锌价欲突破 需等待驱动

　　2024.4.23

　　观点：

　　经过大幅拉涨后，锌期货合约进入震荡调整期，在新的驱动因素（不考虑资金炒作）出现前，锌价或延续震荡行情。若国内社会库存出现良性去化，锌价运行重心有望适度上抬。

　　经历了4月上旬基本金属集体大幅拉涨后，锌期货合约进入横盘整理阶段，驱动力似乎有所转弱。后市锌价将如何表现？重点关注哪些影响因素呢？

　　结合宏观和基本面，作出如下详细分析：

　　图 1：全球主要国家制造业PMI

　　图 2：美国CPI通胀数据

　　海外经济偏暖，国内政策频发。海外方面，受美联储降息预期延迟和中东地缘政治局势紧张影响，美元指数冲高至106上方，但却未能有效抑制有色金属价格攀升。究其原因，不难发现，当前资金关注的重点在海外经济向好和二次通胀预期。年内，美国公布的各项经济数据十分亮眼，就业市场韧性强、制造业市场重回荣枯线上方等等，似乎在暗示美国经济已从谷底爬出，并开始缓慢扩张。此外，新兴市场，如印度，制造业PMI维稳在绝对高位，不断强化海外将进入主动补库周期逻辑，盘面情绪高涨。

　　国内方面，除扶持楼市“软着陆”外，政府欲通过推动家电“以旧换新”、棚户区改造、汽车消费补贴等行动，促进内循环，以及发放超长期特别国债、加快推进地方政府专项债进程等措施，推进重点项目建设工作，进而拉动内需边际增量。在数项政策加持和传统消费旺季的背景下，市场对国内经济存有期待，且短期内难证伪。

　　图 3：锌精矿产量

　　数据来源：SMM

　　图 4：锌精矿库存

　　数据来源：SMM

　　图 5：锌精矿港口库存（单位：万实物吨）

　　数据来源：SMM

　　矿石供应增加，但供需紧张格局难扭转。据SMM数据显示，截至4月19日，国产锌精矿加工费降至3250元/吨，进口锌精矿加工费降至40美元/干吨，加工费暂未有止跌迹象。一季度，海外矿山出现了数起减、停产事件，叠加国内北方高海拔矿企时值季节性停产，加剧了市场对矿端供应收紧的预期，导致加工费持续下滑。从传统生产周期来看，4月以后，国内矿企开工率将逐步提升，产量将逐月增长，此外，海外个别矿山有望重启生产活动，给予进口补充。预计锌精矿总供应量将环比有所增加，但矿端供需紧张的格局难以扭转。

　　图 6：精炼锌产量（单位：万吨）

　　数据来源：SMM

　　图 7：精炼锌利润（单位：元/吨）

　　数据来源：SMM

　　精炼锌产量或环比小增。尽管锌精矿散单货源的加工费持续下调，但精炼锌冶炼企业和矿企之间存在二八分成，以及金、银、硫酸等冶炼副产品价格持续走高，可给予些许利润补充，此外，规模型冶炼企业持有部分原料的长单货源，因此，规模型冶炼企业仍可盈利，仅生产工艺落后的小型冶炼企业面临亏损。据钢联消息，目前5月有新增检修计划的企业数量不多。因此，随着矿石供应增加，预计精炼锌产量有望环比小增，约54万吨。

　　图 8：初级开工率

　　数据来源：SMM

　　图 9：新增专项债（单位：亿元）

　　消费表现不理想，等待政策端刺激。一季度，地方政府新增专项债释放节奏较近两年明显偏慢，加之房地产数据低迷，导致镀锌板块开工恢复速度不及预期和往年同期水平。近日，发改委表示，已完成地方政府专项债项目初步筛选，并推动所有增发国债项目于今年6月底前开工建设，考虑到开工建设前的原材料采购周期，以及黑色金属价格已止跌上修，需求有望于5月开始向镀锌行业传导。密切关注政策对镀锌消费的提振效果。此外，压铸锌合金和氧化铝板块开工率基本达到常规水平，预计5月开工率多维稳，进一步抬升空间不大。

　　图10：国内精炼锌库存

　　数据来源：SMM

　　图11：全球锌显性库存（单位：吨）

　　数据来源：SMM

　　国内、外库存协同上涨。截至4月下旬，国内精炼锌社会库存增至22万吨，迟迟未见持续性去库拐点，累库表现超预期，同时，全球精炼锌显性库存增至83万吨，内、外库存协同累增。

　　综上可知，海外经济回暖和矿端问题推动锌价走强，然而国内锌消费孱弱，精炼锌库存仍在累增，限制了锌价上行空间。我们认为，在新的驱动因素出现前（不考虑资金炒作），锌价或延续震荡调整状态；若国内消费明显好转，社会库存出现良性去化，锌价运行重心将适度上抬。另外，五一期间适逢美联储新一轮议息会议，关注主席鲍威尔在会上的言论，并关注多国制造业数据和美国就业市场数据等。建议小长假期间合理控制仓位