海宁皮城 (002344)
——一次性收入确认减少导致 13 年年报业绩略低于预期

 13 年年报业绩低于预期。公司发布13 年业绩快报，全年实现收入29.39 亿，同比增长29.95%，归母净利润10.38 亿，同比增长47.35%，13 年EPS 为0.93元，低于预期（我们预计13 年EPS 为0.96 元），加权平均ROE 为31.03%。其中，13Q4 实现收入7.12 亿，同比下降11.66%；归母净利润2.49 亿，同比增长2.36%；EPS 为0.23 元。
 一次性收入确认减少导致 13Q4 收入增速下滑、利润增速放缓。公司13Q4 确认成都项目商铺出售4500 万（净利率约45%），贡献利润约2025 万；确认东方艺墅收入约650 万（净利率约15%），贡献利润约97.5 万；剔除后，公司13Q4 实现收入6.61 亿，净利润2.28 亿。公司12Q4 确认东方艺墅收入约5600
万（净利率约15%），贡献净利润约840 万；确认本部三期商务楼收入8100万（净利率约40%），贡献净利润约3240 万；确认四期北侧商务楼收入为3000万（净利率约10%），贡献净利润约300 万；剔除后，公司12Q4 实现收入6.39亿，净利润1.99 亿。因此，单季度来看，公司13Q4 收入增长3.4%，净利润
增长14.3%。我们判断，公司13 年财务报告进行适当盈余管理（本部二期四
层部分承租权费或延期确认），平滑年度之间的盈利增长。
 前期股价下跌已反映市场悲观预期，建议中长期投资者左侧关注公司价值。公司仍处成长期，外延储备项目较多，利润将集中于15 年释放，13 年因建设进度问题没有新开市场；同时，皮衣行业在暖冬、反腐抑制、竞争加剧等因素的综合影响下呈现一定程度回调，均导致14 年上半年业绩增长压力较大。当前股价下跌已反映市场悲观预期，建议中长期投资者左侧关注公司投资价值。
 下调盈利预测，维持增持。公司定位准确、外延战略清晰、市场运作能力强。尽管项目建设进度导致13H2-14H1 无新开市场，短期业绩承压，但公司储备项目（哈尔滨、佟二堡三期、济南、天津、北京、郑州等）丰富，在更长期的维度里不影响对公司价值判断。下调盈利预测，预计公司13-15 年EPS 为0.93
元、1.12 元、1.50 元，对应PE 为17 倍、14 倍、11 倍，维持增持。

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