一、美经济依然超预期强韧

　　本周集中公布美国重要经济数据，继续超预期强韧。具体来看，6月ISM制造业PMI指数46，创疫情后新低，但非制造业PMI指数53.9，较上月大涨3.6个百分点。6月私营部门新增就业人数49.7万人，较上月接近翻倍，裁员人数则降至半年最低，就业市场强韧再次超出预期，而就业强韧带来居人收入增长和支出增加，继续支持经济避免衰退实际软着陆的预期。

　　强数据倒逼金融市场提高加息预期，周四两年期国债收益率已升至5.1%，为16年新高，对11月可能再次加息的预期也开始出现。历史上看高利率对投资和股市的压力终将体现，但本周美元仅仅小涨，仍维持近期低位，原油价格上涨，风险资产的底层逻辑似乎还是经济强韧超预期，仍偏利多。

　　欧洲方面明显更弱，其6月制造业和服务业PMI指数都环比下跌，制造业深陷衰退区，服务业PMI指数也回落到历史中性偏低水平，6月零售销售环比持平，同比下降2.9%，说明前期支撑经济的消费也明显减弱，经济下行压力加强。6月通胀年率5.5%仍处高位，欧洲财行很可能要再加至少两次息，但由于能源价格持续下跌，5月PPI环比下降1.9%，同比下降1.5%，随着原料价格下跌，企业生产压力是趋向于减轻的。

　　二、中国经济动力减弱，暂难有强刺激

　　中国6月官方制造业PMI指数小涨0.2个百分点到49，但财新制造业PMI指数50.5，下跌0.4个百分点，或体现出口继续放缓，财新服务业PMI指数53.9，环比下降3.2个百分点整体看经济增长动能是持续减弱的，疫情后积累的消费释放可能也已经结束。30城商品房成交面积在6月末季节性冲高后，本周环比回落，再次低于季节性水平。

　　由于弱数据早已预期，数据本身对资本市场似乎影响不明显，市场转而炒作刺激预期，本周也传出一些对地方政府发行特别国债的小作文，但未经证实。有实际动作的是正制定刺激消费的政策，如此看来，近期内刺激力度不会大，但弱经济倒逼更大力度刺激的预期没有证伪之前，可能仍有支撑。下一时间节点可能是7月末的经济工作会。

　　整体来看，宏观呈现内弱外强，近弱远有预期的矛盾格局，缺乏稳定清晰的交易逻辑。但金融市场显出一定的风险信号，如周四欧洲主要股指全面大跌，技术上看都有长期上升趋势破位的嫌疑，存在中级下跌的风险，可能对包括商品在内的风险资产带来一定的利空压力。

　　三、淡季效应突显，挤仓缓和，铜价阶段性筑底

　　6月以来持续去库，挤仓是主导铜价波动的决定性因素。本周现货升水明显回落，周一高报在500元，随后每天高报低走，周五实际成交跌至50元。据报道进口到货增加，持货商出货态度转积极因此主动调低升水。据SMM统计本周国内库存12万吨，较上周增加2万吨，为连续两周累库，估计下周继续到货，库存维持增加。LME方面，本周库存连续快速下降至6.5万吨，较上周低8千吨，注册仓单回升，北美陆续有入库，或暗示北美需求过剩开始累库，现货贴水扩大到15美元。两市都出现升水快速下跌，挤仓可能阶段性缓解，当然LME库存仍处极端低位，如果价格下跌，可能又会重新刺激挤仓兴趣，整体对价格的支撑作用仍在。

　　消费方面下游反映进入7月新订单明显放缓，对高价格和高升水无法接受接受，淡季效应突显。产业在线的数据显示今年5月空调产量环比增长30%，6月环比再增10%，因高温超预期，但7月将进入淡季。6月新能源车产量环比增加19%。房地产和部分基建资金紧张情况不变，加上高温雨季，需求环比下滑。总体来看二季度铜价在68000上方都对终端消费形成明显抑制，加上淡季需求减弱，高价压力更加突显。

　　供应端，SMM公布6月精铜产量为91.8万吨，较5月减少4万吨，较月初的预估低1.4万吨，预计7月仍有较多检修，产量降为90万吨，8月检修减少，产量才会有所回升。4、5月精铜产量分别为97、95万吨。6月产量超预期大减部分解释了现货的紧张。7月以来硫酸价格继续下跌，炼厂可能仍首先选择粗铜，如果铜价继续下跌，废铜惜售导致粗铜供应减少，也会继续影响精铜产量。消息面，继日韩与智利大矿敲定23-24年加工费88美元之后，中国也跟进，另外本周国内CSPT敲定三季度铜精矿加工费地板价为95美元，二季度为90美元。可见精矿供应充足，海内外在二季度集中检修结束后，下半年精铜产量环比增加。

　　上周沪铜现货进口微利，远月进口亏损收窄到200元，但本周亏损逐步扩大，即时比价不再激励报关，但之前LME出库可能陆续到货，进口量增加。另外洛钼在刚果的精铜20万吨将从7月开始集中到货，抵消炼厂出口和检修造成的减量，叠加需求下降，预计国内降库过程结束，转为阶段性增库。

　　据CRU预计，三季度全球精铜供需平衡仍为短缺10万吨，前三季度为紧平衡状态，并无过剩。中国在新能源领域的消费保持强劲增长，传统消费也不错，表观消费增长4.8%远超预期。展望三季度，供增需弱，价格阶段性回落，但总体难有大的累库，价格中期呈宽幅震荡，回调的空间预计不会太大。

　　四、策略

　　宏观内弱外强，弱现实强预期，特别是美国经济强韧超预期带来中期偏暖情绪，矛盾格局下对商品缺乏持续推动力，价格主要由现货供需决定。68000上方反复验证抑制消费，国内连续累库，升水大幅转弱，阶段性顶部形成，逢高抛空为主。注意库存极端低位，近期库存难有效增加，价格下跌空间不大，如果再配合宏观数据或刺激超预期，多头炒作再起，不排除低位再有挤仓行为。要注意价格无序波动风险。技术上注意68000-64000区间。下周铜价主要波动区间：68000-66500。

　　风险因素：中美贸易谈判取得重大成果、美就业超预期强劲