国信证券发布研报称，鉴于历史上前几轮上涨周期中均出现过中途震荡调整，但最终仍维持长期上行趋势，预计当前金价在经历急速冲高后，也可能出现阶段性调整与震荡。海外地缘等外生冲击信号对金价下跌而言更多是高波动率和短期快涨后的情绪宣泄。若全球避险资产不足和美元信用折价的大逻辑没有打破，黄金价格中长期向好的逻辑就依然成立，仍看好中长期金价向好的逻辑，后续金价一旦企稳打开慢涨格局，有望切换为时间换空间的健康慢牛。

　　国信证券主要观点如下：

　　黄金价格暴跌的直接导火索是乌克兰危机的潜在变数催化的避险情绪短期熄火

　　据央视新闻报道，当地时间21日晚，乌克兰总统泽连斯基在讲话中表示，乌方已完成与欧洲伙伴即将举行会晤的准备工作，并将在本周签署一项关于防御能力的新协议。乌克兰危机的地缘热战以及随之而来的美元信用折价问题，成为金价2022年-2024年第一轮上涨43.5%的助推器。

　　基于历史数据对比分析，本次黄金上涨周期(2022年11月至2025年10月)呈现出超越历史的陡峭斜率与急速特征

　　与此前三次主要上涨周期平均持续约1090天相比，本轮上涨在仅751天的时间内，其价格涨幅已极为显著。从低谷(1628.75美元/盎司)到高峰(4294.35美元/盎司)的回报百分比为163.66%，远超同期对比周期相似时间窗口内的平均回报百分比96.1%，凸显了短期波动率被急剧放大的市场现象。这种急速上涨可归因于市场短期波动率的显著放大，导致价格在较短时间内以更陡峭的斜率攀升。

　　然而，从时间维度看，当前上涨周期远未达到历史平均天数，暗示本轮上涨或呈现“以空间换时间”的特征。鉴于历史上前几轮上涨周期中均出现过中途震荡调整，但最终仍维持长期上行趋势，预计当前金价在经历急速冲高后，也可能出现阶段性调整与震荡，但这并不改变其长期向好的基本面。总而言之，尽管短期内金价因上涨过快可能存在回调压力，但结合时间周期与历史规律，本轮黄金的长期上涨趋势尚未完结，后续仍有较大的时间窗口支撑其进一步上行。

　　黄金价值重估过程中的短暂调整，是市场情绪亢奋后的正常现象

　　按照世界黄金协会的统计，金价从500至1000美元历时834天，而2500→3000、3000→3500美元分别仅耗213天与169天，平均提速至36天。回调至恢复周期亦呈压缩，早期1000美元级别需542天修复，2000美元以上普遍不会超过7天，平均值和中位数仅13天和3天。整体看，金价上行斜率自2020年后明显陡峭，平均每2.8年抬升一个500美元台阶，但波动修复速度加快，显示短期流动性驱动特征增强。

　　排除消息面的噪声，从技术角度看，高波动率是解释此次金价短线跳水的核心原因

　　当前美股、黄金、原油三大资产波动率水平分别处在2023年以来的14.85%、86.88%和25.38%分位点，黄金波动剧烈程度超出原油和美股。黄金上涨历程的顺利度，与2022-2024年国债的上涨顺利度相近，情绪催化的慢牛变成快牛节奏中波动率过高带来短期调整属于正常现象。

　　退一步讲，即便乌克兰危机“热战”影响结束，全球经贸单边主义仍然是金价长期稳定的基本盘

　　2022年以来的黄金上涨第一性原则是避险诉求，全球经济政治不确定性指数和金价走势具备长达30年的契合。全球不确定性问题大幅提升早在美国主打贸易单边主义时期就已经出现，乌克兰危机后只是加剧了这一风险。此外，乌克兰危机后美国对俄罗斯资产的处置成为美元信用折价、全球避险资产不足的核心诱因，8.22鲍威尔的鹰转鸽和9月的“窝囊降息”成为美元信用折价的第二原则且这一折价趋势在降息周期内仍将延续。

　　综合考虑，黄金短期震荡调整是金价大重估周期中正常现象，且短期不排除继续延续调整态势，但中长期乐观定位未变

　　此前金价上涨加速，用空间换了时间。海外地缘等外生冲击信号对金价下跌而言更多是高波动率和短期快涨后的情绪宣泄。只要全球避险资产不足和美元信用折价的大逻辑没有打破，黄金价格中长期向好的逻辑就依然成立，仍看好中长期金价向好的逻辑，后续金价一旦企稳打开慢涨格局，有望切换为时间换空间的健康慢牛。

　　风险提示

　　美联储降息节奏不确定性，外地缘问题演绎方向不确定性。