10月期间国际大豆及粕类市场整体以偏震荡行情为主，市场缺乏太好的交易题材与主线矛盾。相较于国际市场变化来看，国内矛盾可能更加突出，这主要表现为现货供应紧张以及基差、月差的快速上涨。北美收割进度的加快以及关键生长期高温干燥天气对大豆单产带来较多不利影响一定程度确定了美豆新作产量相对偏低的格局，因而即使巴西预期丰产，在G3国库销比仍不算太高的情况下，难以支撑美豆盘面出现太大幅度下跌。巴西在种植初期天气情况良好，但南美洲局部地区的干燥已经一定程度反应了拉尼娜所带来的不利影响，后续仍要关注对于巴西最终实际产量的影响，在近年来南北美连续出现减产的情况下，产地的供应量将变得更加脆弱，巴西播种将成为11月市场频繁交易的主题。此外，近期美豆出口以及国内需求状况维持相对良好的状况，在中国良好的需求驱动下，新作缺口预计仍然存在，这也使得新作平衡表兑现难度不大，短期预计美豆仍然难出现太多深跌。

　　国内豆粕现货市场的矛盾相对强于海外，具体表现为基差与月间价差的快速上涨以及国内低库存和提货的困难，随着国庆以来，国内猪价的新一轮的快速攀升，市场二次育肥明显增加，这使得11-12月国内需求不太可能出现大幅崩塌的情况，需求良好叠加大豆到港数量偏低带动国内豆粕呈现持续去库状态。从盘面结构以及市场情绪来看，后续仍普遍看四季度基差的修复多以现货下跌的形式呈现，但我们认为相较于大豆到港量的增加并不意味着豆粕实际供应的快速恢复，在货权较为集中的背景下，榨利的变化仍将对基差形成较大的主导。

　　四季度菜粕市场将逐步进入供需两旺的阶段，10月期间，国内菜籽、杂粕供应相对往年较慢，这一定程度因加拿大产地物流运输出现问题所致，月内持续走强的11-1月间价差一定程度反应了此情况。整体来看，当前国内菜粕维持供需偏紧态势，在豆粕基差快速上涨背景下，菜粕基差同样创出最近几年来的高点，进入11月下旬后，菜籽、颗粒粕等将陆续到港并进入开榨阶段，供应有所恢复，而豆粕供应紧张以及豆菜粕价差的持续扩大将使得菜粕需求被快速提振，近期菜粕提货一定程度被偏低的库存供应所限制，随着到港和开工的逐步增加，预计后续菜系市场以供需双强运行为主。

　　风险提示：天气疫情政策第二部分行情回顾

　　10月期间，美豆及国内豆粕整体呈现震荡偏跌态势，市场绝对波幅有限且整体缺乏太好的交易题材，一方面，旧作库存的上调与新作产量下调形成了有效的对冲，使得美豆新作结转库存仍然维持在2亿蒲左右的极低水平，加之南美旧作结转库存量明显低于历史同期，因而国际大豆现货市场相对偏紧制约盘面下跌空间；另一方面，随着美豆收割季来临以及巴西、阿根廷等地区新作丰产预期较强，也使得盘面上涨的压力被明显放大，因而美豆11月合约整体就在1350-1400美分附近维持区间震荡。连盘豆粕整体单边走势较美豆差异不大，但实际表现相对弱于美豆，这一方面源于9月期间国内豆粕本身走势相对强于美豆，而近期开始逐步回落消化部分涨幅，另一方面也因为在此期间油粕比做扩套利增多所致，但整体来看，因美湾运输出现问题，美豆CNF报价较9月普遍上涨40-70美分，因而月内进口成本继续上调，榨利亏损进一步加深。在此背景下，国内大豆现货供应紧张情况继续发酵，油厂新作买船数量偏低且市场需求良好，豆粕现货基差及月差连续创出新高，相较于今年3-4月期间有过之而无不及。整体而言，10月期间大豆粕类市场国内矛盾强于国外，本质是南北美两季连续减产向中国传播的最终结果。

　　第三部分基本面分析1.美豆新作产量下调库销比整体维持低位

　　10月期间美豆市场整体以区间震荡为主，市场并未出现太多有利的交易题材，虽然关于密西西比河的装运出现了一些问题，但对于已经完成预售的商品而言，阶段性物流问题并不会引起盘面太大的波动。因而10月期间美国市场的主要变化仍然在于关于产量的两次调整。9月末，USDA发布季度谷物库存报告，美国9月1日当季大豆库存为2.73756亿蒲，较去年同期2.56979亿蒲增加7%，此前市场预估为2.42亿蒲，9月1日美国农场内大豆库存为6293万蒲，去年同期为6810万蒲，农场外库存为2.10826亿蒲，去年同期为1.88879亿蒲，这间接将旧作单产上调0.3蒲/英亩，引发美豆在10月初盘中的第一波较大幅度的回落。按照9月期间新作50.5蒲/英亩的预估推算，新作库销比可能上升到6以上，按此进度推算，美豆可能会有100美分左右的下调。但随后10月公布的月度供需报告继续下调大豆单产至49.8蒲/英亩(前值50.5，预期50.6)，出口20.45亿蒲(前值20.85亿)，压榨22.35亿(前值22.25亿)，带动结转库存维持至2亿蒲，消化了因为旧作单产上调带来的压力，在此背景下，美豆整体继续以低库存形态呈现。

