近期政策面与基本面变局频现。政策面上，在2014年来持续宽松的背景下，3月央行一系列举动或表明货币政策宽松程度已在边际递减；基本面上，PMI初“迎春”，经济复苏有望持续。双线交织下，资本市场路向何方？我们尝试从通胀、汇率、经济、货币政策、流动性5个方面进行阐述，以期对经济形势与资本市场表现进行展望。

通货膨胀方面。在中国供给侧改革不断推进、过剩产能去化和经济结构调整的背景下，又伴随猪肉、鲜菜等食品价格维持相对高位，房地产价格上行，再叠加服务业和工资价格刚性，从而导致了近期通胀温和上行，也对未来通胀的预期造成压力。但是，我们认为，年内通胀压力整体有限，呈现“亚通胀”局面，市场担忧的滞胀仅为小概率事件。

汇率与通胀关系方面。在强势人民币周期中，中国通胀压力非常大。一个重要原因在于，中国是基础消费品的出口国而非进口国，基础消费品价格受海外因素影响较小，这就使得进口消费品价格对我国通胀影响非常小。而通胀与汇率关系密切的根本原因在于中国经济的主导驱动模式，即从以往的旧常态来看，均是投资驱动经济回暖，房地产过热导致经济和通胀周期完全一致。

经济复苏方面。工业品价格全面回升、BDI指数迅速上行，与2月工业数据出现背离，这主要源于微观主体生产决策与宏观形势之间的分歧，同时也有时滞方面的原因。未来工业品价格回升局面有望带动企业从去库存向加库存转变，有望在“最后一跌”后带动工业增加值回升。同时，3月中采、财新制造业PMI双双回升，一改此前分化或同时下探的格局，表明制造业回暖大幕全面拉开。其主要逻辑在于受需求强劲、供给加速双双发力，需求向供给传导，而根本原因在于稳增长政策和房地产政策逐步发挥效果。

货币政策方面。我们认为近期货币政策更趋实质中性，主要担忧或为近期房价上涨、猪肉鲜菜超预期上涨等引发的通胀压力。此外，外部约束（汇率压力）和供给侧改革要求避免“大水漫灌”也是约束货币政策的深层次原因。

流动性方面。我们建议投资者关注流动性总体环境。首先是流动性碎片化特征更加明显，中小机构流动性堪忧，市场整体流动性环境更加脆弱；其次，周期化到期量不断加大，流动性缺口循环往复，实属中国版OT；最后，价格作用加强，流动性正在经历从量变到质变的过程，央行政策利率走廊基本成型。

对未来经济和资本市场的判断。预计3月份工业增加值同比增速5.9-6%，固定资产投资累计增速10.4-10.5%，2016年一季度GDP同比增速6.7%。二季度汇率风险在减小，建议关注资本管制。债市收益率难以继续下行，4月初反弹概率较大，未来随着经济景气度改善，部分高收益债可能会带来超额收益。