作者：谷静/F3016772、Z0013246/

　　从产业供需来看，原生镍供应过剩格局不改：印尼NPI回流国内增量有限，国内镍铁供需维持过剩但过剩量持续收窄；硫酸镍由于终端需求趋弱，再次由一季度的偏紧转为过剩；电镍方面，由于出口窗口打开，国内外纯镍供需格局发生些许变化：海外电镍库存持续增加，国内库存略有去化且电积镍偏紧现货由贴水转为升水。

　　从成本利润角度来看，印尼镍矿内贸价以以及现货成交升水均有上涨，印尼NPI以及中间品的成本抬升，回流国内后进一步抬升国内电镍以及硫酸镍成本；二季度国内镍铁厂利润随着镍铁价格上涨获得短暂利润修复后再次亏损，国内不锈钢厂处于盈亏平衡点；硫酸镍二季度供应过剩后利润受到挤压，当前三种原料（MHP、高冰镍、镍豆）生产硫酸镍冰镍生产仍具性价比。

　　从市场结构来看，由于出口增加，国内电镍库存并未出现大幅增长，沪镍多数合约处于contango结构中，但月差并未出现走扩现象。

　　过剩格局不改，长期仍以逢高沽空为主思路。短期看，盘面在130000附近形成胶着行情，三季度仍以【125000,155000】区间操作为主，当前价格以区间底部对待。印尼镍矿、镍铁等不确定因素仍存，从资源端抬升整个产业链成本的可能性较大。

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　　2024年二季度镍市回顾

　　1.1 期镍走势：镍价倒V走势

　　二季度，镍价先扬后抑，呈现倒V走势，从130000上下的低位一路抬升价格至160000附近，随后再次回落至当前130000附近，上涨过程中收到印尼RKAB镍矿审批缓慢影响以及下游消费的利好反馈影响，而后，印尼镍矿审批结果落地，下游消费正极材料环比回落以及不锈钢累库负反馈影响，镍价再次回落。

　　1.2 现货市场：出口窗口打开，国内电积镍升水走扩

　　二季度国内进口窗口持续关闭，出口窗口打开，国内大量电积镍出口至LME相关交割库，国内货源紧张，现货升贴水走升，尤其是电积镍现货升贴水从贴水状态走升至升水，LME库存持续上涨，现货升水在下一个台阶至-300美元/吨。

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　　镍市基本面：供应端分析

　　2.1 镍矿：镍矿贸易格局发生变化

　　据中国海关数据统计，5月中国镍矿砂及其精矿进口量为460.89万吨，环比增加166.68万吨，增幅56.65%；同比增加87.26万吨，增幅23.35%。其中，自菲律宾进口量为435.41万吨，环比增加180.02万吨，增幅70.49%；同比增加100.1万吨，增幅29.85%。1-5月进口镍矿总量为1134.21万吨，同比减少60.54万吨，降幅5.07%。其中，自菲律宾进口量为956.66万吨，同比增加6.39万吨，增幅0.67%。

　　自去年三季度以来，印尼RKAB一度停发，今年一季度虽有恢复但由于审批简易程序取消，整个审批速度较慢，所以印尼上半年由于RKAB审批缓慢以及能矿部的链接调查等因素，当地镍矿供应紧张。印尼政府称，按照目前的开采速度，目前已知的高品位镍矿（镍含量为1.7%）将在2029年耗尽。剩余的低品位镍矿可能很快就会枯竭，这些矿床可以经济地开采，主要用作电池生产的前材料。最新消息，印尼今年RKAB审批通过2.21亿吨，明年预计审批通过1.98亿吨，结合全年需求看，印尼当地矿将持续处于紧张状态。

　　印尼当地企业为了保证生产的连续性，部分菲律宾矿进入了印尼当地，据了解，2024年4月印尼进口镍矿28万吨，其中，27.5万吨来自菲律宾。后期可能印尼进口菲律宾矿会成为常态，所以综合看，全球范围内镍矿的贸易格局发生了一些变化。所以当前印尼的镍矿政策依旧是后期镍价走势的不确定影响因素。

