报告日期 | 2024年6月28日

　　回顾周期：6个月

　　USDA 6月供需报告维持全球大豆总产量预期4.22亿吨，整体表现丰产预期，海外大豆市场弱势震荡。

　　北美大豆播种顺利完成，季节性交易影响阶段性减弱，丰产前景看似明朗，但仍未进入到长空周期。

　　同时，油粕跷跷板效应显现，蛋白粕类市场疲软，后市大豆及粕类市场的走势将如何演变？面对对潜在的市场波动风险投资者该如何应对？

　　耐心看到最后，相信你会找到答案。

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　　摘 要

　　1、6月USDA供需报告呈现中性，几乎未作调整，维持全球大豆总产量预期4.22亿吨，整体上继续表现丰产预期，海外大豆表现弱势震荡整理；

　　2、6月天气整体平稳，大豆播种进度推进顺利，主产区较少出现异常天气，北美大豆产量维持丰产预期；

　　3、海外就业维持强势，原油需求偏强，三油行情整体强于粕类，受制于油粕之间跷跷板关系，海外蛋白粕类品种预期偏弱震荡；

　　4、6月北美大豆播种基本完成，季节交易影响阶段性减弱，但整体仍处于北美大豆生长周期，可能存在预期之外的平衡表调整，仍未进入到长空周期；

　　5、粕类合约价差继续表达远月升水，进口集中到岸周期内外盘行情关联性增强，国内外大豆价差快速修复，后市上涨驱动力不足，预计行情反弹空间有限，需适当控制库存，做好套期保值准备。

　　风险要点：

　　1、大豆运输和到岸出现预期外的干扰事件；

　　2、北美大豆种植地区预期之外的恶劣天气；

　　3、汇率出现预期之外的波动导致进口成本大幅波动。

　　价格走势分析

　　从全球来看，6月大豆丰产预期延续，全球供需平衡表几乎未作调整，全球大豆预期产量维持历史级高位，豆粕上涨驱动力不足，播种推进顺利情况下国际大豆价格偏弱运动。

　　6月结束北美大豆大面积播种基本完成，播种周期结束后天气干扰影响减弱，后市将关注收割周期9月天气状况。

　　从国内来看，大豆5、6月进入到进口旺季，到岸明显增加，压榨开机节奏加速，上游豆粕库存持续累积。

　　国内豆粕下游去产能愈加明显，大豆港口库存仍然偏高，短周期内上涨驱动力偏弱，进口旺季下豆系基本面支撑减弱。

　　另外国际能源价格反弹，三油受影响下跌空间偏小，受制于油粕之间跷跷板关系，粕类下跌空间增大。

　　同时人民币汇率走弱，国内大豆下跌空间缩小，后市汇率影响减少后倾向于国内豆粕向海外大豆进行修复，或维持震荡下跌走势，仍需做好库存管理和套期保值准备。

　　国内外豆系商品走势/来源：博易大师

　　合约结构分析

　　当前，国内豆粕合约结构继续呈现远月升水，这种趋势背后是北美播种几近完成，供需预期相对明确。由于预期上历史级的产量，供应宽松逻辑占优势。

　　同时由于二季度整体处于进口旺季，大豆到岸明显增加增加了市场供应，导致近月合约下跌幅度较大，01远月合约也受到一定影响但行情相对抗跌，然维持历史级的预期产量情况下，也使得供给宽松逐渐成为市场共识。

　　2024年09合约播种周期主要天气交易时节已经过去，7-8月天气影响相对较弱，9月将进入到收割季节交易周期。

　　总的来说，当前国内外豆系本身不具备持续上涨的基本面，无法支撑豆粕牛市，所以通胀传导下预期豆系牛市可能要25年才会显现。

　　后市需要关注07合约交割状况，若2407合约交割后，2507合约表现升水上市，则可能表现买盘力量偏强，将压缩下跌空间，反之若继续贴水上市，01合约下跌空间可能扩大。

　　建议投资者需密切关注豆粕期限结构的变化，以做出更为准确的市场判断。

　　豆粕合约结构/来源：智慧宝

　　全球大豆供需平衡结构

　　首先来看美豆方面，从供给端看播种周期天气相对平稳，播种进度较为顺畅，6月底播种周期基本结束，市场整体表现供应宽松预期。

　　6月报告中对美豆产量预期维持121.11百万吨，进口量维持41万吨，由于期初库存微调北美大豆总供给量上调至131.08万吨；

　　需求方面，6月报告保持对出口维持4967万吨，压榨量维持66百万吨；

　　受期初库存上调影响，美豆新作结转库存上调至1214万吨，相对中性偏宽松的库存和平稳的天气，令市场对6月美豆供应端话题关注较少，更多市场关注点仍在未来9月左右的天气交易话题。

