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6月23日讯 6月23日-24日，中国银河证券2016中期策略报告会在青岛举行，权威专家、知名学者齐聚一堂，共同探讨2016年下半年宏观策略形式、中国经济与产业转型以及证券市场机会。

　　中国宏观经济研究中心主任郭克莎出席并发表讲话，他谈了三点看法，第一点看法是经济保持L型增长存在压力。未来一段时间，经济的最大风险是房价泡沫破裂，投资的最大风险是民间投资离场。第二点看法，价格通缩压力大于通胀风险。未来几年可能相当一段时间通胀周期来不了或者说新的通胀周期不具备到来的条件。第三个是政策趋向是综合调控加上预期管理。

　　以下为中国宏观经济研究中心主任郭克莎演讲文字实录：

　　主持人：接下来有请我们的老朋友中国宏观经济研究中心主任郭克莎做主题发言，大家欢迎！

　　郭克莎：各位来宾、女士们、先生们，大家上午好！感谢银河证券的邀请，使我有机会跟大家一起来交流。银河证券选择今天这个日子不容易，说明银河的底气还是很足的。下面我谈一下关于经济走势和政策取向的几点看法，刚才関根淳先生谈了很好的看法，下面祝宝良主任也会做宏观的分析，今天等于有三个宏观的内容。我就谈看法，没有图表。 第一点看法是经济走势。我的判断是保持L型增长存在压力。权威人士，现在这个词已经全国都知道了，很多地方领导津津乐道“权威人士”的判断，那么权威人士说经济是L型走势，我认为有两个含义，第一个含义是新常态思维，因为认为经济会出现U型或者V型的走势是一种周期性的思维，我们大家都知道有周期的时候，它过去就会出现这个，但是现在我们的经济是什么情况呢？进入了新常态、新阶段是主要的趋势，那么宏观调控主要是反周期，并不改变新常态，如果说宏观调控的长期作用等于零，那么经济就是中高速增长，中高速当然是L型，这是一个含义。

　　第二个含义实际上是一种预期管理，权威人士说“即使不刺激，速度也跌不到哪里去”，实际上并不是一种逻辑的推论，而是一个预期导向，为什么叫预期导向？就是稳定市场预期，增强社会信心，这个属于宏观经济学里面的一个新内容，叫做预期管理，预期管理的一种方式，我后面会说到这个方面。 那么我的看法是由于阶段转变与周期波动交织在一起，总量矛盾和结构矛盾相互影响，经济下行惯性还是比较大的，如果稳增长的政策力度不够或者松动，经济增速可能会继续下滑。权威人士在回答问题的时候是5月9号登出来的，我在5月8号的时候在中国证券报谈形势的时候，我的观点和他不一致，中国证券报5月16号还是登出来了，但是没有什么影响，影响主要还是权威人士。我的主要依据是经济短期运行基本上取决于总需求的变动，供给侧结构性改革对经济发展的作用相对缓慢，国际经济和贸易投资依然低迷，现在还看不到明显的曙光，对外需和出口不能带来明显的作用，国内需求中，消费增长只能保持相对平稳，投资还是经济稳定增长的关键，而投资增速面临持续下行的压力。主要有几个，一个是制造业仍然制约投资稳定增长，一季度经济出现了明显回升，是什么原因呢？主要得益于基础工业品价格回稳、企业库存回补的拉动效应，这带来了存货投资增长，但难以拉动工业固定投资稳定回升。在经济没有好转的情况下，根据我的判断，传统产业复苏的趋势是不明朗的，工业品补库存的效应一般只有两个季度左右，这个时间不会太长，那么制造业的投资仍然是制约整个固定资产的投资。第二是房地产投资，我认为它的回升态势不能持续，房地产投资在前几个月有明显反弹，主要还是商品房销售、房价上涨的拉动，但是大家认真看一下数据，这个投资来自哪里？不是来自开发商，不是来自企业，而是来自家庭部门，家庭部门主要是购房的信贷，你看房地产投资的资源来源里面，增长很快的是哪里呢？就是定金和预付款，主要是家庭部门，就是说把钱往房地产市场砸的是家庭部门，而不是企业，包括不是开发商投资，这个情况表明什么呢？后面投资不能持续。第三是基础设施投资难以高位快速增长，这个很明显，因为基础设施投资已连续几年高速增长，投资规模和比重大幅上升，保持高位增长的难度越来越大。第四是民间投资，民间投资占的比重很高，去年是62%，往下掉还在60%以上，一到五月份还在60%，最高达到64%，这次掉的原因是很复杂的，昨天看国务院出台的文件，民间投资的五个政策，我看了一下主要从融资角度采取措施，我估计民间投资短期内回稳就比较不错了，要回升难度比较大，所以它对整个投资的影响比较大。 概括地说，经济的L型走势应该是比较理想的，有利于今年中央提出的“三去、一降、一补”五大任务，也有利于促改革、调结构，并通过深化改革增强发展可持续性。但是最大的问题是投资增长能不能稳住。

