北京时间5月8日（周四）凌晨，美联储联邦公开市场委员会（下称FOMC）结束为期两天的货币政策会议，宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.50%之间不变，符合市场预期。这是美联储连续第三次决定维持利率不变。

　　在随后美联储主席鲍威尔的新闻发布会上，“观望（wait and see）”一词被提及11次，“关税（tariff）”一词则被提及超过20次。鲍威尔称，“如果已经宣布的关税持续，很可能会导致通胀上升、经济增长放缓和失业率上升。”

　　FOMC则在政策声明中添加了一句：“通胀和失业率上升的风险增加（the risks of higher unemployment and higher inflation have risen）。”这句话令华尔街如临大敌。虽然这是市场都知道的事实，但却是美联储首次将其写入政策声明，也表明了美联储当前所面临的困境：在遏制顽固通胀和避免经济衰退之间进行艰难权衡。

　　尽管FOMC在政策声明中并没有明确提到“滞胀（Stagflation）”一词，但随着美国一季度GDP出现三年来首次下降，以及其提到的失业和通胀上升的风险增加，暗示FOMC目前对美国滞胀的担忧有所增加。这也是美联储选择“观望”的考量之一。

　　据芝商所“美联储观察”，截至发稿，交易员认为美联储年内将进行3次25个基点的降息。不过，巴克莱首席美国经济学家Marc Giannoni团队在发给《每日经济新闻》记者的邮件中预计，FOMC仅将在今年7月和9月的会议上分别降息25个基点，因为FOMC将在进口关税上升和贸易政策不确定性的情况下谨慎地平衡通胀和失业率的上升。

　　经济数据矛盾，美联储继续“观望”

　　在鲍威尔的新闻发布会上，“观望”成为高频词汇，被提及多达11次。这体现出美联储当前的谨慎态度。

　　本周早些时候，有“新美联储通讯社”之称的《华尔街日报》记者Nick Timiraos便发表报道，深度剖析了美联储在应对特朗普政府“草率”关税政策时所面临的两难境地，暗示美联储可能会暂缓降息。文章认为，美联储正处于一个“守门员困境”中。如果为了应对通胀而维持利率不变，则可能导致经济进一步放缓；如果为了刺激经济而降息，又可能加剧由关税或供应短缺带来的短期通胀压力。

　　近段时间以来，经济数据的矛盾性进一步压缩了美联储政策调整的空间。

　　美国商务部上周公布的数据显示，2025年第一季度，美国国内生产总值（GDP）环比按年率计算萎缩0.3%。这是2022年以来美国经济的最差季度表现。稍早公布的数据也显示，美国4月密歇根大学消费者信心指数终值录得52.5，创2022年8月以来新低，不及预期的53.5，也低于3月的57。

　　经济降速主要受到贸易逆差的影响。自去年12月以来，美国贸易赤字开始激增。5月5日公布的数据显示，包括商品和服务在内的美国国际贸易逆差在3月份扩大了14%，经季节性调整后达到创纪录的1405亿美元，对GDP的拖累超过4个百分点。

　　备受市场关注的通胀预期方面，美国4月密歇根大学1年通胀预期初值飙升至6.7%，创1981年11月以来新高，预期为5.2%，前值为5%；5年通胀预期初值为4.4%，为1991年6月以来的新高，预期为4.3%，前值为4.1%。

　　4月密歇根大学短期和长期通胀预期均飙升至多年高点

　　不过，就业市场的稳定让经济担忧有所缓解。美国劳工部报告称，4月美国新增17.7万个工作岗位，高于预期，失业率保持在4.2%不变。与此同时，初请失业金人数等高频指标依然维持在20万至25万的合理区间范围内，显示企业裁员风险并未升温。

　　一方面，是就业市场的韧性，而另一方面，则是美国经济三年来首次收缩。在这种状态下，美联储无论是将数据波动简单归结为短期扰动，还是明确经济步入下行通道，都无法令市场信服。因此美联储的决策者选择了等待，以确认更清晰的经济轨迹浮现后再做决策。

　　“观望”背后的双重考量：滞胀隐忧与美联储独立性的维护

　　鲍威尔表示，特朗普政府的新政策仍在不断演变中，其对经济的影响仍然“高度不确定”。如果已宣布的大幅提升关税持续实施，可能会导致通胀上升、经济增长放缓以及失业率上升。他表示，通胀的影响可能是短暂的，但也可能会“更加持久”。

　　尽管FOMC在政策声明中并没有明确提到“滞胀（Stagflation）”一词，但一系列的经济数据显示，通胀（预期）居高不下的同时，经济增速开始放缓甚至停滞，这意味着美国可能出现了滞胀的情况。

