根据基本面的情况分析，工业硅期货的合理价格波动区间在13000—14500元/吨。因而对于下游采购企业来说，一方面可以通过买入14500元/吨左右的看涨期权应对价格上涨的风险，若价格超预期上涨，可以用期权盈利弥补采购成本的上升；另一方面可以通过卖出13000元/吨左右的看跌期权，收取权利金降低本次期权的套期保值成本，若价格跌破13000元/吨，则可能被行权，可以13000元/吨的价格采购工业硅。

　　[期权简介]

　　1.期权(Option)

　　期权是一种合约，赋予持有人在未来某一特定时间、特定价格买入或卖出一定数量某种特定资产的权利。

　　工业硅期权的标的物是工业硅期货，属于商品期权。

　　2.期权价格的影响因素

　　接下来将以工业硅期权为例进行介绍：

　　工业硅期货价格

　　交易者进行期权交易时，首先要考虑工业硅期货价格。对于看涨期权，工业硅期货价格与权利金呈正向关系，工业硅期货价格越高，内在价值越大。对于看跌期权，工业硅期货价格与权利金呈反向关系，工业硅期货价格越高，内在价值越小。

　　工业硅期货价格波动率

　　价格波动率是期权定价模型中最重要的变量，工业硅期货价格的波动率越大，期权价格越高;工业硅期货价格波动率越小，期权价格越低。这是因为，波动率越高，期权向实值方向移动的可能性越大，期权时间价值越高;波动率越低，期权向实值方向移动的可能性越小，期权时间价值越低。

　　工业硅期权行权价格

　　对于看涨期权，行权价格越高，买方盈利的可能性越小，因此与权利金呈反向关系。对于看跌期权，行权价格越高，买方盈利的可能性越大，因此与权利金呈正向关系。

　　距到期日前剩余时间

　　剩余时间越长，时间价值越大，看涨期权和看跌期权的权利金都会增加，呈正向关系。这是因为剩余时间越长，期权向实值方向移动的可能性越大，期权时间价值越大。当期权到期时，将不具有时间价值。

　　无风险利率

　　无风险利率也会影响工业硅期权的时间价值。当利率提高时，期权的时间价值会减少;反之，当利率下降时，期权的时间价值则会增高。

　　[期权种类及交易策略]

　　1.期权种类

　　按行权时间可以分为美式和欧式期权

　　美式期权是指在期权合约规定的有效期内任何时候都可以行使权利。

　　欧式期权是指在期权合约规定的到期日方可行使权利，期权的买方在合约到期日之前不能行使权利，过了期限，合约则自动作废。

　　此外，百慕大期权(Bermuda Option)是一种可以在到期日前所规定的一系列时间行权的期权。百慕大期权、美式期权和欧式期权的主要区别在于行权时间的不同，百慕大期权可以被视为美式期权与欧式期权的混合体。

　　按期权的类型可以分为看涨和看跌期权

　　看涨期权(Call Options)是指期权的买方向期权的卖方支付一定数额的权利金后，即拥有在期权合约的有效期内，按事先约定的价格向期权卖方买入一定数量的期权合约规定的特定商品的权利，但不负有必须买进的义务。

　　看跌期权(Put Options)是指期权买方按事先约定的价格向期权卖方卖出一定数量的期权合约规定的特定商品的权利，但不负有必须卖出的义务。

　　按期权价值可以分为实值期权、平值期权、虚值期权

　　实值期权指买方立即行权就可获利的期权，或指看涨期权(看跌期权)的行权价格低于(高于)期货价格的情况。

　　平值期权指买方立即行权不盈不亏的期权，或指看涨期权(看跌期权)的行权价格等于或近似于标的物价格的情况。

　　虚值期权指买方立即行权会亏损的期权，或指看涨期权(看跌期权)的行权价格高于(低于)标的物价格的情况。

　　以看涨期权为例，实值期权(In-the-money)是指期权的行权价格<标的资产的市场价格；平值期权(At-the-money)是指期权的行权价格=标的资产的市场价格；虚值期权(Out-of-the-money)是指期权的行权价格>标的资产的市场价格。

