上海家化 (600315)
一季报业绩增长 16%符合预期，期待新管理团队带领公司稳定发展

 2014 年一季度 EPS 为 0.24 元，同比增长 14.3%，业绩符合预期。公司一季度实现收入 13.5 亿元，同比增长 14.7%，归属上市公司股东的净利润 1.62 亿元，同比增长 15.9%，折合 EPS 为 0.24 元，业绩基本符合我们对一季报的预期。
预计一季度自有化妆品品牌增长在 11%左右，预计花王代理增长在 50%以上。
 公司对 2013 年一季报存在的差错进行了追溯调整，主要包括：1）与代加工厂的委托加工交易的会计处理。2）销售返利及应付运费的计提。3）跨期运单未达的收入确认。4）会员积分递延收益的确认。5）年终奖计提的会计处理。
报表调整后冲减 2013Q1 收入 1.5 亿、营业成本 1.5 亿、销售和管理费用共 1494万元，调高归属母公司净利润 1705 万。
 毛利率和净利率保持稳定，资产结构整体较为健康。2014Q1 化妆品行业整体销售较为疲软，得益于高端产品销售占比稳步提升，公司增速好于行业平均水平。公司毛利率水平保持稳定，2014Q1 毛利率与去年同期基本持平为 63.5%。
期间费用方面，销售费用率同比增长 2.1 个百分点至 40.7%，管理费用率同比下滑 1.9 个百分点至 11.2%。由于 2014 年公司开始按季度对销售返利和运费进行计提及在奖金实发当月冲回上年预提年终奖，一季度销售费用率相比会计处理方法调整前下降，2014Q1 净利率与调整后的去年同期净利率水平基本持
平为 12.2%。公司资产结构整体较为健康，存货小幅增长 7%至 4.69 亿，应收账款增长 12%至 4.8 亿元，经营性现金流净额增长 39%至 3.7 亿元高于净利润。
 公司作为国内日化行业龙头企业实力雄厚，新董事长上任半年以来已理顺对公司的未来规划，管理团队调整也较为顺利，维持买入。公司 4 月针对新董事长推出了长期激励，采用股票增值权方式，行权价格 34.4 元，行权条件为14/15/16 年收入分别同比增长 16%/18%/20%。我们认为公司未来将着重股权激
励等长期激励方式留住骨干，管理团队将趋于稳定，维持 14-16 年 EPS 为1.45/1.73/1.98 元的预测，对应 PE 为 23.1/19.3/16.8 倍，维持买入评级。

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