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　　摘 要

　　1. 1-3月ETF期权标的呈现宽幅震荡走势，科创50ETF和中证500ETF领涨，权重表现较弱；两市成交量在3月份逐步缩量至1.1万亿左右，整体交易情绪逐步走弱；目前标的ETF距离下方支撑位较近，关注支撑位能否企稳。

　　2.波动率呈现先降后升再降的走势，目前已经来到了相对较低位置，尤其是3月底波动率开始出现升波走势，如果支撑位被跌穿，波动率或将会进入升波通道，市场将会出现价波共振机会。

　　3.策略上，4月份市场可能会继续分化，权重护盘走势可能会依旧比较稳健，策略上可以考虑卖出宽跨式策略。而科创50ETF，需关注55日线和半年线的支撑有效性，在低位可以考虑牛市价差，卖出认沽或者比率价差策略偏多；如果支撑被跌破，策略选择上可以考虑偏空策略。如果持有ETF现货，依旧建议结合关键压力位，卖出认购合成备兑策略，达到增厚收益和提供安全垫作用，该策略表现或将仍然好于持有ETF。

　　风险提示：经济修复不及预期，极端波动行情等。

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　　期权标的ETF行情回顾

　　2025年1月1日-3月28日，ETF期权标的走势小幅分化，1至2月底，科创50ETF在半导体板块走强带动下领涨，3月份进入调整阶段，目前横盘在55日线附近，波动相对更加剧烈；而权重股上证50ETF和沪深300ETF相对稳健，先跌后逐步反弹，在3月下旬震荡走低。1月1日-3月28日，上证50ETF收持平，沪深300ETF收跌0.35%，中证500ETF涨3.3%，科创50ETF涨3.44%。

　　从去年9月下旬大涨过后，市场整体呈现宽幅震荡走势，在相对明显的压力位和支撑位区间波动，科创50ETF弹性相对更大，在今年2月底一度迫近去年新高位置，不过遇阻回落，再度验证了压力位有效性；而权重股虽然弹性不如科创，但是走势相对更加平稳。

　　一季度期权策略上，结合压力位和支撑位卖出宽跨式策略表现优秀，一方面是标的走势震荡，另外一方面波动率不断走低；而单腿买方策略机会主要出现在短期波动的时候，交易节奏短平快，择时更加关键。

　　从目前各个标的的趋势上来看，虽然3月份调整较大，成交量也有所回落，不过多头的趋势已然构建，关注重点支撑位的支撑是否有效，期权的策略不易过度激动，思路上可以考虑逢低做多。

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　　期权成交及持仓情况

　　从成交量数据上来看，2025年一季度，上证50ETF期权、沪深300ETF期权、沪500ETF期权、创业板ETF和科创50ETF期权成交量较大，分别为6649.6万张、5994.59万张、7860.27万张、7283.01万张和5735.54万张，在指数类期权中占比为17%、15%、20%、18%和14%，交易活跃度比较高，流动性相对较好。分市场来看，ETF期权中，沪市ETF期权整体成交量高于深市，深市创业板ETF期权成交量相对较高，交易活跃度高。从标的属性来分，中小盘成交额高于权重，说明更多的投资者博弈波动相对更大的品种。

　　从期权持仓量上来看，2025年一季度，上证50ETF期权、沪深300ETF期权、沪500ETF期权、创业板ETF和科创50ETF累计持仓为8676.96万张、7289.56万张、7289.56万张、7158.92万张和9239.42万张，活跃品种占比相对比较平均，占比分别达到18%、15%、13%、15%和19%，随着科创板块的走强，可以看出科创50ETF持仓占比的份额明显增加。分市场来看，持仓量上，沪市整体依旧高于深市，交易活跃度更高，行情波动幅度较大的月份，持仓量往往会增加，说明多空双方博弈更加剧烈。

