公司是上海市嘉定区国资控股的企业，已公告非公开发行引入光大控股作为战略投资者，并期望和光大控股旗下房地产资产管理平台光大安石合作，发展房地产资产管理等轻资产业务。

资产质量好，负债负担轻，公司安全边际高，但传统业务模式发展可持续性有疑问。2015年三季度末，公司净负债不足8亿元。一旦公司增发顺利完成（已获批），现金将更加充裕。公司主要土地储备和在建项目在上海和昆山两地，项目销售确定性高、含金量足，公司具备较高安全边际。但是，公司异地扩张能力不强，上海本地土地市场竞争较为激烈，公司以传统开发模式继续扩张土地储备并不容易。因此我们认为，公司亟需寻找新业务模式。

房地产基金行业发展大有希望。历史上，我国土地市场公开透明程度低，拿地能力无法跨区域复制，全社会资金成本持续偏高，出租回报率缺乏吸引力。因此，房地产基金发展举步维艰，专业能力无从表现，不少沦为债权融资的小渠道。目前，我国最大的房地产基金公司资产管理规模不过数百亿人民币，和美国黑石房地产基金千亿美元的资产管理规模相去甚远。近期，全社会资产回报率下降，开发标准化程度提升，拿地流程日渐透明，租金回报率开始有吸引力，房地产基金行业或将迎来发展好时机。

借力光大安石，公司具备培育房地产基金业务的优势。光大安石是中国排名靠前的房地产领域私募股权公司，公司累计资产管理规模超过500亿人民币，具备较强的投资能力和专业化的资产管理运营增值能力。2016年初，公司公告参与上海光翎的利润分配，同时也享受沪太路项目的管理费收入。我们认为，这是公司涉足房地产基金管理行业的起点。而光大安石的投资能力和资产管理能力，是公司未来发展房地产基金业务重要的护城河。

风险提示：公司房地产基金业务未成体系，市场也并无对房地产基金业务的成熟估值评价标准；尽管光大安石能力较强，但基金的权益级份额可能因为市场波动而面临亏损；光大安石和公司合作仅有个例公告，未来长久合作模式仍不清晰；上海楼市若大幅调整可能造成公司资源价值下滑。

盈利预测和投资评级。我们预测，公司2015/2016/2017年EPS分别为0.40/0.65/0.75元/股（按增发后股本），公司NAV15.92元/股。公司刚刚涉足房地产基金业务，且基金权益级份额在短期并无业绩贡献，少量管理费收入对公司业绩增厚是有限的。但是，如果能积极扩张房地产基金管理规模，将对公司长期的成长性有很大帮助。我们给予其2016年25倍的PE水平，和16.16元/股的目标价；公司当前股价13.55元/股，我们首次给予“买入”评级。

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