摘 要

　　1.国内经济复苏加快。一季度GDP增速远超去年全年及今年两会制定的5%的增速目标，消费、投资整体增速均在稳增长政策加持之下，较去年明显回暖，一季度伴随着财政政策提前发力，基建投资有明显增长，制造业维持较高增速，房地产虽然仍较弱势，但降幅也有收窄迹象。

　　2.政策预期依然较强。4月25日中央政治局顺利召开，满足了市场对于政策“稳增长”的预期。会议强调，要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，持续巩固房地产市场稳定态势，持续稳定和活跃资本市场。会议提出了四稳方略，“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”。展望二季度后半段，宽松的政策预期或依然支撑行情。

　　3.特朗普关税举措有缓和迹象，我国态度强硬，彰显大国风度。在本轮中美贸易摩擦之中，我国一直强调“我们不愿打，也不怕打。打，奉陪到底；谈，大门敞开”。4月下旬特朗普曾表示，将对来自中国的商品征收高关税“大幅下降，但不会为零”。美财政部长也曾表示，高关税是不可持续的，预计世界两大经济体之间的关税战将“降级”。虽然目前中美双方并未促成谈判或达成协议，但至少向市场传递了缓和的预期。

　　国内复苏加快，政策预期较强，叠加外围负面因素有缓和迹象，期指中期仍持偏乐观看待，短期目前面临缺口压力，注意承压风险。

　　风险提示：经济数据超预期下行、政策效果不及预期。

　　一、股指期货行情分析

　　如图1所示，本月截至到4月29日，IF、IH、IC、IM主力合约分别下跌4.22%、3.24%、1.14%、5.1%，上证指数在受特朗普“对等关税”举措影响，4月7日一度大幅下挫，后伴随着政策面以及主力资金的持续发力，逐渐修复至4月7日调控缺口上沿附近，近期略有承压横盘。比价方面，如图2所示，IH/IC、IH/IM、IF/IC、IF/IM分别录得0.47、0.45、0.67、0.64，权重与中小盘指数比价重心较3月份有明显上移。

　　从资金面来看，截至到4月29日，沪深两市日均成交额1.24万亿，3月份市场日均成交1.52万亿，缩量18.42%。两市融资余额17968.55亿，相较于3月末减少1106.8亿。但在4月初市场面临下行压力时，主力资金明显发力，大量购买ETF，维持市场稳定，截止4月29日全市场ETF规模4.04万亿，也是在4月份首次突破4万亿，本月300ETF净流出1065.53亿，在去年9月份之后再次放量。

　　二、经济复苏加快，消费、投资增速均有回暖

　　一季度国内生产总值31.87万亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，比上年四季度环比增长1.2%。一季度国内经济复苏加快，GDP增速要明显高于今年3月份两会制定的全年经济增长目标5%。

　　从增长贡献上看，如下图所示，2025年一季度，最终消费、资本形成、货物和服务净出口对GDP同比增速的贡献了分别为：51.9%、9.3%、38.8%。消费端对GDP增速的贡献占比较高，其次是进出口，而投资端受地产弱势的影响贡献相对较低。但展望二季度后半段，由于特朗普的高额关税政策影响，外需有承压预期，进出口恐将有回落风险，此时消费、投资等领域则需发力带动内需。整体上看，一季度经济复苏加快，而二季度国内经济将面临更多挑战与机遇，挑战在于特朗普的极端单边贸易主义所造成的外部经贸环境复杂性上升，但同时这也会给国内带来机遇，全球供应链重构将驱动国内产业链价值结构升级，推动中国在全球经济格局中向价值链高端跃迁。

　　（一）社会消费品零售增速回暖

　　国家统计局公布数据显示，一季度，我国社会消费品零售总额12.67万亿，同比增长4.6%，较去年全年增速加快1.1个百分点。3月社零增速5.9%（+1.9%），其中：商品零售增速5.9%（+2%），餐饮收入增速5.6%（+1.3%）。

　　从类型上看，如下图所示，涉及“消费品以旧换新”领域表现亮眼，通讯器材类、家具类、家用电器类分别同比增长：28.6%、29.5%、35.1%。

　　伴随着各地消费政策不断落实，市场消费需求明显提振。如：贵州省已使用补贴资金16.14亿元，撬动消费126.53亿元；青海省审核通过补贴申请7.08万份，发放资金8032.99万元；宿州市累计发放补贴资金1.16亿元，带动消费8.4亿元，覆盖家电、家装、电动自行车等675家商户等。据测算，2024年“消费品以旧换新”政策直接带动相关产品销售超1.3万亿元，对全国社会消费品零售总额增速的贡献度超过1.2个百分点。2025年规模3000亿，截止目前已下拨1600亿，政策依然有发力空间，消费增速依然有支撑。

　　（二）固定资产投资提速，基建投资发力明显

　　国家统计局公布数据显示，一季度，我国固定资产投资完成额10.32万亿，同比增长4.2%，较去年全年增速加快1个百分点。分不同领域来看，制造业投资增长（-0.1%），基建投资同比增长5.8%（+1.4%），房地产开发投资同比下降-9.9%（+0.7%）。