　　“滞胀”被认为是美联储面临的最糟糕噩梦，比经济衰退更难以处理。

　　《每日经济新闻》记者注意到，对于美国可能出现滞胀的警告自2021年以来不时出现，在2022年和2023年也曾多次被提及，但市场相信美国经济可能保持强劲，通胀可能逐渐消退。然而，一季度的GDP数据出人意料地颠覆了这一想法，同时也让美国可能面临滞胀的辩论持续不断。

　　美银全球股票策略师Michael Hartnett表示，美国经济正陷入上世纪70年代式的两难境地，通胀颇具黏性，但经济却在降温，而投资者却对此视而不见。

　　摩根大通CEO Jamie Dimon在4月底也指出，虽然美国经济依然强劲，但可能出现一段时间的滞胀。Dimon也担忧美国经济可能会重蹈上世纪70年代的覆辙，“是的，我认为这种情况（上世纪70年代式滞胀）有可能再次发生。现在看起来我们的状况更像（上世纪）70年代，1972年的情况看起来相当乐观，但1973年的状况却急转直下。”

　　Dimon近几个月来频繁发出警告，称美国经济弹性面临的一系列风险可能导致“比市场预期更顽固的通胀和更高的利率”。

　　除了两难的困境外，在特朗普政府的持续压力下，美联储坚持暂缓降息也有维护独立性与市场信誉的考虑。

　　分析认为，面对特朗普政府的公开喊话与舆论压力，美联储对任何被视为“政治妥协”的政策调整都慎之又慎，唯恐失去市场对央行独立性的信任。不仅如此，在许多机构的分析中，美联储所谓的“独立性”也被视作美元体系得以维持的关键——当投资者怀疑货币政策沦为政治工具时，美债的避险属性与美元的储备货币地位都将面临动摇。

　　美元的全球储备地位也是美联储不能忽视的因素之一。全球金融稳定的考量如同无形的绳索，成为美联储不情不愿的牵扯。在美元指数持续走弱、美债市场流动性吃紧的背景下，维持利率稳定关乎国际货币体系的稳定。若为短期刺激贸然降息，可能引发资本外流加剧，动摇国际社会对美元资产的信心。

　　有分析认为，美联储既担心过早降息会重燃通胀，引起资本外流，又害怕政策滞后加剧经济衰退，因此选择观望似乎是一种兼顾两头的稳妥之举。

　　巴克莱：美联储预计将在7月和9月各降25个基点，此后将长时间暂停降息

　　据芝商所“美联储观察”，截至发稿，交易员认为美联储年内将进行3次25个基点的降息，分别在7月、9月和12月的会议上。也就是说，交易员目前认为美联储年内总计将降息75个基点，年底的联邦基金利率区间将降至3.50%至3.75%。

　　不过，巴克莱首席美国经济学家Marc Giannoni团队在发给《每日经济新闻》记者的邮件中称，FOMC预计将在今年7月和9月的会议上分别降息25个基点，年底的联邦基金利率目标区间将调至3.75%至4.00%，因为FOMC将在进口关税上升和贸易政策不确定性的情况下谨慎地平衡通胀和失业率的上升。

　　同时，Marc Giannoni团队预计FOMC在9月的降息后，将长时间暂停降息，直到其看到与关税相关的价格上涨不再对月度通胀产生影响，并恢复对通胀向2%目标回归的信心。

　　最后，该团队还预计未来几个月美国通胀将大幅上升，且美国经济将在今年下半年陷入轻度的衰退，经济活动和就业人数将在今年三季度和四季度收缩。具体来看，其预计核心PCE将在今年四季度达到3.8%的峰值，而失业率将在明年一季度达到4.7%的峰值。

　　“通胀和失业率的上升将使FOMC陷入困境。面对这种权衡冲击，FOMC的策略将是采取一种平衡的方法。我们预计，FOMC将比较未来几个季度通胀与2%目标的预期偏差，以及失业率与其评估的长期自然失业率（约为4.2%）的预期偏差。然后，FOMC将选择在一段时间内平衡这些偏差的政策利率路径。在这种情况下，我们认为FOMC将希望保持限制性的政策立场，以便最终使通胀率回到2%的目标，但又要避免随着经济和劳动力市场的恶化而（让货币政策）变得越来越严格。”

　　中信证券研报中则称，鲍威尔发言全程围绕“不确定”和“边走边看”两个词，看似几乎没有增量信息，不过，基于“transitory inflation + weaker growth + high uncertainty（暂时性通胀+疲软增长+高度不确定性）”的分析框架，当前美国经济数据和通胀预期对应降息预期有所削减。该行依旧预计美联储年内降息次数小于或等于2次，并且预计6月美联储议息会议将维持政策利率不变。市场方面，平淡的会议未掀起太多波澜，外汇市场美元看跌情绪仍重，美股前景尚不清晰，预计短期仍将保持高波动。

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