美豆：当前国际大豆市场矛盾主要集中在对巴西播种延迟以及偏干燥天气影响的持续性上，如果进入10月后，巴西产区降雨继续偏低，农户播种进度无法加快，则大概率会引发市场更多关注，并且如果天气持续维持干燥，不排除存在对减产的担忧。但如果降雨如期恢复，作物在生长期状况良好，则市场关注点会重新回归至国际大豆库存压力增加的影响。届时美豆出口压力增多，阿根廷油粕供应恢复都会对国际豆类市场产生较大的供应影响。从当前气象模型来看，巴西未来一段时间产区降雨量略有增加，但改善空间有限，因此仍需警惕天气市风险；

　　豆粕：进入10月后，供应压力可能会有所减少，但需求改善空间也比较有限。后续买船虽然存在一定缺口，但随着大豆压榨利润的改善，供应端风险可能并不大，基差、月差变化空间也相对比较有限，未来变化的启动点可能更多在于产地天气对大豆贴水带来的影响，国内自身基本面变化空间有限；

　　菜粕：近端菜粕市场矛盾有限，单边更多以跟随豆粕运行为主，基差同样变化空间有限。不确定性主要体现在后续对进口的影响状况，另外，进口颗粒菜粕的变化也会是比较重要的影响因素，如果后续进口颗粒菜粕同样受限制，则后续豆菜粕价差大概率低位运行，菜粕需求受深度抑制。。

　　1.单边：关注天气变化，以偏多思路对待

　　2.套利：M15正套

　　3.期权：如果出现冲高可以考虑布局看跌海鸥期权

　　一、国际市场

　　1.美国：美豆收割压力略低于预估关注前期干燥天气对作物单产影响

　　9月期间美豆开始进入收割阶段，整体来看，今年美豆收割推进较快，截止9月22日当周，大豆累积收获13%，高于去年同期的12%和过去3年均值的7%。今年美豆收割状况良好主要受两方面因素影响，首先，今年大豆播种较往年有所提前；其次，今年收割期天气以炎热干燥为主，数据显示，9月期间，美国产区降雨水平大约为历史同期62%左右，气温稍高于历史同期，有利于收割的推进。

　　整体来看，今年产区偏干旱天气导致密西西比河水位偏低，受此影响，美国内陆运费价格维持高位，这一定程度导致物流运输量的减少，但并没有导致产地基差出现太大幅度回落，并且在收割期间，美豆盘面月间价差更是呈现了一定的反弹态势，因此，后续单产实际情况仍然值得关注。

　　受运河水位偏低内陆运费价格上涨影响，美国国内油厂大豆库存相对偏低，月内压榨利润也同样呈现回落态势，美国8月月度压榨量偏低，NOPA口径显示仅1.58亿蒲，环比下降13.6%，同比下降2.13%，8月美国大豆压榨量的减少一方面因为油厂停机较多，另一方面也与美豆库存偏低有一定关系，通过美豆库存以及压榨出口情况推算，可以看到截止7月底美豆结转库存并不高，这与去年大豆产量偏低有较大关系。受此影响，预计9月期间油厂压榨可能会呈现继续回落表现。

　　9月期间美豆装运量整体处于历史同期相对偏低水平，但整体销售量较大，9月前两周，大豆周均出口量在161万吨左右，远高于过去几年水平，但这主要因前期销售进度偏慢所致，因此，截止当前，美豆累积出口仅1599万吨左右，仍是处于历史同期绝对低位。当前，美豆较巴西贴水优势比较明显，预计进入10月后，随着美国内陆运输的好转，优势会进一步增加，大豆出口也将迎来更多改善空间。但总体来看，24/25年度美豆后续出口仍将很大程度受到外部影响，总量预计仍然偏低。

　　2.巴西：大豆播种进度偏慢关注后续天气影响

　　今年巴西大豆播种计划较往年有所提前，但受产地干旱影响，作物播种进度较往年明显偏慢，截止9月22日当周，巴西大豆累积播种进度0.2%，低于去年同期的1.5%和过去3年均值的1.2%。今年大豆播种进度偏慢主要受到产区降雨量较少的影响，可以看到，不止是在本月内，此前几个月中，巴西降雨量就处于异常偏低状态，尤其以中西部地区表现较为严重，南部以及全境降雨量整体偏低。此前一直偏干的情况导致作物播种缺乏良好的土壤墒情基础，但月内降雨同样维持在相对偏低水平，可以看到，9月初以来，巴西产区降雨仍然稀少且主要以南部地区为主，中西部地区仍然以偏干燥为主。从当前气象模型预测情况来看，后续中西部地区降雨将开始逐步恢复，届时播种进度预计会有所加快，而对于最终大豆产量的影响仍然有待观察。

