德邦证券发布研究报告称，2020下半年以来，地产开工及投资增速持续下行且逐渐向上游传导;2021年前三季度地产出现下跌，地产对钢铁需求出现减弱，双焦整体表现不佳，持续偏弱运行。2023年年初以来，以“稳增长、扩内需”为主线，国家出台多项宏观政策，地产端以“保交楼”、“认房不认贷”为代表的政策频发，地产预期改善。随着房地产平稳恢复，钢铁需求提升有望推动双焦价格上涨。

　　▍德邦证券主要观点如下：

　　宏观预期改善，双焦需求有望回升。

　　焦煤具有一定稀缺属性，在我国属于战略性资源。焦煤焦炭组成的产业链较为单一，钢铁是双焦的核心下游需求，而钢铁一半以上的需求用于建筑业，因此建筑业的景气度将直接影响双焦价格。

　　2020下半年以来，地产开工及投资增速持续下行且逐渐向上游传导;2021年前三季度地产出现下跌，地产对钢铁需求出现减弱，双焦整体表现不佳，持续偏弱运行。2023年年初以来，以“稳增长、扩内需”为主线，国家出台多项宏观政策，地产端以“保交楼”、“认房不认贷”为代表的政策频发，地产预期改善。

　　随着房地产平稳恢复，钢铁需求提升有望推动双焦价格上涨。

　　焦炭短期供给有望收缩，把握资源错配下投资机会。

　　1)我国焦炭产能长期过剩，产量部分用于出口。我国是全球焦炭生产大国，多年来产量一直位居世界前列。2022年中国焦炭产量为4.7亿吨，焦炭净出口842吨。截至2023年中全国焦化企业约326家，涉及在产产能5.91亿吨，主要集中在晋冀蒙等省份。

　　2)环保政策趋严，供给格局有望改善。随着近年来供给侧改革持续深化，各地陆续开启淘汰落后产能行动。根据山西省发布的焦化行业高质量发展意见，到2023年底前山西省焦化企业全面实现超低排放改造，关停4.3米焦炉及不达超低排放标准的其他焦炉。预计今年2023年下半年山西待淘汰4.3米及以下焦炉产能约2440万吨。产能置换期间的资源错配将推动焦煤价格提升，短期投资价值凸显。

　　焦煤短期过剩在好转，长期供给依然缺乏弹性。

　　1)我国焦煤供给以国内生产为主，进口补充为辅，2023年1-5月的焦煤进口量占总供给的比例为15.4%。

　　2)2023年炼焦煤供需压力最大时刻是在3月份，此后虽然仍有月度级别过剩，但过剩量在逐月减少，核心变化在于需求有所提升，且进口量有所下降。当前铁水产量处于历史同期高位，同时下游焦炭、原料煤库存偏低，焦化厂开工率保持稳定。随着“金九银十”的到来，项目工程开工较多，焦煤需求有支撑。

　　3)长期来看，我国焦煤供给依然缺乏弹性，国内生产趋于稳定，进口恐受约束。首先，炼焦煤产量增速远小于原煤;其次，“碳中和”一定程度上约束煤炭新增产能，而焦煤占总新增产能的比例仅为17.5%;最后，IEA预测到2025年全球冶金煤产量将有所下滑，或将对我国焦煤进口形成制约。

　　风险提示：

　　海外经济衰退幅度超预期;国内经济复苏力度不及预期;基建固定资产投资资金使用不及预期。