2026年铁矿供给表面看还是宽松的。但把表格拆开来看，情况有些不一样。16个主要矿山主体1-9月合计产量约10.17亿吨，同比净增约2,298万吨，增幅2.3%。其中约805万吨来自印度NMDC（主要是国内销售），真正进入海运市场的净增大约1,493万吨。

　　真正的变化在于力拓皮尔巴拉、必和必拓西澳、FMG和淡水河谷自有矿这四大合计只多了59万吨，而且还全靠一季度的低基数。真正的增量来自MinRes的Onslow和几内亚西芒杜，两个新矿区合计多产约2,044万吨。铁矿的增量，已经不在四大手里了。

　　一、净增约2,300万吨，四大只贡献59万吨

　　16个矿山主体里，8家增产、8家减产。毛增量约3,832万吨，减量1,534万吨，直接吃掉了40%。增量高度集中：Onslow、西芒杜SimFer和WCS三处合计增约2,044万吨，占毛增量的53%。再加上NMDC的805万吨，这四家贡献了74%。

　　图1： 2026年1-9月主要矿山产量同比变化（万吨）。数据来源：各公司季报；SMM船期数据

　　四大矿山前三季度合计产量8.27亿吨，同比只多了59万吨，增幅不到0.1%。体量最大的四个系统几乎原地踏步，增量方向已经交给了小得多的新矿区。

　　图2： 主要矿山2026年1-9月产量账本（万吨）。数据来源：各公司季报；SMM船期数据

　　二、扩产靠新矿区：Onslow与西芒杜接过增量

　　Onslow是今年单一最大的增量来源。MinRes旗下Onslow铁矿1-9月产量2,685万吨（100%口径），同比增加879万吨，增幅48.7%。2025年上半年还在爬坡，二季度单季只有618万吨；2026年三季度已经做到1,026万吨，创投产以来单季纪录。按发运折算，年化运行速率约3,690万吨，已经超过3,500万吨/年的设计产能。

　　图3： Onslow铁矿季度产量（万吨）。数据来源：MinRes季度报告

　　西芒杜的放量更快。SMM船期数据显示，几内亚1-9月铁矿出港1,235万吨，去年同期几乎为零。单月出港从1月的28万吨升到9月的354万吨。力拓披露，其运营的SimFer矿区（3、4号区块）前三季度矿口产量369万吨，发往中国440万吨，三季度产量折合年化约1,000万吨。SimFer自有港口四季度才首次装船，之前一直走WCS港口。

　　图4： 几内亚铁矿石月度出港量（万吨）。数据来源：SMM船期数据；力拓季度运营报告

　　NMDC是另一条增长线，但它的增量主要留在印度国内。NMDC 1-9月产量4,355万吨，同比增805万吨，增幅22.7%；同期销量3,752万吨，仅增7.5%，6月以来销量明显低于产量，NMDC未说明原因。

　　三、减产集中在老矿区：淡水河谷北部失速最重

　　淡水河谷自有矿减产535万吨，是今年减量最大的。1-9月自有矿产量2.17亿吨，同比降2.4%；加上外购矿后总产量2.42亿吨，降幅1.4%。减量主要集中在两处：北部Serra Norte和Serra Leste合计减产1,305万吨（-21.2%），南部Paraopeba减产566万吨（-50.7%）。

　　图5： 淡水河谷自有矿产量变化拆分（万吨）。数据来源：淡水河谷季度产销报告

　　两处减产的原因不同。淡水河谷表示，Serra Norte原矿可用量下降，源于靠近矿洞相关禁采区和采坑底部的作业限制，三季度还叠加了一次性的车队可靠性问题；Paraopeba的减量来自Fábrica和Viga两座矿自1月起的停产，Fábrica已于9月复产。S11D、东南系统（Capanema爬坡）与Vargem Grande合计增产1,337万吨，仍未补齐。淡水河谷三季度报告显示，其有信心完成3.35亿-3.45亿吨全年指引的下沿。

　　其余减量较为分散。FMG发运减310万吨，降幅2.1%，其中赤铁矿减少，Iron Bridge磁铁精矿增120万吨。Ferrexpo受乌克兰电网遇袭、8月黑海出口线受袭后停产的影响，产量减273万吨，降幅54%。力拓IOC因矿坑治理和港口翻车机更换减产200万吨。英美资源集团减132万吨，主要是昆巴Sishen矿为超高密度介质分选（UHDMS）工程接驳，停运了原有选厂。MGX的Koolan岛矿2025年10月主矿坑塌方后停采，今年只销售低品位堆存矿，10月已灌水封坑。

　　净增约2,300万吨里，新矿区贡献了一半以上，四大矿山几乎没有出力，淡水河谷北部则是最大的缺口。

　　四、四大的增量来自低基数，三季度已转为减量

　　四大的59万吨增量全在一季度。分季度看：一季度同比增1,484万吨，二季度减474万吨，三季度减951万吨。一季度增量主要来自力拓2025年一季度四个热带气旋让皮尔巴拉少发了约1,300万吨，基数低，所以2026年一季度同比大增13%。到了二、三季度，皮尔巴拉合计产量反而比去年少了约90万吨。

　　图6： 四大矿山与新矿区的季度同比增量（万吨）。数据来源：各公司季报；SMM船期数据

　　新矿区走的是相反方向。Onslow与西芒杜三季度合计同比增938万吨，与四大同期951万吨的减量大致相抵。新矿区内部也在换挡：Onslow的同比增量由一季度的441万吨收窄至三季度的181万吨，西芒杜接过了加速的角色。