　　预计巴西近期压榨消费表现一般，一方面，从7月份巴西压榨数据表现情况来看整体相对偏低，数据显示，截止今年7月，巴西压榨累积同比下降0.84%，并且近期下降速度仍然维持。7月巴西压榨下降同时伴随着生柴产量环比开始出现下降，同比增速由6月的17.21%下降至4.53%，今年巴西压榨量的增加主要受生柴产量的驱动，随着生柴产量增速放缓，大豆压榨的增加可能会出现放缓；另一方面，可以看到，8月期间巴西国内豆粕、豆油FOB基差大幅上涨，也一定程度反应了供应偏紧的情况。9月期间，巴西压榨利润整体有所回落，同时大豆货源供应有所减少，在此背景下，预计巴西近期压榨量可能会呈现进一步回落。

　　总体来看，旧作方面巴西平衡表矛盾不大，虽然今年大豆产量增速不及预期，但压榨方面同样增量受限，当前巴西出口累积同比较去年基本持平，从与美国贴水方面的竞争优势来看也与前期差异不大，市场矛盾相对有限。后续重点关注天气等方面驱动。

　　3.阿根廷：压榨预计回升关注政策变化

　　阿根廷大豆新季播种尚未开启，但市场普遍预期今年阿根廷大豆种植面积将增加，如后续天气不出现太多扰动，阿根廷今年大豆仍将以丰产为主。8月阿根廷大豆压榨量快速下降，数据显示，8月阿根廷大豆压榨量323万吨，环比下降26.26%，下降速度远高于过去几年水平。阿根廷压榨量大幅下降主要因油厂工人罢工所致，受此影响，阿根廷8月油粕出口量呈现明显下滑，预计豆粕出口环比降幅大约在16.54%左右，豆粕贴水价格同样出现较大幅度上涨。进入9月后，阿根廷国内油厂罢工情况基本得以缓解，预计月内油厂压榨量呈现增加，但从油粕贴水变化来看整体降幅不明显，其间可能存在一定的滞后性，另一方面，农户销售进度偏慢可能也在一定程度影响到油厂的压榨量。整体来看，9月期间，阿根廷国内大豆压榨利润有所回落，但同比仍维持在相对偏高水平，大豆成本较高应当是主要原因，虽然当前阿根廷进口量不及去年水平，但对比历史来看，仍然是处于相对偏高水平。

　　月内市场传闻阿根廷后续可能会对油粕出口关税进行下调，这意味着后续油粕出口量可能会呈现明显增加，后续仍需继续关注。

　　9月期间国际大豆市场基本面较此前有所好转，一方面，供应端的新增量主要源于美豆的上市，巴西、阿根廷大豆销售则是进入了下滑期，从当前产地基差以及盘面月差表现来看，今年收割压力整体表现的比较有限，即使在内陆运费较高的情况下，产地并没有看到明显的卖压。可能一定程度反应了当前绝对价格偏低对农户销售意愿产生抑制或者实际产量并未达到原先预期的情况，阿根廷方面农户仍然以惜售为主，而巴西则基本维持相对平稳供应状态，总体供应端压力略有收紧；另一方面，从需求端来看，月内产区需求表现整体比较一般，尤其在美国受到内陆运输影响的情况下，预计压榨量会下滑，巴西也有下行压力，而阿根廷随着油厂工人罢工结束压榨量预计有所增加，但增量相对有限，国际需求增量主要来源于需求国的采购。总体而言，从基本面来看，9月国际供需情况有所好转。10月期间随着美豆收获量的增加供应压力会略有放大，但需求国仍有采购动力，因此供需状况改变不大。10月市场关注重点仍然在于巴西产区的天气情况，如果产区维持干燥，则农户种植积极性仍将受影响，后续会相对偏强。

