北京君正：政策扶持，可穿戴领域带来新的发展机遇

　　研究机构：方正证券 撰写日期：2014-07-03

　　可穿戴设备是公司在消费电子领域布局的重点。目前来看，包括智能手机和平板电脑在内的智能终端市场渗透率已经较高且市场竞争格局趋于稳定，前期ARM架构在这一市场中处于统治地位。在全球产业格局变化后带来的现状，公司在过去几年的时间里曾试图用各种方式做突破或绕行，但事实证明软件生态环境大格局已难凭一己之力去改变。且作为已经普及化程度已相当高的产品形态，再花大力气投入也将所获甚微。而作为方兴未艾的可穿戴设备市场来说，是消费电子领域的下一个热点所在，也是公司目前布局的重点。

　　MIPS在可穿戴设备领域将占据一席之地。从已有的可穿戴设备产品来看，软件生态环境仍处在竞争状态，目前尚未形成某架构独大的现象，软件兼容性问题未凸显，这也将成为MIPS在新产品形态发展过程中的新机遇。同时，从26日刚刚举行的Google I/O大会上发布的Android Wear产品合作伙伴中有Imagination，即MIPS。这意味着谷歌对MIPS架构采取较为开放的态度，MIPS在可穿戴设备这个新的竞争市场中可能将成为并存的多种架构之一，这也意味着将为公司带来新的机会。

　　公司在可穿戴设备领域技术、市场均提前介入，均有较深积累。公司在可穿戴设备发展初期就开始关注并准备。技术方面，不断开发该类产品需要的低功耗类型产品，从芯片的大小和功耗方面入手，不断提高产品的各项性能要求指标。公司也因为较早地介入该市场，到现在已经开发并积累了国内一系列客户，如果壳等。但由于可穿戴设备从产品特性和开发难度等多个方面来看都存在和移动智能终端不同的特性，产品目前较为功能较为单一，设计也没有标杆产品让较大消费群体所接纳并形成使用习惯，公司仍需开发更多客户以确保该项业务的业绩稳定性。 教育电子业务考虑投入产出比压缩高端产品。步步高是公司的大客户之一，公司在教育电子业务上也曾经涵盖步步高的绝大系列产品。随着消费电子高端产品与平板电脑在部分功能上的趋同，公司该项业务对其业绩产生了一定消极影响。大客户对高端芯片的要求在一定程度上有可能使公司研发投入较大而获得收益较少。客户因而在该业务高端产品上更多使用了其他产品，从而使公司该部分收入出现下滑。

　　行业应用市场较为稳定，公司重视更多元化领域开发。虽然公司在教育电子这个行业应用领域业务上表现有所下滑，但作为增长稳定、客户关系也较为稳固的行业应用领域相比竞争激烈的消费电子来说有其优势所在，公司也因此重视该类市场的开拓，尤其旨在寻找行业中的稳定客户。除此之外，公司对物联网、智能家居等新兴领域对芯片的需求也一直积极关注，试图抓住这些领域的发展机会。其他消费类产品如WIFI音箱、智能网络机顶盒等也有开拓空间。

　　推出的Newton开发平台客户满意度较高。公司新推出的Newton开发平台具有较好的集成度，将可穿戴设备、物联网等领域的客户可能用在所开发产品上的元器件都集成在平台上了，从而能方便客户，缩短开发时间。同时产品面积小、功耗低，性能优化。在我们推出该平台之前，英特尔推出了Edison平台，平台功耗较大，公司产品与之相比有较大竞争优势。目前第一批已经售完，第二批将在短期内推出市场。公司推出该平台的主要目的在于平台本身加载公司芯片产品，用户通过平台使用体验到芯片产品的优良表现，从而为公司开拓更多潜在客户提供了来源，公司也能据此提供更好的服务。

