“众里寻她千百度，暮然回首，那人却在灯火阑珊处”。金融市场往往很奇妙，因为在不经意，行情有时便能走出一片意想不到的新天地！投资者习惯于在各类新闻、政策和言论中苦苦寻觅关于市场未来的蛛丝马迹，而往往忽视了很重要的一点，市场本身就是最好的预言者之一。而如今，原油和黄金市场的新变化，就似乎能令人直呼“不看不知道，一看吓一跳！”

按照技术派理论的定义，资产价格自最低位上涨20%即可称之为步入牛市，而如果以这一衡量标准为依据，目前当前无论是黄金还是原油市场，都正处在最新一轮的“准牛市”行情之中。

在黄金市场方面，金价自去年12月3日触及2009年10月以来低点1046美元/盎司以来，已累计反弹了将近200美元。金价在上周四曾一度升至1年高位1263美元/盎司，以当时的价位计算，黄金自去年12月的最低点累计大涨了20.8%，而即便过去一周有所回落，黄金当前所处的1230美元价位仍较此前最低点大涨了逾17%。

原油市场上，尽管随着近期价格持续走低而每日涨跌幅度不见削减，油市的剧烈波动颇具“水分”。但价格自低位反弹逾20%的现象依然是不争的事实。从走势看，油价在1月曾经历过一轮超过30%的暴涨行情，而始于2月中旬的这轮反弹，其涨幅也已达到了23%。

金融变量的走势既是市场情绪的现时反映，也包含了隐藏的变局信息。动荡之中，更是需要关注市场自己发出的警示信号。而如今，黄金与原油市场当前所唱的这出“准牛市”戏码，究竟孰真孰假？两者的上行之路，究竟哪一个更有可能延续？金油比例之间，又有哪些不为人知的秘密有待挖掘呢？以下，我们将与大家一同探讨一番。

【黄金价格2016年打响翻身仗！“牛市”实至名归？】

国际金价在2011年9月曾触及1900美元/盎司，但也标志着长达十年的大牛市的终结，在这期间金价涨幅达到“惊人的”645%。而在经过多年熊市的蛰伏后，有多个迹象表明牛市可能即将开启或者已经展开。2016年初的爆炸性行情推动黄金价格达到一年来最高点，全球股市熊市、美元下跌以及以及负利率扩散让投资者从其他市场仓皇出逃，进入黄金市场。

目前，黄金自今年伊始以来，涨幅已高达近14%，这是自1980年以来最佳的新年开局。随着新年伊始以来全球股灾的不断上演，这种担忧帮助黄金摆脱了持续3年的低迷，金价升至一年来的最高水平。相比之下，全球股市自去年5月以来跌幅超过20%，进入了熊市。

央行政策面的宽松春风也令金价如虎添翼。去年，由于投资者对美联储(Fed)首次加息感到不安，金价暴跌。但如今，投资者关注的是相反的情况：利率不断走低、乃至降为负值的前景。

位于伦敦的金属交易员索尔表示：“如今我们正看到咨询电话大量增加，很多人想移除对股票、银行、债券和政府债务的风险敞口，转而买入黄金。”

这种前景引发了人们对全球经济放缓的担忧，并让他们觉得各国央行已用尽了刺激经济的工具。对长期看好黄金的人士来说，这证实了一点，即各国央行会在发生危机时让本币贬值。这些人士将黄金视为长期的价值储藏手段。

托克维尔黄金基金(Tocqueville Gold Fund)联席投资组合经理约翰·哈撒韦(John Hathaway)表示：“人们对央行丧失信心，这将对黄金起到支撑作用，而这种信心的丧失只是刚刚开始。起推动作用的是股市的持续下跌。这些年的零利率推升了大量垃圾的估值。”

欧洲央行(ECB)在去年12月将利率降为负值，日本央行(BoJ)上月也做了同样的事情。瑞典央行上周四将利率进一步下调至-0.5%。美联储主席珍妮特·耶伦(Janet Yellen)也表示，美联储正在研究短期利率为负的可行性。根据摩根大通(JPMorgan)对始自1975年的数据的分析，在利率处于低位且不断下降的环境下，黄金的表现好于股票、债券以及众多大宗商品。摩根大通表示，在美国实际利率处于低位且不断下降期间，黄金的月均回报率为1.4%，而其长期平均回报率为0.4%。该行预计，到今年第四季度，金价将升至每盎司1250美元。

美银美林(Bank of America Merrill Lynch)表示，上周金价上涨主要受黄金ETF买家推动，流入此类ETF的资金的规模为将近6年来的第二高水平。这些ETF买家来自全球各地。汇丰(HSBC)表示：“以前的大量买盘主要来自北美买家，但今年的买盘在全球的分布更为均匀。这支持了金价的上涨。”

