收入增速略有放缓，白电、厨电盈利能力提升显著
——家电行业 2013 年年报及 14 年一季报回顾

14Q1 家电收入增速环比下滑，净利增速和盈利能力提升，业绩优于市场平均水平。受地产销售增速大幅回落影响，14Q1 申万家电板块公司累计收入增速由2013 年的 15.02%回落至 14Q1 的 11.60%。但在原材料价格下行、竞争环境优化
的格局下，行业净利润增速由 2013 年的 31.44%提升至 34.72%。同时，板块盈利能力继续提升，ROE 同比、环比分别提升 3.5 和 0.5 个百分点至 21.8%，其中提升较为显著的是景气度较高的白电和厨电行业，分别达到 27.8%和 15.2%。
 白电收入增速略有放缓，盈利能力显著提升。白电行业竞争格局稳定，龙头议价能力强，显著受益产品结构优化和原材料价格同比下行带来的剪刀差效应，盈利增速远超收入增速。13Q4和14Q1白电板块收入增速分别为23.1%和14.9%，环比有所放缓。但 14Q1 毛利率同比大幅提升 2.2 个百分点至 27.3%，净利润率同比提升 1.3 个百分点至 6.3%，推动净利润同比增长 45%。在资金面趋紧的背景下，行业营运资本周转效率提速，存货控制在合理范围内，经营状况稳健。
 黑电受困行业需求低迷、竞争加剧，盈利、营运能力仍有下滑。补贴政策退出后黑电行业需求仍显低迷，且在前期高基数的影响下，13Q4 和 14Q1 收入增速仅分别为 5.7%和 3.5%。尽管成本端面板价格持续下滑，但由于需求低迷市场竞争加剧，彩电厂商持续降价，反映在 14Q1 行业毛利率同比下滑 1.2 个百分
点。若剔除 TCL（并表华星光电以及一次性计入 2.7 亿营业外收入）影响，板块净利润大幅下滑，增速分别为-62%和-32%。同时行业应收账款、存货周转放缓，显示企业经营效率有所下滑。
 厨电龙头业绩优异，零部件企业收入增速显著回升。厨电行业仍处于保有量上升，行业快速扩容，市场加速集中的发展阶段。龙头企业长期品牌优势加多渠道扩张战略，促使市场份额、盈利能力双升。13Q4 和 14Q1 厨电行业收入增速分别为 22%和 33.3%，净利润增速分别为 50.7%和 40.3% ，显示行业景气度向好。小家电行业 13Q4 和 14Q1 收入增速分别为 11.6%和 10.2%，从全年看基本保持平稳。尽管产品结构优化下毛利率同比提升 2 个百分点至 30.77%，但公司在销售费用上投入较多（费率同比提升 2.54 个百分点）致使业绩被侵蚀，整
体净利率小幅下滑 0.16 个百分点至 6.37%。零部件企业，受下游空冰洗产量增长影响，收入增速显著回升至 18.55%，但盈利能力保持微弱增长。
 投资建议：尽管市场一直在担忧地产对于行业需求的负面影响，我们认为行业竞争格局是决定公司业绩长期发展的基础，白电以及厨电龙头有望进一步获取市场份额，带动业绩稳定增长。目前白马股估值具有较高安全边际，建议积极关注，维持行业“看好”评级。今年传统家电厂商尝试转型新商业模式，“转
型”和“智能家居”将成为贯穿全年的一条重要投资主线，对板块估值亦有积极影响。个股推荐上，我们推荐具有业绩改善弹性推出股权激励的美的集团（14PE7.8X），主业管理改善+涉足智能家居的美菱电器（14PE10.9X），光伏直驱空调引领研发、后续具有国企改善动力的格力电器（14PE6.6X），过多品
类多品牌和多渠道市场拓展的的老板电器（14PE 19.6X），发布智能家居先驱、国际战投入股催化的青岛海尔（14PE9.3X），携手 11 家视频内容商共建共赢生态圈的海信电器（14PE8.8X），并建议积极关注进军游戏行业的 TCL 集团。

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