　　2.2 镍铁：印尼回流国内量继续下降，国内镍铁过剩量收缩

　　根据SMM数据，5月全国镍生铁产量为2.72万金属吨，金属吨环比上升1.54%。预计6月全国镍生铁产量约2.74万金属吨环比上升0.89%。预计今年上半年国内镍铁总产量16.17万金属吨，同比降幅14.94%。今年上半年国内镍铁总产量有明显下降，主要原因是个别地区例环保检查影响以及红送高镍生铁受不锈钢成本经济性压力产量下降。

　　据中国海关数据统计，5月中国镍铁进口量为65.15万吨，环比减少7.21万吨，降幅9.96%；同比减少1.23万吨，降幅1.86%。其中，自印尼进口镍铁量为62.19万吨，环比减少8.13万吨，降幅11.56%；同比减少0.33万吨，降幅0.53%。1-5月，中国镍铁进口总量为363.41万吨，同比增加71.22万吨，增幅24.38%。其中，自印尼进口镍铁量为350.64万吨，同比增加83.16万吨，增幅31.09%。

　　5月印尼镍铁（NPI&FeNi）产量约124520金属吨，环比增幅约1%。1-5月印尼累计生产镍铁62.37万吨，同比增幅8.31%。截至今年5月份，德龙四期中伟项目累计投产4台矿热炉，硕石项目累计投产四台矿热炉，德龙三期巨盾镍业最后四台矿热炉投产，1-5月累计投产15台矿热炉。下半年印尼当地矿依旧紧张，预计投产速度还将放缓。

　　2.3 中间品：印尼湿法中间品产能持续释放

　　印尼MHP方面，5月印尼镍湿法中间品镍金属产量2.46万吨，环比减少0.42%，同比增加85.17%；1-5月印尼镍湿法中间品累计镍金属产量11.08万吨，同比增加84.22%。6月印尼镍湿法中间品预估镍金属产量2.63万吨，环比增加7.01%，同比增加98.42%。二季度力勤湿法三期3条线陆续投产，满产可达6.5万金吨/年，目前力勤三期产线供；格林美印尼镍资源二期项目预计6月30日将完成全部产线建设，届时将形成15万吨镍金属的产能。上半年印尼湿法冶炼中间品累计产量13.71万吨，同比增幅91.48%。

　　印尼冰镍方面，5月印尼冰镍金属产量2.24万吨，环比减少11.26%，同比增加10.42%；其中高冰镍1.64万吨，低冰镍0.61万吨。1-5月印尼冰镍累计金属产量10.65万吨，同比增加5.52%。6月印尼冰镍预估金属产量2.42万吨，环比增加7.95%，同比减少1.14%。上半年，中青新能源二期项目投产，德龙-中伟NNI8条产线已投产4条，振石集团投产4台矿热炉，上半年冰镍累计产量13.07万吨，同比增幅4.64%。

　　根据中国海关数据统计，5月中国镍湿法中间品进口量13.00万吨，环比降幅13%，同比增幅49.81%。1-5月镍湿法冶炼中间品进口总量59.52万吨，同比增加18%。

　　5月中国镍锍进口量2.38万吨，环比降幅43%，同比增幅1%。1-5月，镍锍进口总量13.74万吨，同比增加43%。

　　2.4 硫酸镍：原料紧张叠加利润因素，硫酸镍维持较低产量

　　SMM数据显示，5月份全国硫酸镍产量为3.27万金属吨，环比减少5.02%，同比减少0.06%。预计6月份全国硫酸镍产量预计为3.08万金属吨，全国实物吨产量19.29万实物吨，环比减少5.82%，同比减少12.17%。上半年硫酸镍累计产量19.29万吨，同比降幅2.24%。今年上半年硫酸镍产量同比出现下滑主要是两方面原因，一是印尼回流MHP以及冰镍增量有限，原料紧张；二是盐厂利润倒挂，部分盐厂减产。后期下游需求短暂旺季表现后开始走弱，预计盐厂将出现累库。

　　根据最新海关数据公布,5月中国镍的硫酸盐进口量26373.02吨，环比增幅32%，同比增幅10.11%。1-5月中国镍的硫酸盐进口总量98126.22吨，同比增加244%。5月中国镍的硫酸盐出口量1826.73吨，环比降幅55%，同比增幅63%。1-5月中国镍的硫酸盐出口总量10272.93吨，同比增加80%。