　　1.地方债提前发力，基建投资增长明显

　　2024年我国基建投资完成额24.86万亿，约占固定资产投资完成额比重48.32%。2025年两会政府工作报告指出：“实施更加积极的财政政策”、“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚”。在此政策诉求之下，一季度地方债提前发力，尤其是专项债大幅增长。如下图所示，1-2月份地方政府债券合计发行1.86万亿（9444亿），其中：专项债券1.63万亿（6350亿）。与之对应基建领域：电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长26%；水利、环境和公共基础设施管理业增长9.8%。基建投资的大幅增长反映了宽松财政扩内需的政策意图。

　　虽然目前基建投资较去年有明显增长，地方债发行放量，但受制于财政收入增速下行，预计难有大水漫灌式增长。如下图所示，2024年我国一般公共预算收入21.97万亿，约占财政收入的53.25%。2024年我国税收收入17.48万亿，约占一般公共预算收入的79.56%。自2023年开始随着国内减税降费不断落实，税收收入增速不断下滑，今年3月份增速-3.5%。与此同时3月份财政收入增速-1.1%，财政支出增速4.2%，财政收支增速差-5.3%。(2024年全年分别为：1.3%/3.6%（-2.3%）；2023年全年分别为：6.4%/5.4%（1%）)。

　　2.制造业供需加快修复，贸易摩擦带来挑战

　　一季度我国制造业投资增速9.1%，连续13个月维持9%以上的增速。一方面高科技、新质生产力持续发展，带动制造业稳步发展，一季度我国航空、航天器及设备制造业增速30.3%，大幅高于其他制造业领域；3月份我国制造业规上工业增加值增速7.9%，略高于全国规上企业工业增加值7.7%，另外高技术产业工业增加值10.7%，自去年开始增速一直处于领先水平。

　　另外一方面得益于政策的持续发力。2024年设备更新政策带动设备工器具购置投资同比增长15.8%，对固定资产投资增长贡献率达65.3%。2025年“两新”政策力度再次扩大，预计对制造业投资仍有提振作用。

　　特朗普就任美国总统以来，不断恶化全球贸易环境，更是对我国恶意加征超额关税，从我国出口结构上看，机电、音响设备及其零件、车辆、航空器、船舶及运输设备占我国出口额比重超过50%，而这些领域又是高度依赖对美出口。中美贸易摩擦若持续没有缓和或谈判豁免，将对我国制造业出口造成不利影响。

　　3.地产弱势延续，销售端略有修复

　　今年一季度我国房地产开发、销售同比增速相关数据如下图：新开工面积:-24.4%（连续22个月降幅超20%）、施工面积：-9.5%（连续32个月负增长）、竣工面积：-14.3%（连续13个月负增长）、销售面积：-3%（去年全年-12.9%，连续35个月负增长）、待售面积：5.1%（去年全年10.6%）。与去年全年相比，销售面积降幅大幅收窄，同时待售面积增速也显著放缓，但新开、施工等降幅依然较大，说明地产去库存仍在进行中，下游销售端虽有改善，但并未完成向上传导。

　　自去年10月份开始，商品房价格降幅逐渐收窄。3月份我国新建商品住宅价格同比下降5%，连续5个月收窄。二手住宅价格同比下降7.3%，连续6个月收窄。新建商品住宅一线、二线、三线城市分别下降：2.8%、4.4%、5.7%。较去年10月份分别收窄：1.8、1.6、0.9个百分点。从价格表现上可以看到，去年四季度政策的效果正在逐渐显现。今年政策端预计地产依然以“稳”为主，两会政府工作报告表示要“稳住楼市”，4月底政治局会议再次强调“持续巩固房地产市场稳定态势”。

　　三、股指期货观点总结

　　国内经济复苏加快。一季度GDP增速远超去年全年及今年两会制定的5%的增速目标，消费、投资整体增速均在稳增长政策加持之下，较去年明显回暖，一季度伴随着财政政策提前发力，基建投资有明显增长，制造业维持较高增速，房地产虽然仍较弱势，但降幅也有收窄迹象。

　　政策预期依然较强。4月25日中央政治局顺利召开，满足了市场对于政策“稳增长”的预期。会议强调，要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，持续巩固房地产市场稳定态势，持续稳定和活跃资本市场。会议提出了四稳方略，“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”。展望二季度后半段，宽松的政策预期或依然支撑行情。

　　特朗普关税举措有缓和迹象，我国态度强硬，彰显大国风度。在本轮中美贸易摩擦之中，我国一直强调“我们不愿打，也不怕打。打，奉陪到底；谈，大门敞开”。4月下旬特朗普曾表示，将对来自中国的商品征收高关税“大幅下降，但不会为零”。美财政部长也曾表示，高关税是不可持续的，预计世界两大经济体之间的关税战将“降级”。虽然目前中美双方并未促成谈判或达成协议，但至少向市场传递了缓和的预期。

　　国内复苏加快，政策预期较强，叠加外围负面因素有缓和迹象，期指中期仍持偏乐观看待，短期目前面临缺口压力，注意承压风险。