　　未来一段时间，经济的最大风险是房价泡沫破裂，投资的最大风险是民间投资离场，一个就是观望，一个就是减持，所以这个影响会很大。 以前我们常说发展、改革、稳定的关系里面，稳定是压倒一切的，指的是社会稳定、政策稳定，而经济的稳定实际上是整个大稳定的一个重要基础。我研究了一下跟我们有可比性的一些国家，在进入新阶段、新常态之后的走势，发现日本、韩国和我国台湾地区在高增长阶段结束之后，经济都出现了一年的负增长，当然了，很快又拉了起来，然后就进入中低速增长阶段，长期增长率大概为4%到5%。我们国家可能经不起这个折腾，因为我们收入分配结构、社会保障水平还有改革开放的需要等等，不允许经济波动太大，所以保持中高速增长应该对于稳定预期、稳定信心各方面都很重要。现在实际上我们在政策上是可选择的，我看网上有一篇文章说，我们会不会出现负增长？如果是我们让经济自然的或者自由落体的下降，那么肯定带来一个大的下台阶，但现在我们采取的措施是扛着，死扛，扛住了，援兵一到我们就赢了，扛不住呢？一个是退到第二条壕沟去，再继续坚持，现在我们这几年有一点退，还有一个是撤，这个时候可能掉的比较多，但是也可能我们利用撤去做改革，做结构调整，然后再把经济拉回来，从长期看，这几种方法对于长期增长率大体是一样的，比如说短期波动一拉到十年的平均增长率，我认为大致一样，但是我认为我们国家特殊情况决定了我们采取一个“扛”的办法，就是短期内波动比较小，我个人认为这还是正确的，是不得不采取的一种比较好的选择。这是我的第一个观点。