不过，不少分析师也警告，金价如此快速的上涨应该会迎来调整。伦敦经纪商Marex Spectron贵金属业务主管戴维·戈维特(David Govett)表示：“我不认为我们处于一轮持续的牛市之中。只需几个利好的经济数据就能改变人们眼下的想法，到时候所有人都会跳出这艘救生艇。”

据彭博(Bloomberg)最新的调查显示，7周以来，投资者们和交易员对黄金市场第一次看空。MitonOptimal Group首席投资官Andy Pfaff表示：“目前我对黄金看空，我认为金价会测试1150美元/盎司水平，因为黄金市场看多太快太多。”

【油市空前高波动创“最无价值”牛市，部分投行转而唱多！】

与黄金“准牛市”的厚积薄发相比，原油市场当前的这轮新“牛市”，显然缺乏令人相信价格可能继续上涨的更多理由。随着原油市场近期持续出现了史无前例的高波动，油价自2月11日触及26.05美元低位反弹以来，仅仅花费了五个交易日就来到了牛市的临界点20%的涨幅区域。然而明眼人都知道，当前的原油市场，既然可以用五个交易日飙涨20%，也能用五个交易日甚至更少的时间，将这些涨幅尽数回吐。

CNBC表示，如仅仅根据资产价格上涨20%这一对牛市的技术性定义，那么油市的确已经进入牛市。不过，CNBC高级分析师、评论员Ron Insana也对这一点仍存疑虑。尽管沙特、俄罗斯、卡塔尔和委内瑞拉四国就冻结产量达成协议，但伊朗等其他OPEC成员国是否将跟进仍是未知数。目前为止，答案是No。

目前，无论从原油任一图表上来看，自熊市反弹20%的涨幅都看似较小。油价已经两年未处于熊市之中，此前曾连续8年处于熊市之中。受原油峰值理论困扰，2008年7月油价触及145美元/桶高位，但当时以美元为单位的每日波动幅度与今日油价来到30美元附近时的幅度几乎如出一辙。这令当前油价每日宽幅震荡超过5%已成家常便饭。

Insana指出，鉴于近期的大幅波动，我倾向于认为，油价的反弹仅是暂时性的…是一个熊市，或死猫反弹。Insana表示，油价可能会进一步上行，但我认为原油处于长期下降状态之中，因供应过过剩且原油需求很可能将继续收缩，而不仅仅是出于经济原因。

不过，随着近期价格的企稳反弹，油市的悲观情绪早已化解了大半，市场目前也并不乏看多甚至呼吁抄底原油的呼声。此前一直唱空油价的高盛就认为，原油市场的新牛市即将涅槃重生。高盛表示，低油价将使得大量产能被迫关闭，从而使得供大于求的现状得到逆转。

高盛分析师Jeff Currie和Damien Courvalin在他们的最新报告中指出，2016年下半年，原油市场基本面将出现变化。供求关系的再平衡将孕育出油价的新牛市。高盛预计，美国原油产能575000桶/日的下降幅度将会扭转油市供大于求的情况。

高盛还表示，油价企稳反弹的一个重要信号是远期价格曲线的走平。“从历史表现来看，悲观投资者会在远期价格走平接近现金成本时做多，这通常是大宗商品由跌转涨的风向标。”

本周初，高盛期权策略分析师John Marshall和Katie Fogertey也在报告中表示，从期权市场看，石油股票的看空程度已经过于极端，目前是时候下注能源股将反弹了。高盛推荐投资者购入SPDR能源板块ETF（XLE）的看多期权。不过，高盛分析师们也表示，期权市场的指标对长期趋势并不灵验，只能预示短期能源股可能出现的反弹。

高盛此前一直以唱空油价而出名。在去年大多数时间里，高盛均将20美元作为油价的远期目标价格。不过去年末高盛却大幅上修了对于标普高盛商品指数的预估。在高盛的最新预期里，2016年涨幅最大的能源价格，将达到7%，WTI的反弹则可能有43%的空间。

【黄金原油谁能笑到最后？金油比的危机征兆会否成真？】

从逻辑上看，当前黄金和原油市场虽然双双来到了踏入“牛市”前的最后一步，但其本身的关联性也许并不合理！其实，在过去半年的多数时间中，黄金与原油价格之间更多地反而呈现出的是价格反向的关联性，并非同涨同跌。而就后市而言，原油和黄金两者究竟虽能笑到最后，或许不仅仅将关系到这两个市场的参与者，也将对全球金融市场意义深远。

经历了新年伊始交易的市场人士显然都知道，目前油价正愈发被投资者们视为市场风险情绪好坏的风向标。每当油价暴跌时，全球股市往往也会快速跟跌，反之亦然。而黄金则正日益成为全球市场愈发信赖的避风港，每当油价暴跌等市场担忧因素引发全球避险情绪升温，金市的买需往往变得更为旺盛。