　　美国大豆供需平衡表

　　其次南美方面，6月USDA供需报告对南美大豆供需平衡表未做出调整，南美大豆产量维持丰产预期，市场整体表现相对中性偏空。

　　最后全球方面，2024/25年度中，全球产量由维持4.2226亿吨的历史级高位，2024/25年度新作全球结转库存由1.2850亿吨下调至1.2790亿吨，6月中国进口需求维持1.09亿吨。

　　由于全球大豆播种进度推进较为顺利，丰产预期延续，全球大豆供需平衡报告整体表现中性偏空。

　　全球大豆供需平衡表（单位：百万吨）

　　内外盘价差修复

　　2024年第一季度大豆进口到岸不及预期，豆系品种内外盘行情分歧加大，2-4月份豆粕表现强反弹。

　　前3月进口不及预期后，第二季度处于大豆进口旺季，大豆到岸节奏明显加速，4月中下旬油厂开机明显恢复，豆粕上游库存持续累积。

　　5月初通胀逻辑下，豆粕阶段性恢复上涨，市场上涨阻力阶段性减弱，随着月末压榨开机加速后市豆粕库存存在增长预期，盘面压力明显扩大转向下跌。

　　当前人民币汇率波动方面的干扰仍然偏强，人民币汇率走弱，大豆进口成本上涨，导致内外盘行情下跌空间不同。

　　后市仍需关注汇率异常波动，理论上汇率单向贬值后转向升值周期中，进口成本回落容易导致国内豆粕行情快速向海外大豆趋势修复。

　　豆粕库存季节性统计/来源：国金期货智慧宝

　　豆粕进出口状况解读

　　6月国内与国外市场的行情分歧加速修正，第二季度随着大豆到岸节奏加速后，国内外市场之间干扰大幅降低，国内外豆系品种价格波动关联性增强。

　　第二季度进口大豆压榨利润明显回升，虽然5-6月有所调整，但整体上多数时间周期仍处于正利润周期，后市进口量有望持续。

　　低频数据显示：4、5月大豆进口量已经明显回升，运输和到岸上在正利润附近预计加速，预期下半年大豆进口量将快速恢复。

　　全球USDA供需平衡报告中上调年度中国大豆进口需求，24年预计总体进口量整体处于增长状态，全年进口预期量维持高位。

　　运输到岸方面的影响主要是库存转移，仅影响短期节奏，不改变实质的供需平衡结构，国内外大豆行情走势远期将继续趋同。

　　由于海外市场大豆产需体量偏大，长周期中国内外市场分歧大致皆向海外市场进行修复，极少存在海外豆系品种跟随国内大豆修复。

　　远期随着人民币汇率回归升值周期，大豆进口成本降低，行情远期预计回归正常供需定价逻辑。

　　进口大豆国内压榨利润统计

　　国内大豆进口量季节性统计

　　后市行情预期

　　在2024年这个全球粮食类农产品的丰收年里，大豆、小麦、豆粉等海外主要粮食谷物品种普遍呈现淡季行情，上半年虽然经历了小幅反弹，但整体表现偏弱，尤其是美盘上的豆系、小麦、玉米等粮食期货品种，这一趋势尤为明显。

　　然市场通胀预期不断发酵，使得粮食类品种下跌空间收缩，由于农产品通胀传导路径偏长，预计达到25年，粮食类品种可能随着商品整体的价格中枢抬升，不过目前时间尚早，还未进入到多头周期。

　　国内外豆系行情在汇率波动周期和进口量缩减周期通常表现分歧，但长周期下大致表现为国内行情向国外修正，特别是在进口预计两个市场之间的分歧有望减少。

　　当前国内港口大豆库存体量依然偏高，本身不具备多头趋势的基本面，北美播种周期季节性交易完成后，可能存在行情调整。

　　针对当前情况，特别是09合约相对海外豆系品种来说，调整空间依然偏小，仍然存在修正空间，而丰产预期下海外豆系品种相对疲软，建议相关投资者做好库存管理的套期保值准备。

　　豆粕09合约&美豆粉日K/来源：博易大师

　　由于天气交易干扰暂告一段落，豆粕波动空间相对收缩，后市或进入到降波周期，行情上预计09合约将在3259-3400范围附近区间震荡。

　　在大豆进口旺季中，随着工厂正常开机，豆粕库存预期增长，市场进入累库周期后，上涨压力预期增加。

　　另一方面，北美播种周期即将结束，预计天气影响将阶段性减弱，7-8月供需平衡表调整可能性减少但仍然不可忽视。

　　综上，后市需多关注汇率及平衡表方面的影响。