贵金属市场方面，自1月23日以来，伦敦现货金价围绕1925美元一线震荡，处于八个月以来高位。从宏观环境，伦敦现货金银价格受到美国经济数据和美联储2月FOMC会议的影响。从市场角度，金价本轮上涨启动于去年11月份，买盘力量来自于纽约黄金投机商和亚洲实物消费需求。考虑到本轮金价上涨，大型资管公司并未大幅增持黄金，对于美联储利率的判断仍较为谨慎，因此本周建议重点关注美联储FOMC会议。

　　过去两周，在市场风险偏好提振的带动基本金属板块普遍上涨，除伦铅下跌之外，其他品种均录得了不同程度的上涨。宏观方面，春节前及春节期间公布的宏观经济数据多数好于预期，欧美经济“软着陆”预期逐步升温，特别是欧洲经济出现明显好转，美元指数有望走弱。基本金属板块的供需结构并未发生明显变化，在国内经济复苏预期的乐观背景下，需求改善预期较为正面。本周关注美联储议息会议及全球显性库存变动，铜价面临下行压力，运行中枢或有所回落，可关注境内外反套机会。

　　近两周以来，国际油价冲高回落，布伦特原油期货两周上涨1.62%，至86.66美元/桶。西方对俄成品油实施价格上限设定仍存分歧，但是相关制裁并未给全球原油供给带来显著冲击，国内出行活动增强，需求回暖预期持续升温。OPEC+2月会议预计按兵不动。整体来看，原油市场整体供需不确定性较大，区域性供需失衡加剧，油价波动率或将上升，不过亚洲需求回暖或将持续提振油价，预计短期内布伦特原油期货运行中枢有望升至90美元。

　　近两周农产品市场大部分品种下跌后反弹，玉米、小麦、可可等品种节前出现不同程度的下跌，春节期间则大幅反弹，两周基本收平，相比之下棉花基本保持平稳，而白糖和咖啡均大幅上涨至12月下旬水平。豆类各品种中，大豆与豆粕走势基本与玉米类似，大豆波动区间主要在1490-1540美分区间，豆粕则为460-480美元区间，豆油继续弱势下跌，迫近60美分关口。

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　　自1月23日以来，伦敦现货金价围绕1925美元一线震荡，处于八个月以来高位。期间，伦敦金价曾在盘中两次尝试1950美元，不过美联储2月FOMC会议召开在即，黄金做多动力有限，因此均未能收盘在1950美元上方；在过去两周，金价在1910美元一线获得支撑。其他贵金属方面，白银价格也呈现区间震荡，不过波动幅度远高于黄金，1月23日伦敦现货银价日内波幅高达5.8%，总体看银价处于自12月15日以来形成的区间。铂钯价格在春节假期走势较为疲软，伦敦现货铂金价格下跌3%，钯金价格下跌6.7%。中国是全球最大的汽车制造和消费市场，正值国内春节假期，相关企业实物买盘需求减少，这可能是铂钯价格相对疲软的原因之一。

　　从宏观环境，伦敦现货金银价格受到美国经济数据和美联储2月FOMC会议的影响。上周，美国公布了一系列重磅经济数据，第四季度GDP年化季环比增长2.9%，12月份耐用品订单、房屋销售数据以及1月份标普制造业、服务业PMI均好于预期，12月份PCE物价指数增速符合预期。总体来看，美国经济正在放缓，PMI指数位于荣枯分界线50以下，通货膨胀尽管仍远高于美联储目标2%，但已在过去几个月回落，表明美联储加息发挥作用。市场预计美联储在2月FOMC会议上加息25个基点。受到美联储会议在即的影响，金价波动缺乏方向性。

　　从市场角度，金价本轮上涨启动于去年11月份，买盘力量来自于纽约黄金投机商和亚洲实物消费需求。首先，根据美国商品期货委员会CFTC统计，截至1月24日，管理基金（Managed Money）持有的纽约黄金头寸为净多头10.7万手合约（大约332吨），较11月1日净空头-3.9万手上涨了约14.6万手，即变动量454吨。上周是纽约黄金期货主力合约移仓的最后时间窗口，市场参与者从2月份期货移仓到4月份期货。当前美元金远期曲线为升水结构（Contango），升水利率高，因此期货合约移仓成本高，大约17美元/盎司。根据交易所数据看，截至上周五，4月份期货的未平仓合约为38万手，而在1月初2月份期货的未平仓合约大约36万手，这表明尽管移仓成本较高，黄金多头仍愿意移仓。其次，在新年和农历春节前后，亚洲实物需求较为旺盛，瑞士向东亚和东南亚市场的黄金出口量增长，中国上海黄金交易所黄金现货较伦敦金处于升水。对于本轮金价上涨，值得关注两点：一是投机商做多黄金，背后原因是认为美联储年内可能降息，换言之，投机商预期的美联储利率政策比美联储官方预期更鸽派；二是资管公司缺席了本轮上涨，以全球最大黄金ETF基金——SPDR GOLD TRUST为例，自11月份以来黄金持仓量总体在低位徘徊，没有明显的增持，这表明大型资管公司对于美联储利率的判断仍较为谨慎，在美元仍处紧缩周期下，不愿意大幅增持黄金。