　　四大的瓶颈多在港口和系统维护，矿山本身并未失速。必和必拓三季度西澳矿山与港口均创季度纪录，但港口4号翻车机大修影响140万吨；FMG三季度实施了其史上最大规模的港口停产检修；力拓已提示，2027-2028年部分季度皮尔巴拉装船能力将低于3.6亿吨/年。年产8亿吨以上的系统，维持现状本身就需要持续投入。

　　五、减量多来自约束，市场性减产刚开始出现

　　今年的主要减量几乎都有明确的运营或外部约束：淡水河谷的禁采区与停产矿、IOC的矿坑治理、昆巴的选厂改造、Ferrexpo所处的战事、Koolan的塌方。其中淡水河谷、IOC与昆巴的约束有明确的修复路径，淡水河谷已表示，三季度增加的剥离和接触带作业将提高后续几个月的赤铁矿可用量，预计四季度Serra Norte同比回升；Koolan则已永久退出。

　　唯一明确出于市场原因的减产来自巴西CSN矿业。CSN矿业9月29日把2026年产量（含外购）指引由4,500万-4,700万吨下调至3,900万-4,100万吨，原因是运费上涨、市场偏紧，Pires综合体干选厂暂时减产低品位矿，同时减少外购，CSN矿业表示这部分产量可随时恢复。SMM图巴朗至北仑/宝山运费三季度均值36.26美元/吨，一季度为24.67美元/吨。低品位、长航程、依赖外购的产量，是运费抬升时最先被挤出的部分。

　　FMG的变数在下一阶段。FMG三季度销量4,290万吨，比发运量少390万吨，原因是与中国矿产资源集团（CMRG）的谈判仍在进行；FMG预计10月产品库存将再增加400万-500万吨，并表示若年底前谈判仍未完成，运营可能受到影响，2027财年发运指引1.97亿-2.07亿吨也以谈判结果为前提。

　　六、半年数据的三家：利比里亚加速，巴西中小矿收缩

　　安赛乐米塔尔矿业、CSN矿业与Usiminas矿业的三季度数据尚未发布，未计入上文合计，但上半年的方向与主线一致。安赛乐米塔尔矿业（加拿大AMMC与利比里亚合计）上半年产量1,980万吨，同比增18.6%，主要来自利比里亚的运营改善与选厂爬坡；CSN矿业上半年产量（含外购）2,094万吨，同比降3.9%；Usiminas矿业上半年产量414万吨，同比降7.2%。三家上半年合计增192万吨，西非是增量方，巴西中小矿是减量方。

　　四大的产量被大修、许可与地质条件锁在原地；对价格最敏感、最先收缩的，是那些依赖外购和低品位矿的中小矿商。

　　七、2027年的增量仍排在新矿区门口

　　2027年新增产能的主力仍在四大之外。西芒杜方面，力拓维持SimFer 6,000万吨/年（干吨）于2028年下半年达产的目标，2026年销量指引500万-1,000万吨；SMM 4月的非洲铁矿分析显示，WCS的1、2号区块计划在2-3年内达到6,000万吨。按9月354万吨的单月出港推算，几内亚已达到约4,250万吨的年化水平。安赛乐米塔尔利比里亚二期2,000万吨/年产能正在调试，预计2026年底建成，2025年其发运量为1,000万吨。

　　图7： 2027年铁矿供给的增量排队。数据来源：各公司季报、年报及投资者材料；SMM Onslow的增量会明显收窄。Onslow自2025年四季度起已接近设计产能运行，2026年前三季度按产量折算的年化水平约3,580万吨，2027年的同比增量大概率远小于今年的879万吨。

　　四大的2027年项目以维持和替代为主。力拓Brockman Syncline 1、Hope Downs 2和West Angelas Sustaining三座矿合计1亿吨/年产能计划2027年首产，力拓将其定位为接续现有矿区；必和必拓西澳2027财年指引2.86亿-2.98亿吨，目标在2028财年末达到3.05亿吨/年以上；淡水河谷Serra Sul +20项目7月启动，淡水河谷表示将从2027年起支撑生产，2030年目标约3.6亿吨。英美资源集团2027年指引5,900万-6,300万吨，较2026年指引上移400万吨，来自昆巴回到3,500万-3,700万吨；CSN矿业2027年指引4,350万-4,750万吨；NMDC 2027财年产量目标6,000万吨，2030财年形成1亿吨/年产能。

　　2027年的增量名单里，西芒杜依然排在首位，四大的项目主要用来填补老矿区的自然衰减。

　　八、终局预判：衡量铁矿供给，不能再只看四大指引

　　2026年的账本很清楚：四大已经从增量主角变成了存量守护者。年产8亿吨以上的系统，前三季度几乎和去年持平，真正的增量来自几内亚、西澳Onslow和印度。增量来源换了之后，供给节奏也不再由四大的季报单独说了算。

　　接下来看铁矿供给松紧，这三点比四大的年度指引更关键：

　　 西芒杜的爬坡速度：几内亚9月单月出港354万吨，SimFer自有港口首装后能否继续抬升；

　　 淡水河谷北部的修复：Serra Norte与Serra Leste前三季度减产1,305万吨，四季度能否如淡水河谷预期恢复同比增长；

　　 价格敏感产量的进出：FMG与CMRG的谈判和库存去向，以及CSN矿业这类低品位、长航程产量在运费变化下的取舍。

　　帅印已经交出去了，新的人马还在路上。西芒杜距离两个矿区合计1.2亿吨的设计产能，还有很长一段爬坡。