作者：谷静/F3016772、Z0013246/

　　一德期货有色金属分析师

　　2022年镍供需格局：镍元素整体过剩，纯镍供应偏紧。2023年供需平衡表显示，镍元素整体过剩，纯镍逐步向宽松过渡。春节假期过后，镍价持续维持高位震荡走势，市场出现质疑声：既然纯镍要逐步向宽松过渡，镍价缘何表现如此强势？在此，我想说的是纯镍逐步向宽松过渡需要时间，新产能的投产、释放，甚至库存拐点的出现是需要时间来完成的。基于纯镍板块的供需情况，做如下说明。

　　从全球范围来看，由于当前纯镍价格的绝对高位，冶炼企业冶炼积极性是比较高的。根据SMM公开数据，初步预估2023年全球范围内纯镍产能增加7.8万吨。具体到生产企业，国内年初金川集团对镍冶炼厂生产经营提出全年增产6000吨电解镍的任务要求；青山代工生产的电积镍产品已于年初正式产出，产能为月产1500吨；青山在印尼也有建设纯镍冶炼厂的计划，预计2023年下半年投产，年产能达5万吨。

　　而消费端，近两年由于镍铁的替代作用，不锈钢对于纯镍的消耗已经被挤压到了极致，从当前的镍铁供需情况以及镍铁电解镍价差(如图1所示)来看，不锈钢对于纯镍的消耗不会有增量，纯镍消费的主要变量在硫酸镍用纯镍量和合金用纯镍量，2021由于镍豆的经济性较好，硫酸镍一半的生产原料来自镍豆镍粉，导致LME以及国内大量纯镍库存被消耗，2022年随着印尼高冰镍以及MHP项目的投产，中间品回流国内，对于纯镍的替代明显，硫酸镍对于纯镍的消耗明显放缓，全年硫酸镍生产耗纯镍量占比15.7%。2022年12月份月度数据显示，硫酸镍生产原料中镍豆镍粉占比已经降至1%以内，所以，在当前这种价差形势下，2023硫酸镍生产耗纯镍量会进一步下降。

　　中间品逐步满足硫酸镍原料供应。自2022年下半年开始，在印尼NPI项目的逐步投产，回流国内量越来越大的驱动下，国内镍铁就逐渐步入了过剩状态，印尼依旧有大量NPI项目投产，在国内镍铁过剩的背景下，印尼NPI需要寻求其他出路，从当前镍铁-硫酸镍的价差(如图2所示)处于5-6万之间，镍铁-硫酸镍的加工成本在3-4万元之间，所以，从价差角度来看，印尼投产高冰镍进而生产硫酸镍的动力是非常足的。进而，消费端增量硫酸镍对于纯镍消耗就会下降。

　　从价差和利润角度看，硫酸镍对于纯镍的年度消耗量将持续下降。从历史数据来看，硫酸镍长期溢价于纯镍，这足以说明近几年新能源汽车产业对于镍价的拉动作用，但是2022年由于LME镍风险事件以及前期在国内外低库的支撑下，镍价被资金拉升至超出基本面之外的水平，导致电解镍与硫酸镍的价差(如图3所示)出现了异于历史的走势。从生产角度看，纯镍(镍豆镍粉)加工成硫酸镍成本在8000-10000元/镍吨，考虑运输与损耗，硫酸镍溢价纯镍1.5万元上下，三元前驱体厂才可能考虑使用镍豆来生产硫酸镍。去年12月随着硫酸镍下游消费增速的放缓，硫酸镍价格回落，致使硫酸镍价格严重倒挂于纯镍，所以今年1月份，不少硫酸镍产线转代加工纯镍，所以不仅硫酸镍生产耗纯镍量明显下降，纯镍产量也有明显增加。

　　所以整体看，纯镍供应增加叠加硫酸镍生产耗纯镍量下降，从供需角度看，纯镍供应偏紧局面相较前期会有一定程度的缓解。如下表所示：

　　所以，从近期纯镍的供应和需求的进展情况来看，我们依旧维持年报中对于纯镍供应逐步向宽松迈进的看法。那么价格缘何还是如此强劲呢？我们认为当前国内外纯镍低库存持续存在的结果。尽管前边我们反复印证在不远的未来纯镍会转而宽松的，但是不远的未来也是在未来，国内外纯镍低库存的现象目前尚未出现扭转迹象，市场的参与方依旧可以交易现实，而不是预期。所以，我们也多次提到，2023年一季度内低库存带来的结构性机会不会完全消失，我们需要关注纯镍的库存拐点的出现。

　　根据产业发展趋势，理论上我们是将镍铁价格作为纯镍价格的低位支撑，硫酸镍作为纯镍价格的上方压制对待，但是，国内外纯镍持续低库存显示，在资金的参与下，折射到交易层面就会被夸大，甚至反复夸大，从而将价格推升至脱离基本面的高位；另外，全球范围内镍资源相对集中，印泥和菲律宾两国的资源丰富，两国政府都希求通过合理布局利用镍资源给本国带来最大的利益，所以这么多年来，两国禁矿、加征税等影响供需的消息不绝于耳，给镍产业带来的变化也是天翻地覆的。以上两方面因素助推电解镍价格脱离了硫酸镍价格的压制，基于当前的库存考虑，这种情况还要持续。纯镍库存拐点出现是镍价回归镍铁-硫酸镍价格差通道中的重要因素。

　　审核：王伟伟/F0257412、Z0001897/

　　报告制作日期：2023年2月10日

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