　　投资建议及盈利预测

　　公司是国内A股市场上屈指可数的几家芯片设计公司之一，芯片设计的技术积累一直是其主要优势。再加上国家刚刚出台集成电路扶持政策，以公司过往承担过政府项目的先例来看，公司受益该政策的确定性相当高，未来资金上的支持也将助力公司其他业务的开拓和运作。从这个时点往后几年内也将是我国集成电路行业蓬勃发展的开始。公司上市后几年内业绩始终低于市场预期，究其根本还是在移动智能终端市场上未能把握住机会，现在开始的可穿戴设备和其他新兴产品领域我们有理由相信公司将获得新的成长空间。我们因此预测公司2014-2016年EPS分别为0.25元、0.36元和0.44元，对应PE分别为131、91和75倍，由于芯片设计类公司业绩弹性较大，估值水平相对较高属于正常现象，并不影响公司未来成长和发展，因此仍给予“增持”评级。

　　风险提示

　　客户市场表现低于预期风险，终端市场需求不及预期。

　　拓尔思深度报告：“软件+数据”转型不停

　　研究机构：广证恒生 撰写日期：2014-07-03

　　投资要点：

　　有别于市场观点：向“软件+数据”服务商转型，外延发展提升行业经验。

　　建设大数据研发中心，由软件开发商向“软件+数据”服务商转型2014年4月公司用超募资金1.5亿及自有资金2.1亿，共计3.6亿在成都建立大数据研发中心和运营服务中心，公司的大数据战略进一步明确。公司最新的战略目标是从一家软件平台产品提供商升级成为软件+互联服务提供商，成为新形势下大数据时代的领导厂商，面向客户释放数据和信息价值的最终需求，提供软件+信息+服务的复合模式服务，通过大数据软件平台、SaaS服务平台、云计算平台、知识库搜索引擎、数据通道服务等多种模式满足用户需要，从而拓宽公司核心技术应用范围，深入客户信息处理应用的核心，从技术研发到终端服务的产业价值链上占据最佳定位，打造公司新的成长动力。成都大数据中心预计2016年开始投入使用，每年大数据业务预计将有1000万的收入，并有每年50%的增长率。

　　收购天行网安，完善大数据战略布局，形成协同效应2014年4月公司通过定增加现金支付的方式收购天行网安100%股权，进一步完善公司的大数据战略布局。天行网安从事安全数据交换与处理，公司一直专注于政府、企业数据安全交换与应用领域，主营业务为向政府、企业提供安全数据交换与处理的成套软硬件设备及服务。随着今后大数据业务的深化，数据的安全传输与交换将至关重要，因此，对天行网安的收购在客户资源与业务方面均形成协同效应。天行网安承诺2014年、2015年和2016年扣非净利润分别不低于4,100万元、5,150万元和6,200万元。

　　通过外延拓展，丰富行业经验，提升行业数据分析能力根据2014年6月的最新公告，公司计划使用超募资金700万元与北京汉宇投资有限公司、北京丽泽大数据投资有限公司共同出资设立北京金信网银金融信息服务有限公司，将开展金融大数据分析挖掘系统和风险管理综合服务平台的研发、销售，提升公司在金融信息技术服务领域的研发和服务实力，加速公司在金融行业的业务扩展，投资完成后，拓尔思公司将持有合资公司70%股权。公司过去的主要客户为政府类客户，客户量多但过于分散，导致谈判议价能力不强，但通过此次投资设立合资公司，将提升公司在金融行业的专业服务能力，进而提高议价能力。合资公司成立后，预计2014年将实现200万营收和50万的净利润，并在形成规模化服务后，预计年收入将实现50%以上的增长率，净利润率可达50%。

　　盈利预测：预计公司2014~2016年EPS分别为0.54,0.60,0.67，对应PE分别为48,43,38倍，公司由软件开发商向“软件+数据”服务商积极转型，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级50倍PE，目标价27元。

　　风险提示：业绩不及预期，转型进度不及预期。

　理邦仪器：数字超声系列表现突出

　　研究机构：华融证券 撰写日期：2014-08-22

　　2014 年中报业绩符合预期

　　2014 年上半年实现营业收入2.54 亿元，同比增长14.07%；归属上市公司净利润为1595 万元，同比下降25.15%；扣非后归属上市公司净利润为876.5 万元，同比下降48.98%；每股收益0.08 元，业绩符合此前中报预告。

