客观因素致重组方案终止，但公司拟增资喜游不超5000万元助力其海外目的地布局

收购标的境内外股权复杂，审批流程长导致本次重大重组事项无法如期完成，致使本次重大资产重组事项终止。具体来看：一是由于喜游的主体多、体量大，且大部分主体在境外，审计的工作量大；二是喜游之前的股权不是同一控制人下，存在较多股权代持关系，今年2月3号才完成所有股权的内部重组，比预期的12月31号更晚，导致必须以3月31日为审计节点，而3月31日以来的仅1个月多的时间无法完成上述尽调、审计工作。在这种情况下，公司决定先终止重组喜游，但选择联合其他投资方增资不超过2亿（此前增发方案即准备对喜游增资2个亿），助力喜游的海外目的地布局，并以此未来有望优先获得喜游的控股权，未来在条件成熟后可能会再考虑重组或收购。公司预计资金到位后喜游在越南、巴厘岛、日韩等线路上会有不俗的表现，这些区域带来的营收未来有望达到喜游营收的30%以上。

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增资荷杭假期，分享出境游&周边游的双成长，“模式独特+协同显著”打开未来成长空间

荷杭假期的优势：1、华东线出境游龙头，目前是华东地区最大的欧洲出境旅游批发商之一（预计在华东线欧线批发商中排名前三），也是华东地区最大的直营零售门店旅行社之一，通过“直营门店+批发+目的地”垂直一体化业务模式缩短了客户与目的地资源之间的中间环节，有效地提升了客户体验及业务毛利。2、直营门店快速扩张（预计16年直营门店超100家），且积极利用周边游做导流（高频次，黏性高，可盈利，带动出境游增长且导流成本低）。

腾邦与荷杭假期的协同：1、腾邦机票资源可以与荷杭形成良好互补，对其长线、东南亚业务助力显著；2、荷杭的旅游业务有助于腾邦的旅游布局，与腾邦金融、欣欣旅游等协同显著。

增资预计对应16年动态PE17倍，相对良好。公司公告中表示2016年荷杭假期旅行社预计服务出境游人次超过10万，周边游人次超过25万，预计可实现营业收入8亿元，净利润2000万元。参考荷杭假期增资后估值不超3.5亿元，本次增资对应16年动态PE近17倍，参考目前同类可比标的众信旅游、凯撒旅游对应2016年动态PE分别为58、53倍（按5月12日最新股价和万德一致预期计算），我们认为本次增资对应PE仍相对良好。

腾邦国际未来2-3年规划：布局旅游流量+目的地资源，并以目的地零售及互联网金融业务来变现

公司未来几年坚持“旅游*互联网*金融”的发展战略，目前在重点强化旅游布局（从收购欣欣旅游，到本次投资喜游和荷杭均可看出）。未来2-3年侧重布局旅游流量+控制目的地资源，再通过目的地零售及互联网金融来实现流量变现。

公司首选投资喜游和荷杭，一是由于两个公司的创始人都有丰富的行业经验，一个擅长获客流量，一个擅长目的地资源的获取和控制。未来腾邦会继续强化获客渠道及目的地资源控制两方面的布局。并且，为了解决旅游行业普遍毛利率低的问题，公司一方面会深挖目的地资源，把产业链上能够进行利润切割的重要部分（即零售购物）牢牢把握；另外也会在形成旅游流量后，通过互联网金融来变现。

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二股东华联集团持续增持，增持均价19.14元高于现价，彰显对公司中长期发展信心

2016年2月29日起至2016年5月11日，公司二股东华联集团通过深圳菁英时代基金管理股份有限公司累计增持腾邦国际110.24万股，合计增持金额达2,100万元，且增持均价19.14元高于现价（截止5月13日，公司最新收盘价为18.40元）。增持后，华联集团持股比例从9.74%增加到9.94%。

我们认为，虽然本次增持与华联集团此前2015年7月股灾时的救市承诺相关，但从上述承诺的提出和履行，也充分彰显了二股东华联集团对公司未来中长期发展的信心。

重组终止预计影响有限，增资“喜游+荷杭”完善旅游产业链，二股东增持显信心，维持中长线“买入”评级

虽然由于收购标的境内外股权复杂，审批流程较长导致本次重大重组事项无法如期完成，致使本次重大资产重组事项终止。但从公司增资喜游助力其海外布局，以及积极增资华东线出境游龙头荷杭假期的情况来看，公司正通过在出境游目的地和获客端双向发力，加速布局旅游全产业链，有效完善“旅游*互联网*金融”生态圈。虽因本次重组终止，公司在终止本次重大资产重组事项之日起三个月内不再筹划重大资产重组事项。但从公司申请延长公司非公开发行股票决议有效期也可以看出，公司后续通过与资本市场互动加速布局腾邦大旅游生态圈的意愿仍然强烈。与此同时，二股东华联集团今年以来累计增持110万股，充分彰显对公司中长期发展的信心，且增持均价19.14元高于现价有望构成情绪支撑。

暂不考虑喜游并表和增发方案的影响，考虑增资荷杭假期等的权益贡献，我们预计公司16-18年0.31/0.38/0.43元（暂按最新股本摊薄），对应16-18年PE55/49/43倍。我们继续看好公司长期战略布局的发展前景，短期股价波动或带来中长线配置机会，维持公司中长线“买入”评级。

风险提示

航空公司直销大幅提升和佣金率继续下降的风险；出境游系统性风险（境外目的地政治动乱、恐怖袭击等）；非公开股票方案推进具有一定的不确定性；增资收购标的未来发展存有一定的不确定性。

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