回顾整个三季度国内外农产品期价走势，生猪、豆粕、鸡蛋等饲料养殖板块品种表现不俗，位居涨幅榜前5，表现最弱的前3名则为CBOT大豆、CBOT稻谷和CBOT玉米。目前随着北美进入收获期，新豆集中上市形成的季节性供应压力将进一步增强，叠加USDA三季度库存数据明显高于市场预期，而10月月度报告虽然偏利多，但大方向来看美豆的下行态势难以逆转。当下市场的关注重点已经慢慢转向了南美，在厄尔尼诺天气之下，南美大豆播种逐渐展开。

　　新作丰产预期压制CBOT大豆估值

　　吴晓杰

　　1.月报再次确认新季美豆供需紧张格局

　　对于10月报告，市场主要关注2023/2024年度美国大豆单产预估调整情况。虽然9月美豆结荚基本完成，但作物大多处于鼓粒期，仍是决定美豆单产的关键时期，而9月美豆产区天气状况并不算好，特别是五大湖附近的密歇根州、威斯康星州和偏南部产区的堪萨斯州、得克萨斯州等几个次产州处于高温干旱状态，对作物生长不利，因此本次月报下调2023/2024年度美豆单产预估在市场预期之中。

　　出乎意料的是调整幅度，USDA下调2023/2024年度美豆单产超出了报告发布前市场预测区间49.8—50.3蒲式耳/英亩至49.6蒲式耳/英亩，导致数据相对利多。报告发布后CBOT大豆价格大幅上扬。

　　除了单产，还应关注美豆需求和库存调整情况。在单产、产量下调的背景下，2023/2024年度美国大豆出口预估相应下调3500万蒲式耳至17.55亿蒲式耳，符合预期；但逆势上调2023/2024年度美豆压榨需求至23亿蒲式耳，体现了美国国内压榨产业产能增加对大豆需求的增加；期末库存维持2.2亿蒲式耳不变，库存消费比接近5%，再度确认2023/2024年度美国大豆自身供需紧张的事实。

　　这个事实有两个意义：第一决定CBOT大豆价格下限，未来即使2023/2024年度巴西大豆1.63亿吨和阿根廷大豆4800万吨的产量预期确认，CBOT大豆价格继续承压走弱，仍有很强的成本支撑。第二在未来3—4个月南美大豆的生长窗口，若出现严重天气问题，利于CBOT大豆价格反弹。但短期来看，在南美产区天气出现严重问题前，CBOT大豆产量端利多因素已经交易结束，而来自需求端的压力会持续释放。

　　2.美国大豆出口面临南美大豆强劲竞争

　　自2023年二季度巴西大豆集中推向市场以来，美豆在出口竞争中就处于明显劣势。今年美湾和巴西帕拉纳瓜港大豆出口FOB价差持续处于0值以上，也就是近月美湾大豆相对巴西大豆出口价格明显升水。特别是3—7月，美湾大豆出口FOB价格相对巴西大豆升水最高接近300美分/蒲式耳，超过900元/吨（按目前美元兑人民币汇率7.3左右计算），不具备竞争力。

　　所以今年在出口市场上，美国和巴西大豆表现差异巨大。2022/2023年度美国大豆累计出口销售5343万吨，大幅低于前一年的5967万吨；反观巴西，2023年1—9月累计出口大豆8725万吨，为创纪录出口量，高于此前在2021年全年创下的8611万吨的纪录。

　　而这种竞争劣势或在2023/2024年度持续。一方面，巴西仍然在报2023年11—12月船期CNF出口报价，并且基本持平于美湾港口，说明11—12月巴西旧作大豆会继续供应全球市场。另一方面，2024年新季巴西大豆报价远低于美国大豆，最贵的2月船期报价为100美分/蒲式耳，3—6月船期报价基本都在50美分/蒲式耳以下，将从新旧作两端同时挤压美豆的出口窗口。

　　从当前的出口前景来看，USDA对2023/2024年度美国大豆出口进一步压缩至4776万吨的预期相对合理，若实现，将创下最近10年除2018—2019年的最低水平。

　　对比不断走弱的出口需求，最近两年美国国内大豆压榨需求在生柴政策的驱动下成为美国大豆消费的主要利好驱动。

　　考虑到目前美国国内压榨行业扩产能的情况，预计未来几年美国大豆的国内压榨需求会继续扩张。正因如此，USDA在10月报告中逆势上调了2023/2024年度美国大豆的压榨需求至23亿蒲式耳或6260万吨的创纪录产量。这是今年美国大豆消费端少有的利多因素，或在后期继续支撑CBOT大豆价格。

