杭州融资融券开户哪家券商佣金和利率最低？

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2014年的全面宽松，本质上是在给2009年的四万亿“还债”。2014年面对的情况相当严峻，主要是经济结构出了问题。前期的超强刺激引发了严重的产能过剩，导致出问题的企业多为体量规模占经济比重较大的重资产工业企业。刺激效应消退后，实体经济的下行压力相当大。从2011年底到2014年底，GDP增速从8.8%降至7.2%，固投增速从24%降至16%，其中民间投资增速从34%下滑至18%。PPI从2012年3月起进入长达54个月的同比负增长，工业企业利润增速从20-30%的高位下滑至个位数区间，直至2014年底出现负增长。以上是2014年货币和财政政策转向全面宽松的背景，也是2015年提出供给侧结构性改革的背景，本质上是对冲和解决经济的结构性问题。

　　相比之下，2018年的民企违约，本质上是在给2014-2016年的金融自由化“还债”。今天在强监管紧信用的环境下出问题的企业，大多是资产负债率高、盈利增速低、自由现金流较差的企业，这部分企业的资产规模和产出占实体经济的比重本身相对不高，且由于缺乏内生增长机制，对经济增长的贡献也有限。所以，当前经济结构并没有出问题，实体经济面临的压力也小于2014年。

　　作为对比，2017年A股非金融类上市公司净利润增速为33.4%，远高于2014年的0.4%。同时，占比重较大的周期性行业在经历2012-2016年的市场化出清和2016-2017年的供给侧改革之后，行业集中度、产能利用率、资产周转率以及ROE都有了明显提升。因此产出、价格、利润、投资等指标在商业后周期中的收缩也将相对平缓，表现出周期被熨平的特征。

　　债务清算不会导致需求断崖

　　向后看，我们认为2-3季度的投资需求相比1季度会有所好转，固投增速经历阶段性低点，PPI阶段性回升，名义GDP增速进入平台期。进入4季度，在环保限产和美国经济进入后周期的共振之下，经济将面临再次下行的压力。

　　衰退式宽松的预期可能落空

　　综合以上讨论，我们认为下半年经济基本面可能不会成为影响股债走势的主导因素，需求断崖带来衰退式宽松的期待可能落空。2014年下半年后由利率快速下行推动的衰退型牛市不会在2018年下半年出现。

　　对于股市，2017年以来的信用收缩带来的出清是个体的而非结构的，对基本面的影响比2012-2013年缓慢，所以2018年下半年的A股市场不会出现明显的β机会。我们预计2018年下半年的A股市场将是宽货币(成长)、紧信用(核心资产)与后周期(必需消费、商贸服务、能源石化、公用事业、农业)叠加出来的结构性行情。

　　对于债市，资管新规的落地给利率带来两方面影响：无风险收益率有所下行，债市的交易属性有所提高。利率债短期内多空因素交织，目前来看没有出现明显的趋势，预计下半年仍将保持宽幅震荡。信用利差和评级利差在金融收缩期内仍将继续走阔。

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