　　分产品来看，数字超声系列表现突出。

　　分产品来看，上半年妇幼保健产品系列实现收入5256 万元，同比增速为13.46%左右；多参数监护仪系列实现收入9411 万元，同比增速为12.65%；心电产品系列实现收入4752 万元，同比增速为1.49%；数字超声系列实现收入3118 万元，同比增速为47.42%；体外诊断实现收入1100 万元，同比增速为201.87%。

　　由上面数据可以看出，数字超声系列产品表现突出，体外诊断由于基数低，所以实现大幅增长，但还是低于我们此前预期(我们预测上半年体外诊断收入在2000-3000 万元之间).

　　研发支出继续大幅增加。

　　报告期公司为持续优化和提升产品性能和质量，研发支出金额为6837 万元，同比增长26.27%，远远高于上半年收入增速，使得研发支出占收入比重达到26.91%。

　　上半年获得专利64 项，其中中国发明专利29 项、实用新型专利23 项、外观设计专利12 项。

　　预计下半年业绩好于上半年。

　　上半年监护系列推出高端监护仪，iM20 运转监护仪和V5、V6 插件式监护仪下半年有望贡献收入；新推出血糖仪产品已获得CFDA 认证， 并推向市场；彩超高端产品系列也将陆续在下半年推出。基于以上几点，我们认为下半年业绩好于上半年。

　　盈利预测及投资建议。

　　我们预测2014-2016 年公司营业收入分别为5.92 亿元7.74 亿元和10.01 亿元，归属上市公司净利润分别为0.51 亿元、0.76 亿元和1.11 亿元，每股收益分别为0.26 元、0.39 元和0.57 元，对应PE 分别为85 倍、57 倍和39 倍。公司PE 估值远远高于医药行业整体估值，鉴于公司处于拐点期，且新品陆续上市销售，业绩改善概率大大增强， 我们继续给予公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示。

　　新产品推广低于预期；海外销售遇阻；医疗器械投诉等等。

　　卫士通：业绩符合预期网络安全市场取得突破

　　研究机构：安信证券 撰写日期：2014-08-22

　　业绩符合预期。2014年上半年公司实现营业收入1.82亿元，同比增长39.84%；归属母公司净利润-89.57万元，同比增长74.27%，对应EPS -0.0052元，符合预期。公司预计1-9月净利润同比增长76.73%-123.24%。

　　安全服务与集成收入与毛利率同时提升，高毛利系统产品收入爆发式增长。2014上半年公司安全服务与集成业务收入6040.9万元，同比增长106.79%，显示其向安全服务与集成商转型的战略取得明显成效。在该部分收入大幅增加的规模效应下，毛利率较去年同期提升8.38%，未来随着规模继续扩大公司该项业务的盈利能力有望进一步提升。2014上半年公司系统产品收入1227.8万，同比增长299.08%，系统产品毛利率高达74.35%，系统产品收入的爆发式增长有效减缓了其向安全服务与集成商转型中综合毛利率的下滑。

　　网络安全相关业务取得突破，打开未来空间。公司传统业务主要以加密产品为主，而网络安全产品才是信息安全最大的细分市场。 2014年上半年公司防火墙、加固服务器等网络安全项目的单个订单金额均首次实现了千万元的突破，打开了这一最大细分市场的成长空间，作为信息安全“国家队”，公司有望在网络安全市场获取更多的份额。

　　费用控制成效显著。公司收入同比增加39.64%的情况下，销售费用同比下降1.63%，管理费用率仅增长3.51%，费用控制成效显著。

　　太极股份国企股权激励突破为公司树立标杆。太极股份近期发布的股权激励方案克服了长期困扰国有企业的激励制度软肋。作为同属中电科集团的兄弟公司，太极股份股权激励方面的突破为公司树立了标杆，建立和完善相应激励制度将为公司业绩长期高速增长注入强劲动力。

　　投资建议：预计公司2014-2015年净利润分别为1.73和2.44亿元，对应EPS 0.8和1.13元。公司是资本市场上唯一的信息安全国家队，集团层面将全力支持其做大做强，维持“买入-A”投资评级，上调目标价至45元。

