随着近期在全球金融市场刮起的“新一轮美联储降息预期升温浪潮”推翻了交易员们对于美国国债自2022年以来的普遍长期看空观点，美国国债投资回报已经跃居最核心的主权债券市场之首。

　　彭博指数的统计数据显示，按本币价值计价，2025年这类美国政府证券回报率为5.8%，在全球15个最大规模债券市场中表现最佳。作为这轮强劲上涨幅度的一个重要标志，美国国债资产相较全球同行的超额收益率——尽管远超发达市场且仍然非常显著，但是已降至三年来的最低点附近。

　　诚然，对于以美元汇率计价的国际投资者而言，今年以来持续疲弱的美元汇率提升了海外资产相对于美国国债的回报。但若剔除汇率因素，仅比较债券资产表现，其他主要市场的主权债资产在一系列坏消息打击下表现不佳，包括法国等地不断上升的财政赤字、日本的鹰派央行以及新兴市场股市的强劲表现导致债市被投资者们持续冷落。

　　降息预期推动美债大举反攻

　　“美联储并不是在强劲经济中降息，而是在经济走弱的趋势中降息，这应当构成美国国债跑赢市场的基础，”驻扎新加坡的道明证券亚太地区高级利率策略师、拥有25年债市交易经验的Prashant Newnaha表示。“相比之下，从日本到英国再到法国，央行转向谨慎，并且从财政到政治的一系列问题正在重创这些发达国家债务的市场情绪。”

　　美国国债跑赢全球同行——按本币计价的2025年年初至今的投资回报

　　对美联储即将降息的强劲预期，已经超过了几个月前围绕美国国债的各类担忧因素。当时，许多华尔街分析师因担心美国赤字持续高于国内生产总值的6%而转向看空这些主权证券。

　　尽管美国国债近期表现强劲，但是仍然有分析师指出了一系列进一步威胁美债走势的负面因素，重点包括美国总统唐纳德.特朗普争强好斗的关税政策正在削弱美国经济与美国资产的“例外主义”，以及他对美联储主席杰罗姆.鲍威尔的批评被视为削弱美联储长期以来坚持的货币政策独立性。

　　目前，市场的主要焦点在于美联储政策宽松的具体节奏，掉期交易员们普遍预计到今年年底美联储将宣布三次分别幅度为25个基点的降息，其中第一次预计在美联储于美东时间周三的FOMC货币政策会议上。本月早些时候公布的大幅降温的美国非农就业数据，甚至一度令市场上的交易员们短暂预计本周存在一次性降息50个基点的可能性。

　　巴克莱银行的经济学家们已经调整了他们的预测，现在该机构预计美联储今年将进行三次各25个基点的降息，并在2026年再进行两次降息，与华尔街大行高盛等机构对于美联储降息路径的预期一致。摩根士丹利与德意志银行最新预测显示，美联储或将在今年剩余三次会议(9月、10月、12月)中连续降息25个基点，较两家机构此前仅预测9月和12月降息的预期显著升级。这些调整，可谓反映出市场已将美联储政策焦点从抗击通胀转向了应对潜在的经济放缓。

　　今年以来，美国10年期国债收益率已下行约50个基点，目前徘徊在五个月最低点附近，收益率下行意味着债券价格上涨。相比之下，法国同期限的国债收益率上升近30个基点，日本上升近50个基点。

　　根据彭博美国国债总回报指数与非美国全球主权债相似指数之间的利差计算，美国国债相对于其他全球大型市场的主权国家债券的收益率优势周一缩窄至120个基点，远远低于一月份的逾200个基点。

　　“我们看到从日本到英国、法国，各国的财政与供给担忧正在打击长端国债收益率。”野村证券驻悉尼市场的策略师Andrew Ticehurst表示。相反，疲软的美国非农就业数据与美联储透露出的鸽派货币政策信号“似乎在目前占据主导并提振了美国国债”，他在一次采访中表示。

　　国际投资者们警惕！疲软的美元正在拖累美债

　　尽管按本币价值计价，美国国债今年击败了几乎所有的大型金融市场竞争对手，但若考虑外汇波动，故事就大不相同。

　　今年美元持续疲软为那些把一部分资金从美元资产转向投资非美元计价资产的美元投资者们带来了额外的强劲回报。按这一口径计算(基于美元汇率基准)，意大利国债是2025年表现最好的主要债市，回报16%，其次是西班牙的15%。

　　美元走弱令美国国债以美元计价回报落后于同行——统一按美元计价的年初至今回报

　　美国最大规模资管巨头贝莱德是看好美国国债之外的主权债投资机遇的大型投资机构之一。“从相对价值角度看，我们目前更偏好欧洲乃至英国金边债而非美国国债资产。”该公司驻伦敦市场的EMEA基本面固定收益联席主管Simon Blundell表示。“在我们的全球型委托与基金中，我们偏好将欧洲资产的敞口对冲回疲软的美元。”

　　不过，市场上的交易员们对于新一轮美联储宽松货币政策路径的清晰可见前景预期仍可能带来美国国债价格的进一步上涨，从而帮助一些美国国内的机构投资者们以及长期持有庞大美元储备的投资者们克服美元走弱带来的不利因素。

　　 MFS投资管理驻伦敦高级董事总经理Benoit Anne上周在一份报告中写道：“实际上几乎毫无疑问，美联储本月将实施降息。疲弱的美国非农就业数据至少在短期看涨层面上，帮助支撑了做多美国国债的最核心理由。”

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