这本身或许预示着，黄金与原油当前所处的“准牛市”，最终将有一个因为泡沫破灭而最终败亡。两者要想一同上涨，除非出现中东地缘战事爆发、全球“货币战”全面打响等特殊性风险事件的爆发，但这些事件往往可遇不可求。

而无论最终是油价再现暴跌还是金价重回熊市，两者之间比例的变化，都很可能打破全球金融市场的风险平衡。在今年2月中旬，一盎司黄金能购买的原油桶数一度处于数十年来最高水平，鉴于这一比率似乎相当“诡异地”预示重大金融危机，一些策略师曾对此感到忧心忡忡。

如下图所示，黄金兑原油比自今年初以来飙升。上周四(2月11日)每一盎司一度能够购买46桶原油，而本周随着油价的反弹，价格比有所回落：

ADS Securities首席市场策略师Nour Al Hammoury说道：“这一比率实际上非常重要，它预测到了此前所有的危机。”Nour Al Hammoury指出，黄金/原油比在金融危机期间飙升的一个原因是，当经济增长疲弱时油价倾向于下滑，而由于投资者感到忧虑，因此黄金在这种环境下会上涨。

历史给金油比与风险轮转的相关性提供了强力支持：在过去506个月里，只有14个月份金油比超过30，这14个月份分布在1986年、1988年、1993年、1998年和2015-2016年的岁末年初。值得注意的是，1986-1988年,1993年和1998年三个时段，都处于大宗商品下行周期，即都面临着经济风险上行的挑战；而这三个时段，都伴随着或预示着地缘政治动荡的升级。1986-1988年的背景是阿富汗战争和两伊战争高潮，1993年的背景是索马里战争和黑鹰坠落，1998年的背景是沙漠之狐行动和科索沃战争。

英国金融时报认为，金油比已经升至1974年以来的最高点。这种不易察觉的反常现象，实际上暗示着，市场对风险结构的当前认知存在一定的“厚此薄彼”，全球风险轮转可能正处在将变未变的重要关口。如此背景下，大类资产配置的宏观策略也需要顺势而为、应时而变，围绕风险轮转的方向，适时、适度地预调、微调。

从学理上分析，金油比可以视作风险结构变化的前瞻指标：一方面，黄金和原油同属大宗商品，长周期看具有趋势一致性，历史数据也证明了这一点，因此，正常状态下，金油比不会发生异动，一旦异动，就意味着变局出现的可能性已经悄然加大。另一方面，更重要的是，黄金和原油的风险敏感特质是不同的，原油和实体经济总需求的联系要明显强于黄金，而金价对经济风险的敏感性要小于油价，对地缘政治风险（特别是中东以外地区）的敏感性要大于油价。

金融时报还认为，回到现在，2015年12月至2016年2月，金油比在30上方持续上升，这实际上印证并预示了四点：

一是，市场对经济风险的反应可能过度了，春节期间剔除中国因素的“压力测试”和美国近期劳动力市场数据均表明，中美两大经济领头羊的基本面韧性要强于市场春节前的悲观预期。

二是，油价在30美元/桶以下很难构成新常态，油价暴跌不仅透支了总需求萎靡的影响，而且已经带来供给层面产量冻结的变化，此外，由于全球产油成本的国别差异很大，油价在绝对低位的运行已经伤及部分重要国家的底线，很可能由经济问题上升为政治问题。

三是，市场对地缘政治风险的警惕是相对不足的，2016年是地缘政治大年，美国大选、英国退欧、中东乱局和朝鲜半岛局势等都充满不确定性，金融动荡和地缘震荡将轮番成为市场主题；从春节期间的变化看，朝鲜半岛局势愈发紧张，沙特行动也打破了中东局势的短期平衡，这两个领域发生黑天鹅事件的几率正在悄然加大，全球风险轮转可能由此发生。

四是，市场并未“真正”恐慌，虽然2016年新年以来国际金融市场震荡剧烈，股票市场全面深跌，但VIX指数并没有大幅跃升，由此可见，空潮汹涌并没有伴随着深度恐慌，地缘政治动荡加剧可能将是未来市场“真正”恐慌的导火索。

金融时报给出的投资建议是：风险轮转正悄然改变金融市场运行的宏观逻辑，大类资产配置可能也需要顺势而为、应时而变。首先，避险需求全年来看起起落落，但不会彻底缺席，避险开启是阶段性的，避险关闭是常态性的。其次，油价对经济风险计价的程度较高，30美元/桶以下的运行是不稳定的。再次，地缘政治风险和经济风险并存且轮转的背景下，确定性是最稀缺的投资属性，少数确定性较高的投资方向（例如中国的消费升级）将受到宽松货币的追捧。

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