　　2.5 电解镍：国货出口，净进口转为净出口

　　根据上海有色数据，5月全国精炼镍产量共计2.57万吨，环比增加4%，同比上升42.87%。预计6月全国精炼镍产量2.62万吨，预计上半年总产量15.15万吨，同比增幅40.41%。自去年国内精炼镍供需发生根本性转变后，国内精炼镍新增产能新增持续高位，年初据SMM调研了解，进入6月期间受镍价开始出现转折，镍价震荡下行，但相对应的原料价格受镍价影响也开始下降，而海内外价差仍存，可以出口的镍企产量持续增加。另一方面，年初新投镍板产量仍然处于爬坡阶段。综上2024年5月精炼镍产量预期环比上调1.95%。

　　据中国海关数据统计，5月中国精炼镍进口量7904.329吨，环比涨幅0.25%，同比降幅24.20%。1-5月，中国精炼镍累计进口量34350.22吨，同比增幅1.39%。5月中国精炼镍出口量11499.269吨，环比涨幅67.45%，同比增长1156.77%。1-5月中国精炼镍出口量33142.606吨，同比增加19792吨，增幅148.25%。

　　随着电积镍国内产能的释放，国内电镍进出口贸易格局发生了较大变化。多家企业在LME申请注册交割品牌，截至目前，华友、格林美以及中伟格林美先后两次申请共计3万吨产能、中伟2.5万吨产能、华友先后两次申请共计6.66万吨产能均已获得LME交割品牌的注册核准，印尼中伟鼎兴的5万吨产能也已注册成功。近期内外比值大幅走升，出口盈利窗口打开，国内企业积极出口，出口至韩国、中国以及马来西亚等LME交割仓库。

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　　镍市基本面：需求分析

　　3.1 电池用镍情况：二季度高开低走，三元正极材料环比增幅逐渐回落

　　SMM最新数据显示，5月中国三元前驱体产量约63923吨，环比减幅13%，同比增幅4%。1-5月份中国三元前驱累计产量在352881吨，年累计同比增幅在20%。预期6月中国三元前驱体产量59963，减幅在6%，同比减幅19%。上半年累计产量41.35万吨，同比增幅12.53%。从订单情况看，国内需求在4月之后已经开始整体走弱，海外订单尚可，较为稳定。

　　5月中国三元材料产量在51900吨，环比减幅在20%，同比减幅在5%，1-5月累计产量在28.23万吨，累计同比增幅在22%。6月预期中国三元材料产量在49,770吨，环比降幅在4%，同比降幅在10%。上半年总产量33.2万吨，累计同比增加14.7%。虽然上半年新能源汽车产销数据增速尚可，但由于三元电池装机量占比逐渐下降，对于三元材料的需求增速表现差强人意。

　　5月我国动力和其他电池合计产量为82.7GWh，环比增长5.7%，同比增长34.7%。1-5月，我国动力和其他电池累计产量为345.5GWh，累计同比增长39.0%

　　动力电池装车量方面，5月我国动力电池装车量39.9GWh，同比增长41.2%，环比增长12.6%。其中三元电池装车量10.4GWh，占总装车量26.0%，同比增长14.7%，环比增长4.3%；磷酸铁锂电池装车量29.5GWh，占总装车量74%，同比增长54.1%，环比增长15.8%。1-5月，我国动力电池累计装车量160.5GWh，累计同比增长34.6%。其中三元电池累计装车量51.1GWh,占总装车量31.9%，累计同比增长34.9%；磷酸铁锂电池累计装车量109.3GWh，占总装车量68.1%，累计同比增长34.6%。

　　据中国汽车工业协会统计，5月汽车产销分别完成237.2万辆和241.7万辆，产量环比下降1.4%，销量环比增长2.5%，同比分别增长1.7%和1.5%。1-5月，汽车产销分别完成1138.4万辆和1149.6万辆，同比分别增长6.5%和8.3%，产销增速较1-4月分别收窄1.3个和2个百分点。其中，新能源汽车产销分别完成94万辆和95.5万辆，环比分别增长8.1%和12.4%，同比分别增长31.9%和33.3%，市场占有率达到39.5%。1-5月，新能源汽车产销累计完成392.6万辆和389.5万辆，同比分别增长30.7%和32.5%，市场占有率达到33.9%。