　　上述这两方面都是与美联储货币政策有关，由此可见，本周美联储FOMC会议相当关键。如果美联储官方释放出鸽派信号，则资管公司可能改变黄金投资策略，无论投机商是否趁势减持多头，资管资金可能会进场。如果美联储仍然维持鹰派前景，并影响到市场预期，届时投机商减持，而资管公司继续按兵不动，则金价面临下行风险。

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　　过去两周，在市场风险偏好有所提振的带动下，基本金属板块普遍上涨，除伦铅下跌3.02%至2183美元/吨之外，其他品种均录得了不同程度的涨幅，伦镍、伦锡、伦锌、伦铝和伦铜分别上涨7.86%，7.24%，2.69%，1.23%和0.85%。同期，伦敦金属交易所LMEX指数上涨0.40%。

　　宏观方面，春节前及春节期间公布的欧美宏观经济数据好于预期，市场预期美联储货币政策或将发生转向，美元指数小幅走弱。美国1月Markit制造业PMI初值及欧元区1月制造业PMI初值分别录得46.8和48.8，均高于预期及前值。美国1月密西根大学消费者信心指数提升，欧元区及德国经济景气指数明显反弹。欧美经济“软着陆”预期逐步升温，特别是欧洲经济出现了明显的好转，美元指数或将走弱，提振基本金属价格。美国去年四季度GDP数据好于预期，通胀指标继续下降，美国经济再度展现出其较为强劲的韧性，为美联储货币政策的转向奠定基础。素有“美联储传声筒”之称的Nick Timiraos撰文表示，美联储官员准备进一步放缓加息速度，并将就终端利率进行讨论，市场对于美联储货币政策转向的预期愈发提升。从各品种的表现来看，前期海外宏观因素对于基本金属板块的边际驱动已有所减弱，然而考虑到近期大宗商品价格普涨特别是原油价格的上涨，美国通胀或将难以在短期内重回3%下方，重点关注美联储本周议息会议上的表态及2月14日的CPI数据。

　　整体来看基本金属板块的供需结构并未发生明显变化。以伦铜为例，虽然近期秘鲁产区的暴力抗议活动已影响到矿端生产，铜精矿TC小幅回落，但整体来看TC费用依然稳定在83美元/吨附近的水平，上游矿段供给依旧相对偏松。春节前，国内有色行业下游企业陆续放假，部分中小企业甚至提前1周左右放假，现货市场需求明显走弱。按往年规律，国内有色行业要等到3月初整体运行才能恢复。虽然上周各金属品种的周度产量均出现环比下降趋势，但由于今年春节假期较早，国内金属库存自年初便开始累库，且累库节奏较以往同期更为迅速，节后需关注超季节性累库压力的释放情况。

　　终端需求方面，在国内经济复苏预期的乐观背景下，需求改善预期较为正面，但在房地产实际销售偏弱、汽车支持政策退出以及电网投资放缓等因素的影响下，国内实际消费复苏节奏是否能如预期一般迅速补上，还有待观察。若节后消费复苏预期未能兑现，基本金属板块或将迎来一波回调。

　　交易所库存方面，过去两周，全球显性库存特别是境内基本金属库存普遍累库，以铜为例，三大交易所+上海保税区库存共计33.4万吨，较年初上涨9万吨左右。节前市场消息称，大宗商品交易商托克正计划从LME 注册仓库运走大量铜，并表明这些铜可能会留在欧洲。目前LME铜库存为7.4万吨，处于自去年3月以来低位，最新注销仓单占比达31.63%，为23,400吨。相比1 月3 日的13%有明显提升。目前LME现货对3m的价差为现货贴水21.26美元，贴水程度较前期有所扩大，若LME铜库存继续下滑，或将带动外盘铜价走强，而沪铜有可能在库存快速累积的影响下偏弱运行，内外价差有所走阔，或将出现反套机会。

　　整体来看，考虑到海外宏观因素对于基本金属板块的边际驱动已有所减弱，本周关注美联储议息会议及交易所库存变化。以铜为例，当前铜价已上行至较高水平，若需求端未出现实际兑付，铜价或将面临回调风险，运行中枢或将回落至9000美元以下。

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　　近两周以来，国际油价冲高回落，布伦特原油期货两周上涨1.62%，至86.66美元/桶。