　　第二个观点讲价格走势，后面要讲的是政策，政策取决于前面讲的这两个大方面，价格走势我认为通缩压力大于通胀风险，现在对通胀或通缩趋势的判断分歧很大，这种分歧影响宏观决策和货币价值的走向。从中长期看，很多经济学家说通胀周期是一定要来的，我认为这是旧常态思维，我认为未来几年可能相当一段时间通胀周期来不了或者说新的通胀周期不具备到来的条件。为什么呢？因为经济进入新常态、新阶段，低通胀或者通缩可能成为新常态。我也研究了几个可比国家的情况，像日本、韩国、我国台湾，在高增长阶段结束后的二十年里面，GDP的平减指数总体上处于低水平，日本在紧接着的另一个20年还陷入了长期通缩。为什么？经济增速上不来，通胀水平就上不来，同时没有大的事件引起所谓的滞胀，就是70年代发达国家的滞胀，那是由于石油价格的大涨，但是这种事件出现往往比较难，我认为这种事件在我们国内没有。 从中长期看，引起通胀的因素主要有两个，一个是货币量过多。这里没时间解释我们M2比重高的原因，但是货币多了以后不一定引起物价上涨，因为它流不到实体经济里面去，这种情况可能引起资产价格上涨，但是它对物价影响不大，因为实体经济吸纳不里流动性，吸纳就好了，吸纳经济就回升了，或者就稳定了。货币因素不会转化为实体的物价上涨。第二就是大家说的劳动力成本上升，我国劳动力供给和结构变化引起的成本上升，可能是一个长期趋势，但是在市场低迷、企业困难的情况下，劳动力成本上升会受到制约或者会消化掉。包括工资结构变化、工资最水平不上升，就是说你的低工资上升，高管工资被压住不动，这样的话，工资总水平并没有太多的上涨，所以劳动力成本不会转化为或者难以转化为价格水平的上涨。比如这几年工业企业、制造业企业的最低工资一直在提、一直在提，但是PPI一直在降。 那么现在要看的是短期，现在争论大的是短期，短期会不会出现脱离基本面的通胀，也就是经济低迷下的物价上涨，我认为我们国内有两大因素影响CPI，一个是食品价格上涨，食品类在我国CPI的比重很高，今年被调低后仍有较大影响。当前蔬菜价格涨势已基本环节，受关注的是猪肉价格上涨。但这轮“猪周期”受到其他肉类过剩、可替代性增强、饲料价格下行等制约，对食品价格和CPI的影响幅度、时间相对有限，下半年会逐步回落。另一个因素是输入型通胀。货币贬值，输入型通胀很厉害，我们国家相当一段时间内不可能出现大幅贬值的趋势，不可能出现这种趋势，在其他方面，比如说短期内，现在大家都以大宗商品价格判断，我是认为价格上不来，反弹后肯定进入一个震荡期，这个震荡期会有很长一段时间，对我国的输入型影响不会太大，后期也会减弱。 第三个是政策趋向，我认为是综合调控加上预期管理。一个就是保持需求和调控力度，第二就是深化结构性改革，第三是加强供给侧管理，中间两个加起来就是供给侧结构性改革，第四个是稳定和引导预期，就是加强预期管理。那么从需求调控看，我认为要实施适度宽松的货币政策，用这个货币政策来支持积极的财政政策，否则的话，大家都同意积极的财政政策，可是对货币政策有争议，但是没想到你离开了适度宽松的货币政策，积极的财政政策怎么推动呢？那么要用定向的方式来调控，来促进总需求扩大，实现稳增长的目标。 这里有点思想性的东西，就是要把新常态思维和反周期思维结合起来。第一，在新常态下，高增长转为中高速增长，但是周期影响可能使增速下降比较多，比如说周期影响可能会拉低增速一到两个点，如果信心低下滑，还要增加一两个点，所以中央提出的转入中高速就不能实现，这个时候必须依靠反周期的宏观调控抵消这一两个点，使经济保持在中高速增长轨道。第二是在经济出现反弹企稳、基础不牢的条件下，这个时候反周期的政策最忌讳的就是退出和调整，这不是大家可以讨论的，而是它是有规律的现象，除了你全面的好转，就是全世界所有国家整个大的基本面有一个重大的力量在推动，有一个重大的科技突破或者一个国家货币的大贬值，如果没有出现重大事件的情况下，有规律的短期的企稳是一种反弹，大家知道买股票反弹的时候不能随便往里冲，是吧？那么经济也是这样，这个时候你如果政策退出，那它就又下去了，今天的股市非常像我们的经济。第三，稳增长与防通胀是两种相反的政策取向，两者不能兼有也不能兼顾，如果加入了防通胀的政策因素，稳增长的政策效果必然大打折扣。 现在争议最大的就是货币政策的取向，因为财政政策大家比较支持，货币政策因为关系到杠杆，所以争论很厉害。可是按照新常态理论，我认为货币政策应该转变政策观念，怎么转变？在旧常态下，央行的任务是防通胀，盯住CPI，它承担了防通胀的职责，全世界都一样，但是其他国家的央行已经悄悄在变，我们更应该变，为什么呢？我们还进入了新常态，我们更应该变。特别是考虑到在“三期叠加”阶段，出现需求扩张型通胀的概率是很小的，但是出现需求萎缩型通缩的概率还是比较高的。物价在2以下持续徘徊，实际上我们国家CPI的结构一抵消，你看数据的，一段时期后它就下来了。所以根据中央提出的认识新常态、适应新常态、引领新常态的大逻辑，央行应该改变以防通胀为主线的政策惯性思维，把货币政策的理念和重心转移到应对经济下行、缓解通缩压力上来，因为通胀水平它一旦下去了，相当一段时间你就拉不上来。