　　二、国内市场

　　1.库存压力继续增加基差月差缓步回落

　　月内国内基本面矛盾整体变化不大，仍然以供需偏宽松为主，库存压力仍然难以缓解，继续以高位运行为主。供应端来看，9月期间国内油厂买船量明显增加，主要集中在9-10-11月船期以及明年的4月船期，其中最大增量主要集中在10月船期。当前买船数量快速增加主要因成交出现明显好转，由于时期逐步接近，下游前期买货数量较少，因此近期下游及油厂均有一定的补货积极性。9月期间大豆到港量有所减少，但整体仍然维持高位，预计在900万吨以上，压榨方面较上月变化不大，受此影响大豆库存呈现小幅去化。需求端来看，本月豆粕提货量预计较上月有小幅增加，一方面受到备货提振的影响，另一方面可能也与实际需求改善有一定关系，可以看到月内生猪价格跌幅比较明显，反应整体生猪数量可能有所增加，相较于此，禽料需求表现可能相对一般。此外，本月成交虽然较上月有所下滑，但整体仍维持高位。受现货压力持续增加影响，豆粕现货基差及盘面月间价差本月内整体呈现回落态势，市场矛盾变化不大。

　　2.供应略有减少但压力仍然明显

　　预计10月期间大豆到港量会呈现下降态势，11月到港量可能会有一定恢复，由于月内大豆压榨利润有所改善，同时下游成交量增加，预计后续买船数量可能会有进一步增加，因此供应端来看，市场矛盾变化不大。需求方面来看，养殖端产能恢复和出栏节奏影响可能会相对较大，当前整体豆粕性价比优势仍基本维持。因此，从大方向来看，国内豆粕后续矛盾变化不大，市场变化主要集中在国际市场。

　　3.加菜籽受反倾销调查影响整体变数较大

　　菜粕方面月内市场最主要变化体现在中国对加拿大菜籽进行反倾销调查上，盘面对此反应比较明显。但回到国内基本面上看，整体变化实际比较有限，月内菜籽到港量整体仍然维持高位，受此影响，菜籽压榨量较上月整体仍有一定幅度增加，供应方面仍然以偏宽松为主。需求方面来看，由于本月菜粕价格上涨较明显，豆菜粕价差明显走弱，菜粕提货量同样略有减少。受市场变化较大影响，月内菜粕成交量明显减少，但整体基差成交价格变化不大。杂粕方面，近期国内颗粒粕、葵粕库存仍然处于历史同期高位，且呈现下滑态势。供应方面仍然以宽松为主。

　　当前菜粕市场主要变化体现在对后续进口不确定性的担忧上，按照当前格局来看，后续菜籽进口减少概率较大，分歧主要体现在对颗粒菜粕进口的评估上，如果颗粒菜粕后续进口不受阻，则供应端影响会相对有限，但如果颗粒菜粕后续进口受阻，则后续菜粕变化大方向会以需求被极度压缩呈现。

　　第三部分综合分析&策略评估

　　一、综合分析

　　美豆：当前国际大豆市场矛盾主要集中在对巴西播种延迟以及偏干燥天气影响的持续性上，如果进入10月后，巴西产区降雨继续偏低，农户播种进度无法加快，则大概率会引发市场更多关注，并且如果天气持续维持干燥，不排除存在对减产的担忧。但如果降雨如期恢复，作物在生长期状况良好，则市场关注点会重新回归至国际大豆库存压力增加的影响。届时美豆出口压力增多，阿根廷油粕供应恢复都会对国际豆类市场产生较大的供应影响。从当前气象模型来看，巴西未来一段时间产区降雨量略有增加，但改善空间有限，因此仍需警惕天气市风险；

　　豆粕：进入10月后，供应压力可能会有所减少，但需求改善空间也比较有限。后续买船虽然存在一定缺口，但随着大豆压榨利润的改善，供应端风险可能并不大，基差、月差变化空间也相对比较有限，未来变化的启动点可能更多在于产地天气对大豆贴水带来的影响，国内自身基本面变化空间有限；

　　菜粕：近端菜粕市场矛盾有限，单边更多以跟随豆粕运行为主，基差同样变化空间有限。不确定性主要体现在后续对进口的影响状况，另外，进口颗粒菜粕的变化也会是比较重要的影响因素，如果后续进口颗粒菜粕同样受限制，则后续豆菜粕价差大概率低位运行，菜粕需求受深度抑制。

　　二、策略建议

　　1.单边：关注天气变化，以偏多思路对待

　　2.套利：M15正套

　　3.期权：如果出现冲高可以考虑布局看跌海鸥期权

　　*注：月度级别策略难以做到一层不变，因此更多重视方向和大致区间，在节奏落实以及需要结合实际情况参与

　　风险提示

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