11月30日，巴西第三次估产大幅调高了本年度食糖产量，内外盘价格打破高位区间应声而下，截至12月6日，郑糖2401合约连续5天最大跌幅330元(-4.8%0，收于6473元/吨；郑糖2405合约连续5天最大跌幅450元(-6.6%)，收于6357元/吨；ICE原糖3月合约最低跌至24.58美分，跌幅8.4%，收于24.97美分。当前，国际市场主要来自巴西增产超预期的压力，印度禁止出口已被市场交易，下年度巴西预计维持创纪录的产量，原糖上涨趋势或发生扭转；国内广西开榨提速，增产预期下，内外价差支撑力度减弱，预计糖价周期性震荡下跌。

　　一、巴西今明两年食糖产量创记录

　　23/24年度产量增加将近1000万吨，24/25年度预计仍维持在纪录高位。由于降雨的恢复，制糖优势明显，2023/24年制糖期中南部地区甘蔗产量恢复性增加，糖产量大幅增加。4月底，巴西农业部下属的巴西国家商品供应公司(Conab)首次对2023/24榨季预估报告显示，巴西糖产量预计3877万吨，同比增长174万吨(增幅4.7%)，创历史第二高，仅次于2020/21年度的4125万吨，其中中南部预计3515万吨，同比增143万吨。8月份，巴西国家供应公司(CONAB)第二次估产，预计巴西中南部地区甘蔗压榨量为5.9037亿吨，同比增加7.3%，主要因良好天气促进单产提升，预计甘蔗单产同比增加7.7%，但预计面积小幅下降0.4%至734.37万公顷，预计中南部糖产量为3722万吨，同比增加11%，较前次预估上调208万吨。11月30日，巴西国家商品供应公司(Conab)第三次估产，巴西2023/24年度甘蔗产量料创纪录高位，至6.776亿吨，高于8月估计的6.529亿吨。在天气有利和单产增加的推动下，巴西糖产量年增长率达到27.4%，至创纪录的4688万吨，中南部地区糖产量预计为4322.17万吨，同比增加28.9%，较8月预估增加600万吨，较上榨季增950万吨。随着生产的推进，市场发现巴西糖产量可能继续增加，从最初的3600预估，到4000万吨预估，再到目前的4300万吨预估，国际机构也多在10月份上调了中南部糖产量之4000万吨以上，11月份给出下年度4300万吨的预估，说明市场看好巴西糖的增加潜力以及明年巴西糖的大量产出。

　　二、巴西出口周期延长助于平滑一季度全球紧张的贸易流

　　截至11月上半月，巴西中南部地区累计产糖量为3941.2万吨，同比增739.6万吨(+23.10%)。但由于丰产的大豆和玉米争夺物流，4-11月仅累计出口2308万吨，比去年同期增100万吨，可以看到巴西还有大量的糖未出口，该国利润本年度增产900多万吨预期下糖出口量预计也将增加，所以本年度巴西食糖的出口周期大概率会拉长，12-3月份在国际市场极度依赖印度泰国糖供给的时期，巴西出口周期拉长会平滑紧张的贸易流。

　　三、印度禁止出口利好逐渐消化

　　10月底，印度糖厂协会(ISMA)预估，在不考虑转向乙醇生产的情况下，2023/24榨季的糖产量估计为3370万吨，糖厂在上一个榨季将410万吨糖用于乙醇生产，若本年度按照类似分配，那么新一年度的产量可能将降至2960万吨，按照2750万吨的消费量，产销过剩量约为210万吨,要保障国内500万吨的期末库存，加上570的期初库存，本年度最大可供出口量或仅为280万吨，比年度减少300多万吨。而早在8月份，市场消息报道称印度将在新榨季禁止食糖出口，此消息一出，国际原糖价格变从24美分一路上涨逼近28美分，10月份印度政府发布的一项命令，将原糖、白糖、精制糖和有机糖的出口限制延长至10月31日以后。直到现在，印度禁止出口的利好已经交易3个多月，目前印度开榨，新糖上市，印度禁止出口的利好逐渐消化，难以再给出更多利好支持。未来东南亚产区不确定性看泰国，若泰国减产超预期，或再次提振糖价。

　　四、国内甘蔗新糖上市将提速

　　中国糖业协会给予2023/24榨季全国食糖产糖评估值为980万吨，较上榨季恢复性增产约83万吨。其中广西预计590-600万吨，增70。据市场机构，广西今年产量可能大概率超过620万吨，增产幅度要高于此前预估。而且明年在政策指引下和提高的甘蔗收购价刺激下，广西甘蔗种植面积有望继续增加，那么糖产量或迎来连续两年增产周期。

　　11月下旬开始，广西糖厂陆续开榨，2023/24榨季截至12月5日，广西2023/24榨季已有54家糖厂开机生产，同比增加2家，已开榨糖厂超7成；日榨蔗能力约45.55万吨，同比增加2.95万吨。广西制糖集团新糖报价6750~6920元/吨；部分贸易商新糖报价6620~6680元/吨。新糖供给将在12月中旬开始大量上市并流入销区，供给压力也逐渐增加，不过中旬开始春节消费高峰期的备货也将开始，届时下跌动能有望趋缓，但在今年需求普遍偏弱的背景下，难以改变供给压力。

　　目前，内外价差仍然倒挂严重，配额内进口成本将近100，配额外亏损严重，在国产糖产不足需的大背景下，内外价差倒挂对国内糖价会有很强支撑，但是笔者认为，目前直到一季度，进口成本的支撑较弱，因为今年进口接近尾声，明年配额待到一季度后才发放，此期间点价采购的情况较少，所以进口成本的支撑在明年3月份前较弱，国内糖价以国产糖供需为主导。

　　所以，目前市场利空主要在于巴西增产超预期，后续仍将有出口增加的压力，将平滑四季度至一季度印度不出口带来的紧张贸易流，国内新糖上市逐渐增多，供给增加。印度禁止出口的利好基本消化，列为中性，未来潜在利好因素在于国内春节前下游备货需求旺季，泰国减产超预期，出口进一步减少。所以初步判定原糖转势，看向24美分，折合配额内进口成本6050附近。国内糖价在供给增多下，开始周期性震荡下跌，节前补库需求或短时期提振价格，高度谨慎。

　　从业资格号|F0272542

　　投资咨询号|Z0002884

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