　　风险提示：涉密业务恢复不及预期的风险；收购整合风险。

　三诺生物：布局出口、医院布局高端、大健康

　　研究机构：世纪证券 撰写日期：2014-09-17

　　2014年上半年业绩稳定增长。2014年上半年收入2.5亿元，同增18.28%，净利润0.8099亿元，同增15.81%。销售费用增11%，管理费用增长64%。

　　传统渠道价格逐渐趋稳。三诺主导的血糖仪低价提升渗透率的策略已经奏效，国内血糖仪渗透率从2010年的不到10%提升到2013年的20%。

　　两个维度进行战略布局。市场维度：未来集中资源布局出口市场以及医院市场；产品维度：开拓高端市场以及扩充针对除血糖之外疾病产品线。同时布局移动医疗。

　　上调“增持”评级。预计公司2014-2015年收入分别同比增长18.92%、22.91%，归属母公司净利润同比增长6.5%、22.7%，EPS0.88元、1.08元。对应现有股价43.86元，PE分别为49.7倍与40.51倍。由于2013年有2200万的政府补助非经常性损益，2014年预计扣非净利润同比增加12.9%。DCF估值分析公司合理价值为43.61元/股，现在价格43.86元/股，估值基本合理，鉴于公司核心竞争力突出，未来战略清晰，给予“增持”评级。

　　风险提示：产品质量风险、政策风险、产品降价风险、坏账风险。

　　宝莱特：血透和可穿戴医疗提升估值

　　外延和内生并举，如火如荼涉足血透行业。尿毒症患者不断增长，随国内着医保制度的完善，越来越多的患者将有能力接受正规血透治疗，我们估计13 年国内血透市场规模达160 亿元，并以20%速度增长。血透行业产业链长，公司自2012 年通过收购透析粉液企业开始介入，通过收购和自主研发，已在全国各地对透析机，透析针管，透析器和透析粉液进行了全面布局，其中透析粉液已经贡献业绩。随着透析机和透析器研发生产推进，公司逐渐打通了血透行业全产业链， 未来有望充分享受行业的爆发式发展。

　　与医院深入合作是目前公司最有效的发展路径。宝莱特以医疗监护仪起家，在该领域建立起强大的医院渠道网络。而从国内血透行业龙头企业山东威高的发展历程看，其通过免费或者低价提供透析机以换取该医院所有血透耗材的独家供应权，在近两年迅速放量，但在独立经营血透中心的实践并不顺利。我们认为，宝莱特在产品结构和医院渠道方面的强大实力，有望在短时间内迅速扩大其在血透行业的份额。

　　专业性助力可穿戴医疗领域立足。公司7 月份公布第一款可穿戴医疗产品育儿宝，是目前国内极少数获得二级医疗机械注册证的产品。可穿戴医疗行业在国内蓬勃发展，腕表，手环等充斥市场，但专业性不足，多定位于消费类电子。而公司依托20 年来在医疗器械领域积累的经验，其产品将真正实现医学功能，在纷杂的市场中建立自己的品牌，并后续有望衍生出各类互联网大数据等应用，市场空间广阔。

　　盈利预测：我们预计公司14-16 年EPS 0.25 元，0.35 元和0.50 元， 我们看好公司产品未来巨大的发展空间。但考虑到市盈率估值较高， 先期给予目标价30 元，首次给予公司买入评级。

　　风险：血透产品和可穿戴医疗产品推广低于预期。

　“BIT”概念受宠：医疗IT业跨界并购风头正劲

　　一场横跨医疗和IT产业的跨界风，正在引导全球投资界的风向。根据晨哨网的观察，BIT概念已经成为医疗健康领域的投资新趋势，BIT是指将生物技术(BT)和信息技术(IT)结合的新模式，这样的组合将在未来的医疗领域上产生革命性的影响，以信息技术为驱动力的研究正引发生物技术领域的巨大变革，将彻底改变人们对健康的看法与治疗疾病的方式。

