金融工程

　　如何看待IC&IM当前的深贴水？

　　★ 事件：IC、IM持续深度贴水

　　2025年以来，股指期货贴水多次走阔，近期IC、IM贴水持续维持历史高位，引发市场关注。截止5月26日，IC、IM剔除分红当季合约年化贴水率分别为10.6%、15.3%，对应两年百分位分别为3.6%、2.4%。

　　★ 贴水原因分析

　　分析深贴水持续有3个主要因素：

　　一是多头套保资金的缺失。挂钩股指的结构化产品经历了持续的敲出和到期，且新发受限，存续规模维持低位，仅有2023年最大规模的约1/4到1/3 。

　　二是中性策略套保需求维持稳定。今年以来小市值跑赢大盘，中证2000指数相对中证1000指数取得累计超额收益7.7%，指增alpha普遍表现较好；股指期货维持深度贴水的情况下，空头持有远季合约对冲成本可控，例如IC持有当季合约对冲今年以来已兑现对冲成本接近0，叠加基差管理策略的中性策略可以取得较好表现。中性策略的空头套保需求主导股指期货的基差结构与移仓换月，导致股指期货持续维持深度贴水。

　　三是市场情绪的谨慎。深度贴水带来可观的多头替代超额收益，但仍需承担相应的beta波动风险。当前市场处于清明节后的阶段性高位，多头资金没有大规模入场驱动贴水收敛，体现了市场的谨慎情绪。

　　★ 后续基差展望与策略建议

　　长期来看，贴水幅度由指数增强的超额水平定价，当前IC与IM的贴水幅度已经超过绝大多数指数增强基金的超额能力，因此是不可持续的；后续的贴水收敛情况取决于挂钩股指的场外产品发行节奏、中性策略仓位和市场情绪变化。短期挂钩股指的场外产品发行受限、对冲成本未兑现在中性策略里导致中性策略降仓意愿不强，会导致深度贴水维持。若市场维持低波动，预计贴水收敛将在比较长的周期内完成；若市场出现较大波动，则贴水可能会在市场情绪和投机资金驱动下完成快速收敛。

　　策略上建议关注股指期货跨期正套和多头替代的交易机会。

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