在美国最高法院废除唐纳德.特朗普总统紧急关税令引发市场普遍忧虑的当下，一个关于美联储政策的意外视角或许正被市场所忽视——未来利率上调并非毫无可能。

　　从上周五早间开始，铺天盖地的信息接踵而至——GDP数据大幅不及预期、通胀读数火爆、法院判决，继而特朗普加码推行更高全球关税——让多数投资者在新一周开启时茫然失措。

　　大量数据与戏剧性事件的涌现，或许也解释了为何一位即将卸任的地区联储主席发出的尖锐警告未能获得太多关注。

　　由中间派转向鹰派的亚特兰大联储主席拉斐尔.博斯蒂克，在掌舵亚特兰大联储近九年后，将于本月底卸任。但他上周五的临别一击凸显，美联储内部对任何进一步宽松存在多大抵制——更不用说特朗普所要求的、以及其任命的部分美联储官员似乎愿意背书的大幅降息了。

　　博斯蒂克认为，经济对去年贸易冲击展现出"惊人的韧性"，且正从人工智能支出中获得强劲顺风。他表示，正因如此，"略微紧缩"的政策理应维持现状。

　　然而，他对任何通胀有卷土重来迹象的情况都高度警惕。"如果它再次开始朝相反方向移动——这种情况已数年未现——那将极为令人担忧，对我而言，就必须将加息摆上桌面了。"

　　对于当前市场而言——其定价已反映出今年存在近60个基点的进一步降息预期，这一前景无疑令人清醒;而最新公布的通胀数据，更是为他的警告增添了分量。

　　尽管1月消费者价格指数(CPI)的总体数据表现疲软，最初在债券市场掀起了一波热炒浪潮，但美联储实际密切关注的通胀指标——即剔除食品与能源价格影响后的个人消费支出(PCE)通胀篮子中的“核心”指标——却一直在朝着不利的方向变动。

　　在四季度GDP数据意外逊于预期，以及上周五关税政策引发的混乱局面稍作“掩盖”的背景下，12月核心个人消费支出(PCE)价格指数显示，通胀率近两年来首次再度攀升至3.0%——这一数据不仅高于市场预期，而且较美联储设定的目标整整高出了1个百分点。

　　此外，计入PCE计算的CPI组成部分，如核心商品价格，预示1月核心PCE读数至少同样高企。

　　鉴于PCE读数还借鉴生产者价格指数(PPI)的组成部分——如机票、医疗服务和投资组合管理费——上周五PPI公布后，1月核心PCE估计值有可能升至3.1%。

　　 SGH Macro Advisors的美联储观察员蒂姆.杜伊撰文指出：“最新数据令人忧虑，核心通胀的黏性或许比12月SEP(美联储经济预测摘要)所假设的更强。”他还提到，美联储主席杰罗姆.鲍威尔已悄然将对关税引发通胀峰值的预期时间推迟到了今年晚些时候。

　　美联储已在助长通胀?

　　诚然，关税迄今对通胀的影响存在争议——但有迹象表明，去年关税上调对商品价格的"传导"正滞后显现。

　　美国最高法院废除特朗普紧急征税的裁决本可在这方面带来些许缓解。但特朗普坚持最终将以新关税取代所有这些关税，意味着任何缓解都将转瞬即逝，且传导过程甚至可能被拉长。

　　博斯蒂克及其更鹰派的同僚担忧的是，核心通胀高于目标的时间越长，企业与公众越会假定美联储正在容忍之，进而将其固化于预期之中。

　　核心PCE通胀在前十年大部分时间里低于2%，而今已连续近五年稳固高于目标。

　　顽固的鸽派市场思维严重依赖一种假设：特朗普任命的凯文.沃什5月就任美联储主席，将在美联储内部为恢复降息构建更强有力的理由。

　　该理由可能基于一系列论点：关税相关价格冲击是暂时的，劳动力市场疲软，人工智能驱动的生产率提升指日可待——即便数万亿美元正被投入实体部门基础设施以适应人工智能热潮。

　　在许多人眼中，关于人工智能的论点缺乏说服力。因为从历史经验来看，在科技相关投资大幅激增的时期，实际利率往往会随之上升——这是在经济过热现象出现时，为稳定经济所必需采取的措施，且发生在任何因生产率提升而产生的通缩效应最终显现之前。

　　就连鸽派美联储理事克里斯托弗.沃勒周一也承认了这一点。"经济生产率越高、增长越快，通常实际利率也就越高。"

　　还有一个棘手问题：当前美联储政策是否已在刺激经济活动与物价?

　　鹰派的博斯蒂克声称，3.62%的美联储利率仍然略微偏紧。但明尼阿波利斯联储主席尼尔.卡什卡利上周表示，他认为利率基本上已处于中性水平。

　　而这至关重要。美联储真的想在这个节骨眼上开始刺激经济吗?

　　基于纽约联储主席约翰.威廉姆斯参与撰写的不同模型，当前美联储实际利率较中性利率估计值低约50-100个基点。

　　当博斯蒂克发出警示之时，或许已然亮起了“红灯”。此时若对其完全置之不理，恐怕是极不明智之举。