公开数据显示，2013年以来，超过37亿美元的风投资金被投向了与移动大数据技术相关的现代医疗领域，仅2014年上半年，投入这一领域的风投资金就高达23亿美元。

　　据统计，这些投资中有相当高的比例进入了与移动健康相关的各领域，比如将智能手机变为一支血压计和用手机拍摄达到医疗品质的内耳照片等项目，这刺激了包括苹果、高通、微软等在内的科技巨头着手开发移动健康产品或投资此类项目。

　　另一部分资金主要进入了医疗大数据领域。据麦肯锡公司的估计，医疗大数据领域所蕴含的商机每年高达3000亿到4500亿美元以上，这主要包含数据采集类智能手机的研发应用和超强数据分析系统等领域。

　　未来的医疗健康领域的新趋势将是如BIT这样的新模式，引发医疗技术领域的变革，彻底颠覆传统的医疗器械治疗疾病的方式。

　　“BIT”并购加速

　　9月11日，Google宣布收购了生物科技公司lift Labs，涉足医疗设备领域。lift Labs为帕金森症和颤抖症患者开发日常生活用品，Google近年来不断加大对生物科学技术以及健康相关项目的投入，除了之前帮助糖尿病患者方便监测血糖的智能隐形眼镜，还收购了不少生物科技公司，在医疗领域积极布局。

　　事实上除了Google，其他的科技巨头苹果，英特尔以及三星也通过收购生物科技公司研发可穿戴设备或者是个人应用，纷纷将触角伸向了医疗健康领域，而生物医药巨头结合信息技术研发新产品，拓展其医疗器械领域，引爆“BT+IT”的医疗新趋势。

　　医疗器械设备公司也纷纷收购信息技术公司，9月15日，Cognizant以27亿美元从私募股权公司Apax Partners手中收购医疗保健IT业务服务提供商triZetto Corp，这是Cognizant迄今为止进行的最大的一起并购交易。

　　此前赛默飞世尔5月以136亿美元收购了基因测试设备制造商life Technologiess.8月美国Cerner13亿美元收购了西门子的医疗IT业务，开创了将电子病历中的信息用于高级诊断和治疗技术的新时代。

　　中国“BIT”新模式

　　近年来国内的生物技术与信息技术结合的产品也在不断升温，其中最引人注目的BIT新模式的产品就是移动医疗设备。

　　目前，中国拥有全球最大且发展最迅猛的手机用户人群，因此，BIT的产品模式也将受到市场的青睐。据不完全统计，目前关于移动医疗的APP已达到千余个，主要是面对医院的B2B模式以及面对患者的B2C模式。面对专业人士的业务支持性应用如杏树林，满足寻医问诊需求的好大夫、春雨医生，健康监测管理的如九安医疗、东软熙康、三诺生物等。

　　今年5月，九安医疗旗下的iHealth全资子公司宣布与医疗公司CareInnovations合作，iHealth负责收集美国65岁以上老人的健康数据之后会把相关数据提供给保险公司，九安医疗董事长刘毅则透露，一款名为“iHealth Align”的小型血糖仪下一步将在全球苹果商店发售，该产品可与手机连接，目前已通过FDA认证。

　　8月份，5U家庭医生、掌上春雨医生等向移动医疗解决方案，分别获得数千万元人民币的融资。由此可见，BIT新模式备受投资者青睐。

　　事实上，随着慢性疾病发病率上升和人口老龄化，实时监测健康的需要愈发高涨。可穿戴设备以及APP应用可以在医疗预算紧缺的时期，帮助医生更好地掌握早期病症信息，减少后期昂贵治疗和长期住院的必要，相信BIT新模式的产品会在慢性病管理、老龄化、医保支付三个方面打开突破口。

　　【个股解析】

　　九安医疗：引入小米投资，定增扩张移动医疗，扬帆必将远航

　　公司事件：

　　1、公司公告旗下新设实体iHealth Inc将引进小米投资2500万美元战略投资，iHealth将成为小米公司移动健康领域的合作伙伴。 2、公司公告以不低于18.40元/股，通过非公开发行不超过4400万股，募集不超过8.1亿元，主要用于投入移动医疗周边生态及智能硬件研发基地。