　　3.南美天气是四季度大豆市场关注重点

　　最近两年巴西大豆可以给出这么好的出口报价还是基于其自身不断扩大的产量。USDA预计2023/2024年度巴西大豆将继续扩产扩面积，收获面积扩张到4560万公顷，产量增加至1.63亿吨的创纪录水平，同比增幅4.49%。基于自身产量扩增，巴西大豆可出口量同样不断扩张，USDA预计2023/2024年度巴西大豆出口量或可达到9750万吨，占全球出口市场的58%。

　　若考虑到2023/2024年度阿根廷大豆同样恢复性增产至4800万吨，巴拉圭大豆维持1000万吨左右产量，则2023/2024年度南美三国大豆总产量可达到2.21亿吨的创纪录水平。相应地出口量扩张至1.08亿吨，同比增加接近300万吨。按照全球1.68亿吨的出口量计算，剔除南美部分，留给美国的出口市场确实不足。但是目前南美大豆尚处于播种早期，未来还有4—5个月的生长窗口，产区天气风险较高。

　　今年因为巴西大豆播种较早而且9月产区天气适宜，播种初期推进速度较快。但9月中下旬以来，巴西中西部持续性的少雨高温天气压制了农户的播种进度，马托格罗索州、南马托格罗索州的大豆播种已慢于去年同期，并拖累了全国的播种进展。

　　截至10月12日，2023/2024年度巴西大豆种植率为17%，低于去年同期的24%，逆转了前几周快速播种的趋势。其中巴西中西部产区高温和不规律降雨天气最为严重，因此最大主产州马托格罗索州截至10月中旬的大豆播种面积为35.09%，去年同期为41.35%，相对去年提前两周播种的优势已经消失；偏南部产区天气相对利好，因此截至10月中旬巴拉纳州大豆播种进度为31%，仍快于去年同期26%的种植进度。

　　从未来两周天气预报来看，10月中下旬中西部主产区仍以高温少雨天气为主，月底较下旬的降雨量会有所增加，但仍不算积极，处于历史75%分位下方；而未来第一周中西部全部地区气温维持30℃以上，温度带中心地区高达38℃，至月底气温才会缓慢下降。总体来看，未来两周中西部产区天气整体仍不算利好，继续拖累大豆播种工作，将对CBOT大豆价格形成有利支撑。

　　2023/2024年度阿根廷大豆还没有开始播种，目前产区天气情况相对良好，因此阿根廷农业部对大豆产量预期甚至比USDA更乐观，给出了5000万吨的预估，等待后期兑现。

　　4.总结

　　目前来看国际大豆市场基本面情况相对不利，CBOT大豆价格短期或偏弱运行为主。一方面，美国大豆需求利空问题仍未完全交易，后期出口惨淡预期在逐步兑现过程中仍会对价格形成拖累；另一方面，新季南美大豆丰产预期强烈，巴西、阿根廷和巴拉圭总计达2.2亿吨的产量预估将从国际供应和出口竞争两个层面压制CBOT大豆估值，若兑现，CBOT大豆价格重心将进一步下行。

　　不过，目前新季南美大豆种植尚处于早期，未来有较长的时间窗口交易产区天气。若南美大豆产区天气不利继续发酵，延缓巴西大豆种植进度或者影响单产预估，将引发市场对南美大豆的减产担忧，并影响全球大豆供需预期和美国大豆出口预期，对CBOT大豆价格形成有利的反弹驱动，未来需密切关注。（作者单位：中州期货）

　　厄尔尼诺现象影响仍存不确定性

　　刘冰欣 郭文伟

　　1.降雨与美豆单产价格关联性较高

　　一般来说，50%—90%土壤相对湿度适合大豆生长。数据显示，大豆每形成1斤干物质，需水300—500斤，但不同时期对水分的需求不同。苗期耐旱性较好，保持土壤湿度在最大持水量的50%比较合适。随着幼苗的生长，对水分的需求日益增加，在花芽分化期间保持土壤最大含水量的65%—70%为宜。开花期若水分不足，花期缩短，开花数减少，花冠不能畅开，落花数增加。

　　种子形成期比开花期需要更多的水分，开花期是大豆需要水分的关键时期。这时，干旱会导致大量幼荚脱落，或产生大量枯萎的荚、谷粒，并降低种子的饱满度，这对产量有很大影响。大豆到鼓粒以后，对水分的需求就显著减少，相反，过多的水分不利于它的成熟过程。

　　从最近10年美国大豆主产区播种期水体变化可见，无论是出现厄尔尼诺现象还是出现拉尼娜现象的年份，主产区水体减少都会给大豆带去不同程度的减产，但对价格的影响却大相径庭。2015年以及2020—2022年是美国大豆主产区水体面积相对较少的年份，2015年大豆价格并未大涨，反而跌至1000美分/蒲式耳之下，而2020—2022年的缺水反而支撑价格大涨，说明单一年份水体减少的影响相对有限，但持续减少降水的年份则容易引起共振。