　　新能源产业链条来看,今年前五个月新能源汽车产量销数据以及撞车数据好于市场预期，但三元正极材料产量以及对硫酸镍的需求增速并未超预期表现。三元动力电池装车量在总装车量的占比在逐渐下滑，5月份显示三元动力电池装车量占比已经跌至26%，预计后期三元正极材料产量以及三元动力电池装车量会继续与新能源汽车产销增速拉大距离。

　　3.2 不锈钢：高排产、弱消费，库存压力仍存

　　根据SMM数据，5月国内43家不锈钢厂粗钢预估产量328.29万吨，月环比增加6.18万吨，增幅1.92%，同比增加5.04%，其中：200系102.92万吨，月环比增加5.77万吨，增幅5.94%，同比增加3.57%；300系167.3万吨，月环比减少1.02万吨，减幅0.61%，同比增加3.85%；400系58.07万吨，月环比增加1.43万吨，增幅2.52%，同比增加11.52%。6月排产330.28万吨，月环比增加0.61%，同比增加8.35%。预计上半年不锈钢粗钢总产量1823.82万吨，同比增长7.43%，其中200系542.23万吨，同比增长5.52%；300系952.08万吨，同比增长6.46%；400系329.50万吨，同比增长13.84%。

　　根据海关总署数据，1-5月，中国不锈钢进口总量为97.66万吨，同比增幅34.75%。其中,中国自印尼进口不锈钢总量为84.8万吨，同比增幅53.79%。1-5月,我国不锈钢出口量总量为191.2万吨，同比增加21.65万吨，增幅12.77%。净出口总量为93.55万吨，同比减少3.54万吨，降幅3.64%。

　　整体看，今年上半年不锈钢累计产量1697.67万吨，同比增幅7.43%，其中300系累计产量952.09万吨，同比增长6.46%；200系累计产量542.23万吨，同比增长5.52%。上半年不锈钢生产对于原生镍的消耗累计92.03万吨，由于性价比问题，对废不锈钢使用占比下降，对原生镍的消耗量较大，累计消耗原生镍76.26万吨。三季度，预计不锈钢产量还将维持高位，对于原生镍的消耗量依旧可观。

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　　供需平衡与库存

　　4.1 供需平衡

　　根据INSG最新数据，今年4月全球镍市供应过剩1000吨，3月为供应短缺1300吨。1-4月，镍市供应过剩22600吨，去年同期为过剩35000吨。根据WBMS最新发布数据，2024年4月全球精炼镍产量达29.36万吨，消费量为28.16万吨，出现1.2万吨的供应过剩。今年前四个月，精炼镍产量累计为115.05万吨，消费量111.94万吨，供应过剩总量达3.11万吨。同期，全球镍矿产量在4月为29.21万吨，前四个月累计产量为114.45万吨。

　　国内高镍铁供需情况：过去一年国内高镍铁由于印尼NPI的大量回流，一直处于过剩状态，今年二季度开始，供应格局发生了些许变化，印尼方面由于镍矿RKAB审批较慢，部分镍铁厂减产，回流国内量减少，而国内镍铁厂由于利润因素减产后未有复产迹象，但不锈钢排产量居高不下，国内高镍铁供应过剩量逐渐收窄。三季度，预计印尼回流增量仍将有限，国内高镍铁处于紧平衡状态。

　　国内原生镍供需情况：我们跟据今年上半年市场运行情况对下半年以及全年供需平衡表进行了调整。供应方面，电镍单月产量已经持稳在2.5万吨以上，出口量加大，我们将年度产量再度上调；硫酸镍受到下游消费制约以及原料紧张影响，排产看产量水平较低，所以我们对全年硫酸镍产量进一步下调；另外，今年我国电镍进出口格局在二季度发生了根本性变化，由常年的净进口转为了净出口，考虑到当前的国内外供需差异，我们将全年净出口数据改为净出口。消费端，国内不锈钢总产量在二季报是我们已经进行了相应的上调，但是由于对于废不锈钢使用占比进行了下调，所以对于原生镍的消费进行了相应的上调。总体看，国内原生镍依旧处于过剩状态。

