21世纪经济报道记者吴斌

　　在连续数月窄幅震荡之后，国际金价再度破纪录。

　　9月2日，现货黄金价格突破3500美元/盎司，创下历史新高，年初至今，金价累计涨幅超30%。现货白银价格亦大涨，自2011年以来首次突破40美元/盎司大关，今年以来现货白银价格已攀升逾40%。

　　过去三年，黄金和白银价格均上涨了一倍多。摩根士丹利将2025年第四季度黄金目标价设定为3800美元/盎司，白银的目标价定为40.9美元/盎司，而且存在超预期上行的可能性。

　　沉寂已久的市场为何再度爆发？金价缘何再创新高

　　金价再破纪录背后，一系列因素都在起作用。

　　广发期货贵金属研究员叶倩宁对21世纪经济报道记者分析称，8月，随着各国在所谓的“对等关税”正式生效前与美国达成贸易协议，贸易冲突对市场的影响逐步减弱，美国非农数据严重恶化使美联储降息迫切性上升，到8月下旬，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上释放鸽派信号，更多官员支持9月降息。此外，近期美联储独立性受到挑战，美债收益率回落的同时美元指数再度走弱，叠加近期黄金ETF持仓不断上升，全球最大黄金ETF持仓量升至3年多高位，反映欧美资金进一步流入，多重利好驱动黄金走强并突破关键阻力位，创历史新高。

　　美联储降息预期是金价起飞的重要催化剂。摩根士丹利报告显示，在美联储开启降息周期后的60天内，黄金价格平均上涨6%，在一些周期中涨幅甚至高达14%。仅这一催化剂就足以将金价推升至约3700美元/盎司。

　　长城证券首席经济学家汪毅对21世纪经济报道记者表示，鲍威尔8月暗示美联储可能即将降息，美联储政策“偏鸽”预期成为本轮金价上涨的核心驱动力。鲍威尔表示，当前形势暗示就业增长面临下行风险，风险平衡点的变化可能要求调整政策，美联储对降息持开放态度。其态度暗示了，尽管当前通胀上行风险依然存在，但美联储仍可能在未来数月降息。

　　从近期美国的经济数据来看，非农就业数据低于预期，失业率有所升高，核心通胀数据显示通胀压力仍存。目前市场对于美联储9月降息的预期较高，根据CME美联储观察工具，市场对美联储9月降息25个基点的概率已超过85%。再加上各国央行增加黄金储备的大趋势未改，以及美元指数下降、美国国债规模创新高、美元信用体系持续面临挑战等，市场的整体避险需求仍相对较大，汪毅认为，这些因素共同促进黄金等贵金属价格走高。

　　不过，在多空因素交织之际，短期内投资者也需要警惕金价回调风险。

　　叶倩宁分析称，短期黄金的风险在于美国经济和政策的不确定性，在各国对美关税政策已落定后，美国企业恢复正常的运转，然而8月末美国上诉法院裁定大部分全球关税政策非法，可能给贸易政策带来不确定性。另外，由于统计上的缺失，美国非农数据月与月之间数据差距较大，若劳动力市场好于预期，或通胀数据超预期反弹，可能打压美联储宽松步伐，黄金短期承压。但总体上看，目前多国央行购金成为常态，当金价回调时可能刺激低位买入行为，金价回调空间有限，幅度或不超过10%。黄金牛市行情能否持续？

　　作为金价走高的背景板，全球债券市场正陷入困境。尽管众多国家处于降息周期，但债券收益率却纷纷走高，投资者对美债等资产兴趣寥寥。

　　汪毅对记者表示，从美元信用体系的视角来看，市场持续显示出担忧情绪。随着美国整体经济增速有所放缓，以及美国国债规模创历史新高(超过37万亿美元)，市场担忧美元的长期信用，选择黄金等非美元资产。整体来看，国际黄金价格存在长期驱动力，未来可能继续呈现震荡上行的走势。

　　在富达国际基金经理Ian Samson看来，黄金的牛市行情仍有望持续。当债券无法承担分散风险的作用时，黄金依旧可作为多元化投资的选择，保持其终极“避险资产”地位，以抵御通胀和宽松经济政策带来的影响，并受益于结构性趋势。

　　短期看，在美国就业市场下行风险增加的情况下，叶倩宁发现，美联储政策路径呈现“预期强化-独立性受挫”的双重特征，从而打压美元指数，美股风险偏好上升，同时机构投资者对贵金属的配置需求持续增加，使价格不断抬升。在9月美联储降息概率较高的情况下，美国公布的非农就业等经济数据将对后期的货币政策预期和市场方向起决定作用，多头力量驱动金价突破前高，涨至3500美元/盎司以上，但若数据表现改善，可能打压美联储宽松预期，并使金价利多出尽。

　　基本情景下，Samson预计美国经济将在未来几个月放缓，甚至存在滞胀风险，因此继续看好黄金前景。尽管美国通胀率仍在3%附近徘徊，且关税可能继续推高物价，但美联储或将重启降息。关税冲击和劳动力供应减少也将导致经济增长疲软。利率下行、黏性通胀以及增长疲软的多重因素将有利于黄金表现。

　　作为黄金的主要避险竞争对手，美元的走弱将进一步支撑黄金。Samson从未见过关税政策不确定性和变化如此之大，其影响仍未完全消散，鉴于黄金的终极避险资产地位，其在面对任何进一步不确定性时均处于有利位置。此外，美国财政赤字持续扩大，引发对货币贬值的担忧，进一步加强了黄金的长期投资价值。

　　与此同时，投资黄金的结构性叙事仍然稳固。外汇储备管理机构仍在买入黄金，全球黄金ETF持仓也持续增加。全球多个地区结构性地增加黄金持仓，以分散对美元的依赖。黄金一直是价值储存工具和分散投资的选择，且不涉及纸币储备所带来的信用风险。

　　此外，黄金的供应非常有限。Samson对记者表示，即使投资组合的持仓小幅增加，也可能对市场造成影响。例如，如果海外投资者决定将其目前持有的57万亿美元美国资产中的一部分转移，黄金或是潜在选项。

　　从中长期视角看，汪毅对记者表示，未来全球动荡格局可能将维持较长时间，黄金的避险属性、安全属性可能高于其抗通胀属性，各国央行持续增加黄金储备，以黄金替代美元。以中国央行为例，自2022年底以来，黄金资产储备持续上升，从2022年12月的1948吨上升到2025年7月的2298吨。

　　展望未来，叶倩宁分析称，随着美联储货币政策的政治化和短期化，其公信力也将受到损害，最终影响美国长期经济稳定，总体利空美元资产，在美国保护主义政策和政府高赤字的背景下，非美国家寻求美元以外更加安全的金融资产，黄金是理想的选择。

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