编者按：6月18日，摩根大通发布铜金属周刊《铜——提前采购后的“宿醉”效应》指出，铜价Q3或迎年内最大调整。摩根大通主要观点如下：

　　2025年上半年，铜基本面因两大提前采购因素而显著收紧：美国在潜在铜关税前的进口以及中国需求的提前释放。我们认为，2025年下半年这两大动态都将出现“反噬”，这使得我们对今年剩余时间的铜价更为谨慎，预计铜价将在2025年第三季度下滑至9,100美元/吨左右，之后在2025年第四季度稳定在9,350美元/吨左右。

　　全球铜库存并非整体极度紧张，而是存在显著的错位和失衡。在潜在关税实施前，美国在2025年上半年有望进口约43万吨过剩精炼铜(高于正常进口需求)，这相当于美国正常铜进口需求约六个月的库存量。正如我们在报告中详细阐述的，我们的基准情景仍假设美国将在7月底前宣布对精炼铜及铜产品进口征收25%的关税。

　　当铜关税的确定性到来时，这种进口提前采购的情况将开始逆转，美国可能会经历数月的去库存周期，在此期间美国精炼铜进口量可能降至极低水平，从而将更多供应转向世界其他地区，尤其是亚洲。流向亚洲的供应增加可能与2025年下半年中国需求放缓同时出现。中国铜需求同比增长率约为7%，不过这一增长势头自4月以来已有所放缓。

　　尽管电网需求可能依然强劲，但我们预计2025年下半年空调及白色家电需求的强劲势头将因出口和国内需求面临的阻力而加剧逆转，同时太阳能需求也将大幅下滑，这意味着2025年下半年中国整体铜需求增长将持平或略有收缩。

　　我们认为，随着收紧因素的逆转，市场将获得更多喘息空间，但总体而言，铜供应增长仍面临挑战，因此我们认为铜价将在9,000美元/吨或略高于这一水平的位置获得基本支撑，因为在整体宏观环境没有出现更严重负面转变的情况下，价格回调将继续吸引逢低买入(来自投资者、企业和囤货商)。

　　在中东冲突不断升级的背景下，油价的滞胀冲击仍是基本金属需求的利空风险，不过这可能对铝的供应产生更显著的利多影响。中东地区每年净出口约500万吨铝(约占全球供应的7%)，其中大部分通过霍尔木兹海峡运输。这一运输流的潜在中断，加上能源价格上涨的风险，仍是铝价和溢价的利多风险。

　　全球显性铜库存：