　　点评：

　　1、大手笔引入小米投资，以互联网思维打造移动健康云平台！(1)借力小米，发力国内市场。公司在开曼设立孙公司iHealth Inc。引入小米投资2500万美元作为战略投资者，小米投资将持有新公司20%的股份。此后，小米公司将与iHealth在用户体验、小米电商和云服务方面开展深入合作，共同打造移动健康云平台。我们认为，iHealth已被证明在北美及其他海外市场具有较强竞争优势和市场接受度(2013年收入1000万美金，2014年上半年仅欧洲市场就实现200万欧元收入)，引入小米后，将充分借力小米在互联网思维运营、电商渠道、用户体验等方面的优势，进一步迅速在国内拓展市场份额，抢占先机获取用户(此前公司已于京东合作国内首发iHealth血压计).(2)激励到位，小米投资后持有公司总股本的20%；总股本的10%作为库存股，用于未来员工的股权激励，70%股权部分由九安医疗持有，此举为未来引入优秀人才做出铺垫。(3)排他性承诺充分保障合作质量。小米投资及其关联方承诺在本项目交割完成后的两年内不投资以以下产品为主要经营范围的项目或者公司(“公司竞争者”)：A。基于健康大数据的医疗平台、产品或者；B。以血压和血糖测量为单一功能的血压和血糖测量产品。我们认为，未来两年将是互联网医疗的爆发期，小米承诺充分体现了与iHealth合作的决心，以及极大的信心，将有助于双方高质量合作。

　　2、定增募集不超过8.1亿元，大举投入移动医疗，全市场暂无第二家。(1)最大手笔投资，实现二次领先。公司募集资金将主要用于A。移动医疗周边生态及智能硬件研发基地(4.8亿元)，B. 产品体验中心(6636万元)，C. 客户服务中心建设(1437万元)以及D。补充流动资金(2.3亿元)。我们认为，这是目前国内A股上市公司中对于移动医疗领域最大手笔投资，将使得公司在已经领先的基础上再次领先，大幅拉开与竞争对手差距。公司是A股市场中唯一一个充分打入北美和欧洲市场的移动医疗企业，也是唯一具备“硅谷基因”的移动医疗企业。(2)决心彰显大视野。我们认为公司大手笔投资移动医疗的决心，体现了公司的前瞻性和全局视野。在目前一级市场资本迅速升温，丁香园、春雨医生等互联网医疗公司相继获得7000万美金和5000万美金巨额融资的背景下，互联网医疗将进入残酷竞争和争夺赛道阶段。错过目前最关键的布局时期，将很可能失去未来移动医疗的市场。(3)致力于投资“移动医疗周边生态”，表面公司极具生态模式思维及闭环思维。公司不仅仅投入智能硬件制造，还致力于构建“生态”，打造闭环，体现出公司对于移动医疗的理解极为深入，认识到单一环节难以完全带动移动医疗业务的扩展，只有营造生态，打造一体化的医疗服务闭环，才是发展移动医疗的必经之路。