　　西方对俄成品油实施价格上限设定仍存分歧。欧盟对俄成品油制裁将于2月5日起正式生效，但是当前欧盟和G7就价格上限仍未谈拢，欧盟希望柴油出口价格上限定为100美元/桶，而G7则考虑设定在110美元/桶，以避免对市场供应的冲击。根据彭博消息，目前俄罗斯柴油出口价格在115-120美元/桶，计划实施的价格上限低于出口价格水平，因此该制裁实施后，一方面可能会导致俄罗斯成品油出口下滑，另一方面可能会拉大俄罗斯成品油较国际成品油价格的折价。

　　全球原油供给并未出现显著冲击。根据国际能源署IEA的月报显示，当前全球原油市场存在供应过剩的风险，去年11月全球原油库存增加近8000万桶，达到了2021年10月以来的最高水平。12月西方对俄原油制裁以来，俄罗斯当月的原油出口环比仅下降20万桶，至780万桶/天。根据彭博消息，存在一定的俄罗斯廉价油品与其他来源的油品在新加坡、阿联酋等地混合后再进行销售。此外，根据英国每日电讯报消息，印度成为了俄罗斯原油进入英国的后门，俄乌冲突以来英国加大了自印度炼油厂的进口，而印度自身则已经大量进口了俄罗斯的廉价原油。上述活动一定程度上抵消了制裁带来的供应冲击，制裁不及预期一定程度上施压油价。

　　需求回暖预期持续升温。国内方面，居民假期内出行活动显著升温，市场对中国需求复苏的预期持续好转。布伦特原油首次行价差转为远端贴水，价差水平为去年11月以来的最高水平，显示出现货端需求正逐步回暖。不过从裂解价差来看，亚洲成品油市场整体供需相对稳定，而北美油品市场供需失衡的局面正在加剧，美国RBOB汽油较WTI 原油裂解价差创下去年8月份以来的最高水平，主要是由于美国本土原油大幅累库以及炼油厂的季节性检修，根据EIA数据显示，美国原油库存1月13日当周大幅增加840万桶，为2021年6月以来的最大单周增幅，库欣地区原油库存1月20日当周大幅增加超过400万桶，为2020年4月以来的最大增幅，东海岸的航煤库存已经跌至近年来历史同期最低水平。

　　OPEC+2月会议预计按兵不动。目前市场普遍预计OPEC+在2月份的JMMC会议上不会调整减产200万桶的计划，当前市场供需两端均存在较大的不确定性，一方面西方对俄成品油制裁在即，另一方面中国需求复苏仍存时日，一旦主动调整可能会打破当前供需紧平衡局面。

　　整体来看，近期原油市场整体供需不确定性较大，区域性供需失衡加剧，油价波动率或将上升，不过亚洲需求回暖或将持续提振油价，预计短期内布伦特原油期货运行中枢有望升至90美元。

　　节前一周CBOT大豆合约震荡下行，在短暂的攀升至六个月高位后，阿根廷降雨的消息令豆价承压，后续三个交易日连续下跌。在豆价跌至1480美分支撑位附近后，买盘逐渐涌入，加之出口需求的推动，豆价重回1520美分上方，随后在获利盘离场的卖压下略微回落至1510美分一线。

　　1月27日，芝加哥期货交易所（CBOT）大豆3月合约报收1509.5美分/蒲式耳，较两周前下跌18.75美分。现货市场走势基本跟随期货，美国墨西哥湾大豆FOB现货平均报价为602.3美元/吨，较两周前下跌6.7美元；巴西巴拉纳瓜港大豆FOB现货报价574美元/吨，较前周下跌10美元。国内方面，大连商品交易所一号黄大豆价格上行，5月合约在20日收报5501元/吨，较前周大涨179元。

　　出口数据向好是近两周大豆反弹的主要动力。美国农业部周度出口销售报告显示，截至1月19日当周，美国对中国大豆实现净销售106.9万吨，装运117万吨大豆，同时预售2023/24年度大豆22.5万吨。2022/23年度对中国累计销售4654万吨，累计装船2309万吨，各项数据均较前值或历史同期有显著提高。该数据反映出销售端的复苏迹象，同时市场也预期春节过后中国市场面临补库存需求，短期内采购热情应当有一段时间的持续，在南美大豆上市前，是美豆销售的绝佳时机。

　　相反的，阿根廷的降水则是春节前豆价下行的主要动力。阿根廷本年度遭遇严重干旱，但节前迎来了超预期的降雨，为长期以来的天气炒作降温。不过，由于分布不均，只有布宜诺斯艾利斯西北部分地区的干旱得到有效缓解，而其他产区则仍在等待更多降水。另一方面，巴西则因为过多的降雨导致收割进度落后，尽管巴西今年作物长势不错，但如果持续降雨导致大豆无法及时收割，同样会对产量造成威胁。

　　短期来看，天气炒作仍将是未来的重点，对于阿根廷的减产预期，USDA与布宜诺斯艾利斯谷物交易所存在分歧，有待后续数据检验。销售端仍被市场寄予厚望，后市可为豆价提供有效支撑，供应端需关注2月的展望报告，特别关注种植意愿调查结果。

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