　　如何把握好货币政策的度？第一是保持货币供应量、社会融资规模平稳较快增长，保持市场流动性合理充裕，为经济平稳运行创造有利条件。第二是促进市场资金价格、企业融资成本稳定下行，支持实体经济复苏和转型发展。第三是稳定和引导市场预期，特别是引导社会资金流入资本市场，特别是股票市场，实际上是大股票市场，也就是支持股本股权融资比重，加快融资体系调整和机制转型。第四是支持地方债务置换、资产证券化等改革举措，使货币政策起到输血、润滑的功能，推动实体经济与金融部门协调发展。第五也是很重要的，钱总是要流向一些地方，宁可让它流入资本市场和股市，也不能让它流入房地产市场。 从供给侧结构性改革看，理论热度已经很高，谁都在讲供给侧改革，但是实践过程相对滞后。我认为要处理好结构性改革与供给管理的关系，虽然两个有联系，但是两个也是不同的，必须通过深化改革来促进结构调整，包括去产能、补短板。因为时间的关系，去杠杆的问题我这里就不说了。我认为供给侧改革里面除了减政放权这个大背景，最重点是深化国企改革和金融改革，时间关系就不展开了。

　　那么对改革大家几乎没有任何异议，呼声很高，但是地方和部门现在推进改革的动力是不足的，主要问题还在于体制，那么需要解决什么问题？我认为最重要的是几个方面。一是中央要加快改革顶层设计，在综合研究基础上制定超越部门局限的改革方案，虽然提出过程中也经过很多部门的讨论，但是讨论都是不疼不痒的，最终都是以主管部门，比如国有企业改革的方案由国资委提出，它受自身条件或者利益的限制，不可能提得很到位。一个改革实际上它都是综合考量过的结果，因为它涉及到方方面面，必须综合研究，我认为中央必须加快综合研究和顶层设计，然后分步骤、分阶段来推进实施。第二就是在明确改革框架的基础上，放手让地方去推进改革实践，就是从上到下再从下到上，让地方去探索，让它发挥积极性和创造性。第三是改革要有配套政策措施，要尽快制定这个配套政策措施，因为马上一改就出现问题，比如国企一改，马上就出现很多下岗、很多资产处置的问题，所以你必须跟在后面解决面临或出现的问题，同时不断调整改革的思路和方案。

　　最后一个就是预期管理，预期管理应该说是一个非常重要的，在我们这个阶段如果能运用好这个政策，以较低的政策成本发挥较大的效应。这轮国际金融危机以来，预期管理得到发达国家的重视，美国尤其是美联储已经有效运用了这个手段，如量化宽松政策不是一次出，而是一次一次出，它就是观察市场预期的变化，不够再加，不够再加，够了就停。比如它最典型的前瞻性指引，老是说我的利率包括在0到0.25之间，我要保持多长时间不变，在他这种预期管理下，美国股市从7000点一直涨到18000，它如果预期搞得好的话，它也不容易下去，它就在那里徘徊，它就是掉到17000，他说一说又回来了。尽管我们透过现象看本质，我们认为美国经济扛不过全球经济，美国一家货币政策，扛不过全球的货币宽松。中国的宏观调控已开始重视运用预期管理手段，如权威人士的表态和表述观点的风格已直接拉开了预期管理的架势。但要真正使预期管理起到事半功倍的作用，也并不是一件容易的事情。 那么怎么做好预期管理？我个人作为学者，我认为要加强对预期管理理论的研究，也加强对其他国家实践的研究，包括对预期管理的功能、内容、方式和作用。我认为首先要把预期管理运用到货币政策，因为整个宏观调控很大，要促进经济、金融平稳运行，如果货币政策稳住了，可以为经济提供更好的基础。 搞好预期管理的基本要求：第一是适应市场预期的走势和公众行为的特点，第二是注重遵循客观经济规律，第三是增强政府引导预期的权威性、公信力，你要让人家相信你，你的预期在起作用，这个关系到政府的权威和公信力。第四是加强预期导向的逻辑性和正确性，就像证券公司做报告一样，这个观点你要论证首先要逻辑严密，对不对不知道，事后发现你错了，但是你的逻辑还在，你最好是又正确又预测对了，那大家下一次就听你的了，预期管理就成功了。你如果说说错了，但是我逻辑是严密的，那么你第二次说的时候，至少还半信半疑。所以逻辑性和正确性要结合起来。最后是要提高预期管理的有效性。 最后只有四个字——谢谢大家！

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