近期人民币汇率先升后贬。7月下旬以来，伴随美国降息预期抬头，美元和美债利率下行，同时国内季节性购汇高峰见顶，人民币由此企稳回升。进入9月下旬，伴随国内一系列稳经济政策落地，市场信心显著回暖，人民币进一步升值。10月以来，市场重启特朗普交易，对于关税、赤字以及通胀的担忧增加，对美联储降息的预期回调，特别是11月国内政策出现空档期，对于中美摩擦的担忧主导市场的结售汇行为，人民币汇率由升转贬。

　　但在此期间，市场对于不利冲击的定价比较充分，对于有利因素的考虑相对不足。近年来市场交易呈现明显的叙事驱动特征，考虑到近期一些新的变化，未来一段时间人民币汇率有望再次企稳回升。

　　一是国际市场对特朗普交易的定价告一段落。从市场叙事驱动的规律来看，市场的焦点将再度回归美国经济本身，近期公布的美国就业和通胀数据似强实弱，只是近期法国的政局动荡和欧洲的经济疲软暂时转移了市场焦点。就特朗普政策而言，当前市场对其扩张赤字、推高通胀、加剧波动等影响定价充分，笼统地认为特朗普的回归就等于高通胀、高利率和强美元，而忽视了其政策的另一面：一是俄乌可能停战并带来欧洲大规模重建从而拉动投资，二是贝森特整顿赤字将导致支出收缩，三是压缩贸易逆差需要弱美元，四是滥用关税牌和大打科技战可能伤及自身营商环境和企业盈利。随着这些政策的另一面逐步为市场认知和定价，强势美元的基础也将出现分化。

　　二是国内宏观政策出现重大转向。9月下旬以来降准、降息、支持股市和房地产市场等金融政策，以及财政化债措施提振了市场信心。12月9日召开的中央政治局会议更是明确提出以进促稳、守正创新、加强超常规逆周期调节、稳住楼市股市、全方位扩大国内需求，且十多年来首度将货币政策立场转为“适度宽松”，更加坚定地把发展的重心放在依靠内部循环和挖掘内部潜力上，通过激活资金需求将带动企业增加结汇、盘活存量贸易顺差，通过稳住企业利润可以改善中国资产前景，从而推动人民币汇率止跌回升。

　　三是境内外汇市场供求出现有利转变。年末为企业传统结汇旺季，而持续的远期贴水导致结汇积压问题更加明显，将进一步放大年末结汇需求。进一步考虑中美博弈全局，特朗普的回归不仅意味着外部冲击的增强，也伴随着内部政策力度的升级，明年人民币汇率将维持双向波动，企业持有美元和推迟结汇不再是稳赚不赔之举。而国内稳外贸、稳外资，继续扩大高水平对外开放的同时全方位扩大国内需求，隐含的是经济企稳回升的确定性，有望推动短期的证券投资和中长期的直接投资回归，助力人民币止跌回升。

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