　　4.2 库存分析

　　今年二季度国内外纯镍库存走势发生了变化，一季度国内外均延续增长态势，二季度国内外出现了分化：国内库存下降，海外库存持续增长。LME库存从一季度末的77772吨增长至当前的90906吨，增长13134吨，从明细看，其中镍板从一季度末的42984吨增加至当前的52902吨，增长9918吨；镍豆从一季度末的30462吨增长至当前的32568吨，增长2106吨。国内库存从年初的29361吨降至当前的22631吨，减少6730吨。国内外库存走势分化，主要原因是，精炼镍出口盈利窗口打开，国内货源流到了海外。

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　　成本与利润分析

　　5.1 硫酸镍成本利润情况

　　二季度国内硫酸镍生产也经历了低谷期，4月以及5月国内硫酸镍维持低价，盐厂亏损，5月中下旬，硫酸镍价格攀升，盐厂倒挂现象得到缓解，6月中下旬开始硫酸镍价格再次大幅回落，盐厂利润再次收窄。从原料来看，今年以来一直是高冰镍生产硫酸镍性价比较高，但是由于印尼回流镍锍量少，原料持续紧张。

　　5.2镍矿-镍铁-不锈钢成本利润情况

　　去年四季度开始国内镍铁厂就逐渐开始亏损，截止今年5月，国内镍铁厂都在持续亏损，5月随着电镍价格走升，镍铁价格也从年初的900元/镍点附近涨至1000元/镍点，国内镍铁厂短暂的扭亏为盈，但是6月开始盘面持续下跌，带动镍铁价格再次回落，当前高成本地区已经再次处于亏损，所以在经历了上半年的洗礼后，国内镍铁厂维持低产量。目前看印尼镍铁回流增量有限对国内镍铁价格形成支撑。下游不锈钢持续在盈亏平衡点附近震荡，短期看镍铁价格对不锈钢形成较强支撑。

　　5.3 印尼镍矿抬升印尼NPI以及中间品成本

　　今年二季度，由于印尼镍矿RKAB审批进程缓慢，当地生产原料紧张，印尼镍矿内贸基价以及现货成交升水一直在上涨，这也在一定程度上抬升了当地NPI以及中间品的生产成本，回流国内后对国内硫酸镍以及电镍的成本均有抬升。

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　　总结与展望

　　从产业供需来看，原生镍供应过剩格局不改：印尼NPI回流国内增量有限，国内镍铁供需维持过剩但过剩量持续收窄；硫酸镍由于终端需求趋弱，再次由一季度的偏紧转为过剩；电镍方面，由于出口窗口打开，国内外纯镍供需格局发生些许变化，海外电镍库存持续增加，国内库存略有去化且电积镍偏紧现货由贴水转为升水。

　　从成本利润角度来看，印尼镍矿内贸价以以及现货成交升水均有上涨，印尼NPI以及中间品的成本抬升，回流国内后进一步抬升国内电镍以及硫酸镍成本；二季度国内镍铁厂利润随着镍铁价格上涨获得短暂利润修复后再次亏损，国内不锈钢厂处于盈亏平衡点附近；硫酸镍二季度供应过剩后利润受到挤压，当前三种原料（MHP、高冰镍、镍豆）生产硫酸镍冰镍生产仍具性价比。

　　从市场结构来看，由于出口增加，国内电镍库存并未出现大规模增长，沪镍多数合约处于contango结构中，但月差并未出现走扩现象。

　　过剩格局不改，长期仍以逢高沽空为主思路。短期看，盘面在130000附近形成胶着行情，三季度以【125000,155000】区间操作为主，当前价格以区间底部对待。印尼镍矿、镍铁等不确定因素仍存，从资源端抬升整个产业链成本的可能性较大。

　　审核：王伟伟/F0257412、Z0001897/

　　报告完成日期：2024年6月28日

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