　　今年美国大豆虽然在关键生长期出现持续干旱，但并未有大面积减产，原因有二：一是美国转基因种子的耐旱抗涝程度逐年递增，今年如此偏低的优良率还能在最近10年中维持中游的单产水平49.6蒲式耳/英亩，足以说明美国的转基因技术愈发成熟。二是从PRO FARMER的调研数据可以看出，美国大豆单产较差的地区大部分分布在非主产区，而主产区爱荷华州和伊利诺伊州的单产还是偏高于平均水平，因此整体来看减产幅度并不足以刺激价格大涨。

　　从目前的ENSO指数来看，3月上旬开始，太平洋海水异常温度已经升至0.5℃附近，一直持续到了8月，意味着2023/2024年度的厄尔尼诺现象已经宣告形成。NOAA的ENSO周报数据显示，10月上旬ENSO指数仍在0.9℃附近，从概率来看，本轮厄尔尼诺现象大概率会持续至2024年一季度末。一般来说，厄尔尼诺现象会带来高温降水，有利于大豆、玉米等作物生长，但强厄尔尼诺现象也会形成涝灾导致作物减产。

　　2.厄尔尼诺对南美主产国影响迥异

　　从历史上历次厄尔尼诺现象来看，南美大豆当年或第二年单产回升较为普遍。1998—2023年，较为明显的厄尔尼诺现象有7次，分别是2002/2003年度、2004/2005年度、2006年、2009/2010年度、2015/2016年度和2018/2019年度，以及本次的2023/2024年度。作为南北美半球均有主产区的大豆，虽然天气影响不一定每次都会出现在生长关键期，但每次到生长关键期，天气对当时的市场心理以及资金的影响还是颇为显著的。

　　全球大豆产量在出现厄尔尼诺现象的情况下虽然减产的年份居多，但减产幅度普遍不大；增产年份不多，但增产幅度较大。分年度来看，2004/2005年度、2006年、2009/2010年度、2018/2019年度减产幅度分别为-0.41％、-0.11％、-4.17％和-1.73％，2002/2003年度、2015/2016年度增产幅度分别为9.51％和5.52％。

　　分国别来看，虽然同处南美，厄尔尼诺现象对巴西和阿根廷两个国家大豆的影响大相径庭。首先从单产角度来看，巴西和阿根廷均增产的年度为2002/2003年度，增产幅度分别为11.55%和8.1%，两国同时减产的年度为2004/2005年度，减产幅度分别为17.54%和16.31%，2006年两国单产基本未动，其余的2009/2010年度和2018/2019年度都是阿根廷单产同比下滑5.69%和26.81%，因此可以明显看出，厄尔尼诺现象对阿根廷大豆单产影响更大。

　　从价格端来看，巴西和阿根廷大豆单产均下滑的年度，美豆并未跟随大涨，可看出南美单产变化在美豆价格上的体现并未有想象中明显。

　　对于我国大豆而言，2002/2003年度、2004/2005年度、2006年、2009/2010年度、2015/2016年度和2018/2019年度，大豆单产增速同比分别为-7.26%、-12.7%、0%、6.25%、-1.65%和3.35%。但在价格端，2002/2003年度、2004/2005年度和2015/2016年度豆一期价变动为28.3%、-11.28%和-9.8%，增产的两个年份豆一期价涨跌为4.66%和-3.45%。因此，厄尔尼诺现象对我国大豆单产有一定影响，但体现在豆一期价上，二者相关性并不高，减产的年份价格却未必都是上涨，增产的年份也未必下跌。

　　整体来说，厄尔尼诺现象虽然给南美和我国在一些年份导致大豆单产下滑，尤其对阿根廷影响最大，但在宏观经济、产量、政策、消费等因素的作用下，当年的增减产对美豆和豆一价格的影响并没那么明显。

　　USDA公布的每周作物生长报告显示，截至10月15日当周，美国大豆收割率为62%，高于市场预期的57%，前一周为43%，去年同期为60%，5年均值为52%。目前美豆收割进度加快，叠加南美播种逐渐开展，对美豆价格压力不言而喻。

　　海关总署数据显示，1—9月我国大豆累计进口总量为7882.3万吨，较上年同期的6905.53万吨增加了14.14%。今年大豆进口大增主要因进口成本下降（美国除外），尤其是巴西丰产，因此进口成本降幅最大。据机构数据，预计10—12月国内大豆到港量分别为630万吨、1100万吨和940万吨，虽然到港高峰已过，后期开机率预计下滑，但从季节性来看，每年的12月会有一个到港小高峰。