　　3、自上而下看，九安医疗是最符合最佳互联网医疗商业模式的公司。公司是最符合“四句真经”标准，且兼具重度垂直基因的互联网医疗企业。在我们的《互联网医疗：享行业盛宴，记“四句真经”》的行业深度报告中，我们提出了顺人性刚需是盈利基础，数据决定发展空间，社群带来流量沉淀，线下服务链是竞争壁垒。而九安医疗是目前我们认为最具备“四句真经”特质的互联网医疗企业：(1)“顺人性刚需是盈利基础”，九安医疗推出的移动互联血压计、血糖仪是病患刚需。我国有高血压患者超过3.3亿人，高血压症状主要有头痛、头晕、头昏、头胀等，严重者可表现为气喘、呼吸困难、浮肿、视力障碍、恶心、呕吐、偏瘫等并发症，高血压的治疗对于高龄人群来说是较强刚需。另外，我国目前糖尿病人超过1.14亿人，糖尿病极易引起并发症，后果相当严重，包括足病(足部坏疽、截肢)、肾病(肾功能衰竭、尿毒症)、眼病(模糊不清、失明)、脑病(脑血管病变)等。所以九安医疗专注于医疗级的互联网医疗硬件产品，符合刚需顺人性的原则。(2)“数据决定发展空间”，九安医疗已经着手通过硬件--APP--云端数据的方式对消费者的数据进行搜集，并且已经开始积极在海外开展与医疗服务价值链上其他主体的合作(包括苹果的Healthkit)，以及部分尝试与保险公司进行商业合作，目前公司移动互联血压计等产品的用户数量已经达到几十万级别，未来随着公司互联网营销思路的实施，用户数量有望大规模增长，符合我们认为极其重要的“数据决定发展空间原则”。(3)“社群带来流量沉淀”，九安医疗积极构建智能硬件使用场景，目前公司的智能腕表产品已经与微信实现互联，是首批4家与微信互联的公司之一，在社群思维方面具有领先意识。同时，公司也一直在摸索医疗级移动互联硬件的社群构建和产品定义。此次与小米合作，将有助于公司对于社群商业更深刻理解，打造更具粘性的社群商业模式。(4)“线下资源整合是竞争壁垒”，目前九安医疗已经着手开始线下医疗服务价值链资源的整合：在国内，公司已经尝试与天津三潭医院展开合作，利用公司的移动互联血糖仪产品为三潭医院提供高效的3000糖尿病患者管理。在美国，目前公司与Care innovation等公司开始合作，共同探索与保险公司的合作模式。此外，美国心脏病学会(American Heart Association)、美国糖尿病学会(American Diabetes Association)、GE-Intel的合资公司Intel-GE Care Innovations？公司在上半年均开始与公司战略性合作。我们认为，公司iHealth品牌产品在海外的提前布局为公司盈利模式的扩张带来了良好开局(国内互联网医疗基于商业保险的盈利模式空间有限，而美国这种模式的空间非常巨大)，公司在国内、国外均开始尝试整合线下资源，在同类企业中属于领先水平，这也正是公司打造“重度垂直模式”的具体体现。

　　4、如何理解短期业绩？我们认为加大投入是最正确的选择。(1)首先，公司短期业绩压力并非来自盈利能力下滑，而是投入持续增加所致。公司在2013年全年和2014年上半年均未能够实现盈利，我们认为这主要源于公司策略性营销投入(部分体现于毛利率)，以及研发和市场投入加大所致。而在培育市场，获取用户的初期，我们认为加大投入才是最正确的选择。(2)另外，2014年短期公司业务增长仍值得期待。新增市场空间主要来自三方面：美、欧、国内三大市场同步发力；电商渠道锦上添花；血糖仪产品开始切分全球200亿美元市场蛋糕。iHealth产品在2013年主要针对北美市场销售，销售金额达到1000万美元。2014年，公司将重点拓展欧洲以及国内市场。目前公司已经注册了法国子公司，全面负责公司iHealth系列产品在欧洲的营销，初步预计2014年公司在欧洲市场销售额有望达到500万欧元以上(仅上半年以及达到200万欧元)。针对国内市场，公司2013年已经尝试了电商平台等互联网销售渠道，2013年公司传统产品在电商平台销售额约为7000万元，公司传统产品在电商渠道方面的摸索和尝试也为iHealth新产品进军国内市场奠定较好的基础，公司已经在2014年下半年开始重点布局iHealth产品在国内市场的销售。此次公司和小米形成战略合作后，将极大地帮助公司iHealth产品在国内市场迅速占领份额。(3)第三，在产品结构方面，公司将重视移动互联血糖仪产品的推进。相比血压计，血糖仪产品拥有类似“剃须刀+刀片”的商业模式，一旦通过硬件获取客户，可以通过销售血糖试纸产生持续收入。公司目前iHealth血糖仪在北美售价29.95美金，试纸价格在1美元/片，价格与强生、罗氏等竞争对手齐平。公司公司2014年新推出手机耳机接口插拔式血糖仪，携带和操作更为便捷。同时公司开始尝试互联网思维运作，计划以硬件免费赠送的方式强势攻入血糖仪市场(通过试纸收费盈利，各品牌试纸无法通用)，从而切分全球200亿美元血糖仪市场，相较公司目前4亿元营业收入，即使在血糖仪市场占据不到1%份额，收入水平也将翻几番。