　　另外，按合约标的可以分为股票期权、股指期权、利率期权、商品期权以及外汇期权等。

　　2.交易策略

　　买入看涨期权

　　当投资者预期标的物价格上涨，可以买入看涨期权，用较少的资金获得价格上涨时更大的收益。具体来说，买入看涨期权是买方向卖方支付一定数量的权利金，获得在未来某时间以行权价格购买标的物的权利。标的物价格上涨，期权买方可以行权或平仓，获得价格上涨的收益。

　　对于看涨期权买方来说，理论上，当市场价格上涨时，潜在盈利无限，当市场价格下跌时，风险有限，最大亏损是支付的权利金。期权到期时盈亏平衡点等于行权价格加上买方买入期权时支付的权利金(不考虑交易成本)。

　　卖出看涨期权

　　卖出看涨期权使用动机，取决于投资者风险和收益的权衡。卖出看涨期权收取了权利金，当标的期货价格上涨，卖出看涨期权与卖出标的期货合约的损失相同，但权利金收入可以弥补上涨产生的部分损失。当标的期货价格下跌，卖出看涨期权最大收益为权利金。当投资者预期标的物价格不涨(下跌但幅度不大)，卖出看涨期权较适宜。具体来说，卖出看涨期权，卖方收取一定数量的权利金，买方行权时，卖方有履约的义务。如果看涨期权到期被放弃行权，卖方获得全部权利金。

　　对于看涨期权卖方来说，当市场价格上涨时，看涨期权面临风险，而当市场价格下跌时，有可能获得向买方收取的全部权利金。期权到期时的盈亏平衡点等于行权价格加上卖出期权时收取的权利金。

　　买入看跌期权

　　当投资者预期市场价格将下跌，可以买入看跌期权。具体来说，买入看跌期权，买方向卖方支付一定数量的权利金，获得在未来某一时间以行权价格卖出标的物的权利。标的物价格下跌，期权买方可以行权或平仓，获得价格下跌的收益。

　　对于看跌期权买方来说，理论上，当市场价格下跌时，潜在盈利巨大，当市场价格上涨时，风险有限，最大亏损是支付的权利金。期权到期时的盈亏平衡点等于行权价格减去买方买入期权时支付的权利金(不考虑交易成本)。

　　卖出看跌期权

　　图为买入看涨期权收益与标的资产价格关系

　　卖出看跌期权使用动机，取决于投资者风险和收益策略的权衡。卖出看跌期权收取了权利金，当标的期货价格下跌，卖出看跌期权与买入标的期货合约一样会产生损失，但权利金收入可以弥补下跌产生的部分损失。当标的期货价格上涨，卖出看跌期权最大收益为权利金。当投资者预期标的价格不跌(上涨或窄幅振荡)，卖出看跌期权较适宜。卖出看跌期权，卖方收取一定数量的权利金，买方行权时，卖方有履约的义务。如果看跌期权到期被放弃行权，卖方获得全部权利金。

　　对于看跌期权卖方来说，当市场价格下跌时，看跌期权面临风险，而当市场价格上涨时有可能获得全部权利金，期权到期时盈亏平衡点等于行权价格减去卖出期权时收取的权利金。

　　图为卖出看涨期权收益与标的资产价格关系

　　图为买入看跌期权收益与标的资产价格关系

　　图为卖出看跌期权收益与标的资产价格关系

　　[工业硅基本面判断]

　　在构建工业硅期权组合策略之前，先对工业硅的基本面进行分析。近期工业硅期货价格在13000—14500元/吨区间振荡的概率较大，14500元/吨一线有套保盘压力，13000元/吨一线有西南地区成本支撑。

