新都化工 (002539)
——食盐业务待政策放开有望占据先发优势，进而有机会成为未来的盐业寡头之一，首次给予增持评级

新都化工旗下益盐堂从生产商向销售商和品牌商的转型已经开始，进而有机会成为未来的盐业寡头之一。其主要优势包括：（1）公司是目前食盐行业中最大的民企之一，机制灵活，储备了食盐和快消品营销人才，在未来与国有盐业公司竞争中具备很强的制度和团队优势；（2）公司已开始通过多渠道推广“益盐
堂”品牌，待食盐专营制度放开，公司有望占据先发优势；（3）30 万吨多品种盐产能、70 万吨工业盐产能，地处湖北这一食盐产地，在普通加碘盐的竞争中具备成本优势；（4）过去 3-4 年其多品种食盐从零起步到 13 年 5000 多万净
利润已初步证明其营销能力；2013 年益盐堂品种盐销量 20 万吨，如果食盐市场有序放开，我们认为三年内市占有望达到
万吨，如果食盐市场有序放开，我们认为三年内市占有望达到 10-15%（对应 100 万吨销量）。
 市场对食盐专营制度放开仍存疑惑，对公司在食盐-调味品领域发展的能力仍持怀疑态度，预期差大。市场认为专营制度历史悠久，改革难度大。我们认为，食盐专营制度放开大势所趋：食盐在国家总税收比例大幅下降，且“十二五规划”、“十八届三中全会”、“2014 年全国经济体制改革工作会议”等重要会
议都提出“盐业体制改革必须解决”；市场认为公司此前是化工生产企业，怀疑公司的渠道、品牌建设能力。我们认为：（1）公司食盐和化工是两个团队在管理，食盐团队快消行业经验丰富；（2）公司已开始通过多渠道推广“益盐堂”
品牌，待食盐专营制度放开，公司有望占据先发优势。
14 年公司复合肥产能将近翻番。年内逐步投产的 205 万吨复合肥以硝基复合肥、水溶性肥和缓控释肥等高毛利化肥为主，整体毛利率将进一步提升。
首次覆盖新都化工，公司筹谋已久又面临盐业改革重大机遇，建议增持。预测新都化工 14-15 EPS 分别为 0.48 元、0.76 元、0.96 元，其中预计 14 年盐业利润有望增长 60%达到 8000 万元以上（新都化工持股益盐堂 51%股权，归母净
利润预计超过 4000 万元）；按基础化工和盐业务板块分部估值（基础化工业务16x15PE，盐业务 35x15PE），给予 12 个月目标价 16.5 元（未包含盐改后增加的渠道利润，渠道利润每吨增加 100 元对应 EPS 弹性为 0.30 元）；对应 14-16PE分别为 34x、22x、17x。

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