　　5、品牌、渠道均具有显著竞争优势。(1)在品牌方面，公司拥有iHealth自创品牌，充分借力苹果，增加了品牌知名度和美誉度，降低营销成本。公司iHealth系列产品是世界首款与苹果产品相连的血压计、世界首款与苹果产品相连的Baby monitor、世界首款与苹果产品相连的蓝牙血糖仪、世界首款与苹果产品相连的安防产品)，在与苹果公司合作的过程中，苹果为公司在北美渠道市场拓展起到了很大的帮助作用。公司目前在美国、欧洲、日韩、港台等地都成功在三个门类(软件、医疗器械、电子产品)注册了iHealth商标。在国内iHealth商标注册还需要时间解决，但是并不影响公司产品在国内的销售。(2)在渠道建设方面，首先公司在过去几年海外市场积累了较多强势零售渠道资源，例如Bestbuy、苹果专卖店、Target等大型零售商。新产品拓展市场较其他竞争对手更加迅速。同时，公司在国内电商平台也已经有所突破，2013年公司传统产品的电商销售额超过7000万元，占国内销售收入接近50%。预计2014年公司在电商平台销售额增速将达到50%以上。此次公司与小米合作，将充分借力小米电商渠道，为公司渠道竞争力又有所增强。

　　6、从二级市场投资角度，公司是A股市场稀缺品种，极具互联网思维。此次得到小米投资和战略合作后，公司未来有望成为平台型企业。公司是A股市场目前唯一已经实现移动健康医疗产品大规模销售的上市公司。同时公司建立起的“硬件做入口、APP做连接、云端健康大数据应用”的商业模式已经初具雏形。公司意图成为未来健康领域的“苹果”，成为平台型企业。 我们认为公司在战略方面符合未来移动互联网的大局势，同时公司计划免费提供血糖仪硬件从而大规模获取客户，从后续的试纸和增值服务以及平台大数据应用获取收入的模式也符合互联网思维模式，是传统硬件企业中为数不多能够实现互联网思维落地的企业。同时，公司在产品设计方面追求极致，也躬行了互联网的“极致”思维，连续获得“IF奖”与“红点奖”等产品设计界的顶级奖项(2013 年共有4 款产品获得红点奖，2014年1月公司8款产品同时获得IF大奖). 此外，公司在快速迭代方面也执行较好，自2011 年以来，公司以每年2-3款 iHealth 新产品的速度，现已上市5大类别，10余款产品。在应用程序(APP)开发和云数据存储及服务方面，相应版本不断更新迭代，已基本具备一定个人健康服务的能力。

　　7、投资建议：九安医疗处于从传统医疗行业向互联网医疗行业转型阶段，不能以一般的PE、PS估值思路考虑公司价值。首先，公司毛利率水平相对保持稳定，体现出公司现有产品具有较强竞争力。而公司业绩目前处于盈亏平衡阶段，主要来自于转型期的研发费用支出(包括互联网人才招聘)以及探索新型营销模式的试错成本。我们认为，这些表面上“费用化”的部分，实质上应该是“资本化”的。其次，公司未来的主要发展空间并不在传统业务，关注公司移动互联产品的竞争力才是重点。目前公司iHealth产品竞争优势凸显，是首个在海外实现大规模销售以及较高品牌知名度的中国移动互联网医疗企业，先发优势明显，此次又与小米合作，更进一步增加了竞争优势。同时公司符合我们“四句真经”的筛选原则。我们长期看好公司业务发展，如果公司战略执行顺利，到2016年，核心用户群将超百万级别(并且更多是海外用户)，甚至达到千万级别，公司基于用户产生的非硬件潜在收入空间可大十亿级别，盈利前景广阔。预计2014-2016年收入增速分别为25.38%、46.69%和41.78%，EPS分别为0.03、0.10和0.23。给予“强烈推荐”评级。