　　十一长假过后，在美豆和国内丰收双重压力之下，叠加豆菜粕的累库现状，大豆价格持续下行，USDA10月报告数据虽然偏利好，但利多幅度不足以在处于美豆收割季节支撑价格走出大幅反弹，后市还需看天气的变化。（作者单位：徽商期货）

　　市场观察：关注需求数据变化

　　郑泉

　　十一假期，外盘美豆偏弱运行，2311合约的运行区间从1300美分/蒲式耳跌至1260美分/蒲式耳附近，而在上周五USDA10月报告公布后，美豆反弹至1290美分/蒲式耳附近。市场人士表示，近日美豆期价反弹是此次报告将美豆单产数据和产量下调至市场预估的区间下沿所致。

　　据弘业期货农产品分析师杨京介绍，报告下调2023/2024年度美豆单产至3.33吨/公顷，较9月报告下调1.19%；产量下调113.4万吨，较9月报告下调1%；同时上调期初库存49.1万吨，下调出口预估95.3万吨，上调压榨预估27.2万吨；数据综合导致2023/2024年度期末库存降至597.5万吨，期末库存数据较9月下调0.17%。

　　建信期货农产品分析师洪辰亮告诉期货日报记者，虽然报告如期将新年度的期初库存调整至2.68亿蒲式耳，但由于干旱天气的影响，单产继续下调，而需求端的下调相对在预期之内。最终报告给出的2.2亿蒲式耳期末库存略低于市场的预期，因此盘面于上周五上涨。

　　“整体来看，美国农业部10月报告较中性，期末库存同9月持平，油世界称全球大豆产量过剩接近1760万吨，2023/2024年度全球大豆结转库存料达到1.09亿吨，库存消费比在28.9%的5年高点；同时，南半球巴西2023/2024年度新作大豆播种进度良好。”格林大华期货大豆分析师刘锦说。

　　事实上，从全球角度来看，2023/2024年度全球大豆供需转向宽松的趋势非常明显。杨京分析称，2023/2024年度南美种植面积继续扩大（阿根廷增加200万公顷，巴西增加170万公顷），加之全球厄尔尼诺天气可能对南美大豆生长有利，全球大豆产量有望增加至3.995亿吨的历史新高，较上年度产量增加近3000万吨。全球丰产预期将会抑制美豆期价的反弹空间，如果南美大豆增产得到兑现，美豆期价将有一定的下行空间。近期市场关注南美种植进度，目前巴西旱情导致其大豆种植进度滞后，市场对此存在一定的担忧，也支撑了近期期价的反弹。

　　展望后市，刘锦表示，从市场方面来看，巴西大豆价格低于美豆价格，在接下来的3个月里，差距实际上会扩大，限制了美豆的需求。而南美下一年度的大豆供应庞大，对美国大豆出口构成强烈竞争压力。报告对美豆的产量与需求同步下调，数量一致，造成了期末库存不变的情况。不过，根据市场的预估来看，巴西大豆与美豆的价格差距将会扩大，美豆的出口需求受限，不排除USDA进一步下调美豆出口需求的可能，而大豆产量基本奠定，再次大幅调整的可能性有限。因此，之后的报告中，USDA可能会上调美豆的期末库存预估。此外，行业咨询机构Patria Agronegocios近日在一份报告中称，巴西2023/2024年度大豆播种率已达17.35%，低于上年度同期的22.60%，但高于5年均值16.79%。巴西大豆新作种植面积增加2.7%至4530万公顷，产量预计达到1.641亿吨。综合以上因素，这将会限制CBOT大豆的涨幅，未来大概率以宽幅振荡走势为主。

　　在洪辰亮看来，报告中虽然对新季美豆单产和产量再次下调，但细想之下，美豆新季同比接近500万吨的减产幅度在全球范围内并不算突出，特别是考虑到今年巴西、阿根廷或有接近3000万吨的产量增幅，全球大豆供应恢复的态势始终施压着盘面向上的动力，未来无论是美豆出口好转抑或是运河水位问题，均可能在短期带来盘面的波动。但若想扭转全球大豆供应的压力，南美供应端必须有较大程度的意外，这依赖于巴西在12月—次年2月的异常天气。在巴西天气炒作窗口打开之前，盘面较大概率定性为短期的反弹并很难走出6—7月的走势。

　　杨京认为，从美豆自身平衡表来看，2023/2024年度美豆期末库存将会降至8年新低，未来美豆供需趋紧，这将支撑美豆价格维持在历史高位区间运行。总体看来，USDA10月报告对美豆单产和产量的下调一步到位，美豆定产意味着美豆供给的确定，市场焦点将会逐步转到美豆需求，2023/2024年度美豆出口进度的同比下降和美豆国内压榨数据的同比增加，意味着后期美豆需求数据的调整弹性较大，投资者应密切关注美豆需求数据的变化。

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