　　2025年1-3月，上证50ETF，沪深300ETF，中证500ETF和科创50ETF期权成交量PCR指标大概波动范围在（0.6，1.3）、（0.6，1.4）、（0.7，1.4）和（0.4，1.4），因为成交量PCR指标是短线情绪衡量指标，当PCR指标上涨时，说明认沽成交量高于认购，市场往往会博弈跌还是不跌，而当PCR指标下降时，说明认购成交量高于认沽，市场往往博弈涨还是不涨。比如在2月份科创这波大涨行情中，成交量PCR指标快速上升，市场更多的在博弈跌还是不跌。成交量PCR指标作为短线情绪指标，并不能能够代表行情趋势走势。成交量PCR同时也呈现出波动幅度越来越窄走势。当行情波动相对平稳之后，尤其是市场成交量回落，期权的成交也会逐渐降低，从而导致PCR指标波动幅度降低。

　　持仓量PCR指标是个趋势型指标，通常更能显示行情走势变化。从持仓量走势上来看，可以发现通常会跟随市场行情涨跌而涨跌，在一月初，市场下跌，PCR指标也是跟随下跌，背后的逻辑在于认购期权买方会进行补仓，而认沽期权买方习惯于落袋为安，从而导致认购持仓量增加，认沽持仓量减少，所以持仓量PCR会快速下降。而在2月下旬的大涨行情中，持仓量PCR指标快速上升，认沽期权买方亏损后补仓，认购期权买方会落袋为安，比如科创50ETF，由于1.1元关键压力位被突破，卖出认购的机构投资者也要平仓止损，从而导致认购持仓量减少，进而导致PCR指标上升。到了3月份，标的整体呈现回调走势，认购期权持仓有所增大，所以PCR指标在3月份不断走低下降。

　　通常PCR指标在一定区间范围内波动，市场承压时，该指标走低，市场上涨时，该指标走高。通常还会结合关键持仓位来做行情判断，关键压力位认购持仓量会比较大，关键支撑位认沽持仓量会比较大。基本的逻辑出发点是机构通常做卖方为主，卖出认购较多说明压力较大，市场不易大涨，卖出认沽说明市场不易大跌，从而可以作为行情判断的一大指标。

　　数据来源：同花顺iFind、徽商期货研究所

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　　期权波动率变化

　　ETF期权标的波动率在一季度整体呈现下降趋势。去年10月初波动率来到高点之后，整体呈现降波走势，虽然波动率目前回落较大，但是和历史波动率对比后可以发现，还有回落的空间，尤其是科创50ETF，在2月份走势偏强的情况下，波动率反弹的更加明显，我们在2月份的月报中也是提到了波动率或将继续回落。

　　2月底，科创50ETF升波的原因主要在于2月21日大涨，科创50ETF一天突破1.1元和1.15元压力位，波动率出现了一波拉升，不过升波是短暂的，随着科创50ETF在1.2元的位置遇阻回落后，波动率也是一路的走低。

　　整体上来看，波动率在3月份降波走势下来到了相对较低的位置，而通常波动率跟随标的涨跌波动而变化，目前标的都调整在支撑位附近，如果市场快速跌破支撑，波动率或将出现拐点进入升波通道，那就是买方价波共振的机会。买方一定要牢记波动率低位的时候买，波动率较高时，采取价差策略或者比率价差策略来规避波动率回落的风险。而卖方则是波动率较高的时候卖，不过也要规避超合理区间的升波风险和价格风险，对于卖方而言，止损非常的关键。

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　　后市策略

　　1-3月ETF期权标的呈现宽幅震荡走势，科创50ETF和中证500ETF领涨，权重表现较弱；市场量能3月份逐步缩量至1.1万亿左右，市场整体交易情绪开始走弱；目前标的ETF距离下方支撑位较近，关注支撑位能否企稳。波动率上呈现先降后升再降的走势，目前已经来到了相对较低位置，尤其是3月底波动率开始出现升波走势，如果支撑位被跌穿，波动率或将会进入升波通道，市场将会出现价波共振机会。策略上，4月份市场可能会继续分化，权重护盘走势可能会依旧比较稳健，策略上可以考虑卖出宽跨式策略。而科创50ETF，需关注55日线和半年线的支撑有效性，在低位可以考虑牛市价差，卖出认沽或者比率价差策略偏多；如果支撑被跌破，策略选择上可以考虑偏空策略。如果持有ETF现货，依旧建议结合关键压力位，卖出认购合成备兑策略，达到增厚收益和提供安全垫作用，该策略表现或将仍然好于持有ETF。