逐步转移至终端业务的拓展：中药饮片、保健品和食品的开发，终端销售渠道的构建和打通；4、从终端销售渠道的构建和打通上，我们认为康美具备很多强强联合和资源整合的可能性。不考虑商铺出售，我们维持2014-2016年主业EPS=1.10元、1.38元、1.68元，主业同比增长30%、25%、22%，预测市盈率17倍、13倍、11倍，存在显著低估，重申“买入”评级。

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