　　1.从成本及供需角度来看，工业硅价格有成本支撑及上行动力

　　从成本端来看，工业硅成本主要包括原材料、碳质还原剂和电力成本，其中原材料及碳质还原剂占比40%—50%，电力占比30%—40%。电力市场化后，价格重心相较往年均价上移。枯水期主产区电价均上移，云南地区平均电价枯水期较丰水期上涨约0.15元/千瓦时，涨幅约44%，四川地区平均电价上涨约0.2元/千瓦时，涨幅约55%，新疆伊犁地区平均电价上涨约0.045元/千瓦时，涨幅约5%。因为每吨工业硅生产耗电量约13000度，所以电价每上涨0.1元/千瓦时将带动成本重心上移1300元/吨。据此推算，工业硅期货13000元/吨一线有较强的成本支撑。此外，碳质还原剂与原油和煤炭的价格相关性较高，在电力需求持续增长以及地缘政治不稳定的情况下，能源价格或维持振荡，整体成本下行幅度预计不会太大，据此推算，即便在丰水期，2023年的低点12800元/吨一线也有强支撑。

　　从供需角度来看，一季度供应下降，需求好于预期，供需缺口带动库存去化，现货走强或带动期货上行。一方面，工业硅枯水期季节性产量下降，新增产能未投产，供应量处于全年低位；另一方面，最大的需求端多晶硅需求随着产能爬坡持续增加，出口需求也将有所好转，支撑工业硅现货价格。

　　2.从套保利润及仓单角度来看，工业硅价格有套保抛压及下行动能

　　从套保利润的角度来看，由于Si4210的产品在期货市场有2000元/吨的升水，西南地区的产品又以Si4210牌号为主，因而西南地区生产企业在14500元/吨一线套保意愿较高，叠加点价及后点价模式的推广，预计对盘面上行有压力。从仓单的角度来看，目前仓单量较高，库存仓单超过20万吨，可以弥补现货缺口，若基差走强且仓单流出补充现货市场的缺口，则将使得价格波动降低，上行承压。因而，在14500元/吨一线左右，有较强的下行动力。

　　[期权组合策略建议]

　　根据基本面的情况分析，工业硅期货的合理价格波动区间在13000—14500元/吨，因而对于下游采购企业来说，一方面可以通过买入14500元/吨左右的看涨期权应对价格上涨的风险，若价格超预期上涨，可以用期权盈利弥补采购成本的上升；另一方面可以通过卖出13000元/吨左右的看跌期权，收取权利金降低本次期权的套期保值成本，若价格跌破13000元/吨，则可能被行权，可以13000元/吨的价格采购工业硅。

　　由于场内期权的价格实时变动，因此以届时的价格为准，本案例仅供参考：

　　1.构建期初收益为正的期权组合

　　结合1月26日场内期权报价，可以买入1份14600元/吨的看涨期权(10000元/吨行权价格≤30000元/吨，行权价格间距为200元/吨)，卖出1份13000元/吨的看跌期权，构建期初收益为正的期权组合。当时，Si2404期货合约现价13445元/吨，客户买入1份14600元/吨的看涨期权，卖出1份13000元/吨的看跌期权，最后交易日和到期日为3月7日，卖出期权获得102元，买入期权付出44元，期初可收取权利金为58元/张。

　　风险提示：在价格跌至12942元/吨以下时，组合面临盘面亏损。

　　2.构建成本几乎为0的期权组合

　　结合1月26日场内期权报价，买入1份14400元/吨的看涨期权，卖出1份12800元/吨的看跌期权，下移卖出期权的执行价，下移买入期权的执行价，也可构建成本几乎为0的期权组合。

　　 Si2404期货合约现价13445元/吨，客户买入1份14600元/吨的看涨期权，卖出1份12800元/吨的看跌期权，最后交易日和到期日为3月7日，卖出期权获得58元，买入期权付出57元，期初可收取权利金为1元/张。

　　风险提示：在价格跌至12799元/吨以下时，组合面临盘面亏损。

　　[注意事项]

　　1.最后交易日和到期日

　　工业硅期权最后交易日和到期日为工业硅期货合约交割月前1个月的第5个交易日。

　　2.行权方式

　　工业硅期权产品行权方式采用美式期权行权方式，买方在合约到期日及其之前任一交易日均可行使权利。

　　3.期权卖出，需缴纳保证金

　　期权卖方交易保证金的收取标准为下列两者中较大者：

　　1.期权合约结算价×交易单位+标的期货合约交易保证金-(1/2)×期权虚值额；

　　2.期权合约结算价×交易单位+(1/2)×标的期货合约交易保证金。(作者单位：广发期货)

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