核心观点：偏空。10月下半月巴西累计产糖量3559万吨，去年同期累计产糖量为3451万吨，上榨季累计产糖4245万吨，相差800万吨的缺口，而本榨季目前的累计产量与上榨季累计产糖量的缺口为700万吨不到，而如果要达到机构预测的3800-3950万吨产量，那么从10月中旬到12月底只需要实现累计400万吨的产糖量即可，按照基准情况，完成的可能性是很大的，目前距压榨高峰结束还有三份双周报告待公布。

　　国外供需格局：中性。1）巴西2024/25榨季10月上半月产糖量244.3万吨，同比增长8.00%。其中圣保罗州糖产量158.4万吨，同比增长10.66%；累计产糖量3559万吨，同比增加1.93%。其中圣保罗州产糖量2325万吨，同比增加0.02%。2）印度方面，最近印度政府解除了2024/25榨季用甘蔗汁生产乙醇的限制，提高了乙醇采购价格，延长了食糖出口限制，并且允许糖厂使用甘蔗汁和B重糖蜜生产乙醇。有消息称，印度政府正在研究2025年之后进一步提高汽油中的乙醇掺混比例。

　　国内供需格局：偏空。1）云南新糖上市销售，报价下调。2）广西2024/25榨季增产80万吨基本已定。

　　进口利润：中性偏空。当前国内的配额外进口没有点价窗口，目前原白价差没有很好的给出转口加工糖厂利润，国际市场对巴西糖的进口意愿降低。

　　基差：中性。目前处于轻度Back结构，后面有可能期现双降。

　　宏观：中性。宏观利好政策不断，年底可能还有一轮降准。

　　近一周，郑糖2501合约在摸高5920元/吨附近后跟随原糖展开了下跌，同时云南新糖开始上市，现货报价逐步调低。

　　二、全球白糖供需格局分析

　　2.1 巴西10月上半月产糖数据将对盘面产生利空

　　巴西2024/25榨季10月上半月累计甘蔗压榨量5.39亿吨，同比增加2.36%，其中圣保罗州累计甘蔗压榨量3.14亿吨，同比增加2.32%；累计糖产量3559万吨，同比增加1.93%，其中圣保罗州累计产糖量2325万吨，同比增加0.02%；累计甘蔗制糖比从上年同期的49.45%下降至48.74%。

　　巴西2024/25榨季10月上半月甘蔗压榨量3383.2万吨，同比增长2.75%；其中圣保罗州甘蔗压榨量1983.9万吨，同比增长9.76%；10月上半月糖产量244.3万吨，同比增长8.00%；其中圣保罗州糖产量158.4万吨，同比增长10.66%。

　　图表5所示，我们对巴西2024/25榨季的10-11月产糖量进行了粗略预估发现，只要处于近6个榨季的平均水平，最终的产糖量达到3800-3950万吨基本问题不大，而且10-11月巴西出现大范围强降雨的可能性比较低，基本不会影响压榨。

　　2.2 巴西供应担忧缓解，原糖净多仓刷新一个月低位

　　巴西10月上半月糖产高于预期使得市场对巴西供应担忧有所缓解，糖价维持震荡走弱。据CFTC公布的最新周度持仓报告显示，截止10月29日当周，对冲基金及大型投机客持有的原糖净多头仓位为82843手，较之前一周减少10708手，刷新近一个月低位。多头持仓为222539手，较之前一周减少4442手，空头持仓为139696手，实现连续第五周增仓，较之前一周增加6266手。

　　2.3 巴西港口等待装运食糖船只数量有所下降

　　据外电10月30日消息，巴西航运机构Williams周三发布的数据显示，截至10月30日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为59艘，此前一周为68艘。港口等待装运的食糖数量为232.18万吨，此前一周为270.37万吨。在当周等待出口的食糖总量中，高等级原糖数量为218.86万吨.根据Williams发布的数据，桑托斯港等待出口的食糖数量为159.22万吨帕拉纳瓜港等待出口的食糖数量为40.08万吨。

　　三、国内白糖供需格局分析

　　3.1 期现结构已经由以前的深度Back结构转为轻度Back结构

　　之前盘面主要走甜菜新糖定价，现货价格较高，同时原糖价格飙升，加工糖厂报价维持高位，但是远期糖源充裕，盘面失去继续冲高的动能。广西11月初要进行开榨，云南勐捧糖厂新糖已经上市，现货价格已经开始下调。

　　3.2 巴西糖配额内进口利润缩窄

　　国际市场方面，目前市场的主要交易点放在巴西的压榨进度和产量预估，关键在于圣保罗地区还有多少甘蔗没有收割，近期有传闻说大部分已经收割，但是现阶段来看巴西压榨紧度尚可，2024/25榨季完成4000万吨问题不大。

　　国内市场方面，目前郑糖盘面已经出现了拐头，待甘蔗新糖集中供应之后，糖价将会下一个台阶。

　　策略提示：郑糖2501合约短期的运行区间大概在5950-5750元/吨。

　　写作日期：2024年11月5日