　　10月处于美豆收获季以及出口销售的关键时期，整体来看，10月期间天气状况仍相对较好，降雨量偏低利于收割进度推进，可以看到至10月24日当周，大豆收割率已经达到80%，在过去六周中收割进度共推进77%，在过去几年中，仅次于2015年水平，这一方面反映了天气情况良好对于作物收割的推动，另一方面也反应了产量本身存在一定的下调压力。

　　此外，整体来看，美国自身需求整体表现也相对较好，10月前3周中，美豆出口整体维持在136万吨左右，跟往年年份对比来看，整体处于中性偏高的水平，但其中增量主要出现在中国，除中国外的其他需求国表现比较疲软，可见中国的旺盛需求即使在榨利亏损的背景下，仍然给出较强的驱动。此外，美豆粕出口状况表现也比较抢眼，过去3周中美豆粕出口整体为42万吨左右，高于历史同期平均水平。可见在南美新作上市前，美国新作供需偏紧的主逻辑仍然未出现改变。

　　2.巴西播种初期良好预售进度持续偏慢

　　巴西播种初期，天气情况良好，conab数据显示过去一周中，巴西全境大豆播种进度为11%，高于去年同期9.8%的水平，分地区来看，马州播种进度仍然良好，而巴拉纳州播种进度相对偏慢，低于去年及过去几年平均水平，整体来看，巴西中部及北部地区土壤墒情偏干，而南部地区仍然比较湿润。不过从前期的播种情况来看，可能尚不足以说明南美未来种植的方向性变化，一方面，巴西当前种植处于两级分化阶段，巴拉那、圣卡特林娜等南部地区干燥明显导致播种有所延误，西南片区则因过墒导致市场可能有重播风险。并且近期乌拉圭与阿根廷是处于相对偏干燥的状况，其中乌拉圭与周中继续表示进入紧急状态，虽然乌拉圭数量较少，但这显示了产地的风险仍然是存在的。近期气象模型来看，全球拉尼娜周期并未减弱。但另一方面来看，阿根廷在种植初期遭遇干旱，加之化肥价格高企，后续仍有可能出现转种的情况。

　　需求方面看，巴西出口呈现季节性下滑，据巴西商贸部统计，10月迄今累计出口达到206万吨(去年同期为207万吨)，豆粕豆油出口也呈现季节性下降，10月前16日中油粕出口量分别为15万与88.6万吨，对比2021年为6.9万与73万吨。此外，从近期巴西国内大豆预售情况来看，整体处于相对偏低水平，农户卖货意愿不高。巴西国内榨利虽然短期有所回落，但近期开始重新走强，同样反映市场大豆需求表现良好。今年巴西国内压榨的压力主要源于生柴掺混比例下调，近期有消息传闻计划将在2023年1-2月将掺混比例上调至14%，3月份提高至15%。如果阿根廷后续豆粕出口不出现太多增加，巴西明年压榨动力可能仍然比较强。

　　1.市场装运担忧增加国内大豆供需矛盾增加

　　10月期间，国内大豆豆粕市场供需矛盾在不断增加，具体表现为大豆、豆粕整体库存的持续下降，压榨利润亏损加深以及现货基差的快速上涨。截止最近一周，国内豆粕库存下降至26万吨左右，去年同期为50万吨，过去3年均值57万吨；大豆库存346万吨，去年同期557万吨，3年均值545万吨。而在此期间豆粕提货量整体维持相对稳定水平，实际增速强于压榨表现，这一定程度反应了当前豆粕需求在某种程度上面临被压制的情况。10月期间国内大豆进口量预计在520万吨左右，较去年同期最低水平仅有小幅增加，但较过去3年均值出现明显下滑。整体来看，自去年6月以来，国内大豆进口同比均呈现明显的下降趋势，这主要因为此前压榨利润一直陷入深度亏损状态，油厂采购困难所致。国内现货供应紧张情况表现为基差的异常上涨，截止10月末，北方地区豆粕基差上涨至1300-1400附近，而南方地区基差则上涨至1500-1600左右，处于历史同期的绝对高点。本轮基差上涨的幅度与持续时间均较今年年初的上涨存在着较大的不同，具体来看，年初豆粕基差的上涨与市场此前预期的误判有较大关系，国内连盘快速跳空高开消化了一部分美豆的涨幅，但同时也使得压榨利润亏损明显增加，加之此前企业建库幅度均相对有限，这一轮上涨导致市场成交开始明显放量，豆粕现货供应紧张逐步凸显。但与此不同之处在于，在巴西减产确认前，盘面本身给出油厂较好的套保利润，新作采购量显著增加，后续59价差的快速响应上涨其实仍然给出市场比较好的进口机会。另一方面，在当期市场普遍对需求比较看空，因生猪养殖利润整体进入深度亏损状态。而进入4季度以后，市场可见的是国内快速上涨的猪价与丰厚的养殖利润，并且，在明年3月前，巴西大豆都难以形成有效供应，加之今年美豆增产不及预期，这在供需两端均给出现货市场较严重的刺激，豆粕现货基差一直维持高位。

　　2.市场普遍看好远期基差回归但压榨利润深度亏损仍是市场主要矛盾

　　豆粕11-1月间价差从620一度上涨至1000元/吨，随后开始逐步回落以+800月差进入交割月，这显然弱于现货基差的实际涨幅，给出盘面较好的接货利润，11月合约贴水现货进入交割月一定程度反应了市场对11月下旬豆粕基差开始回落的担忧，因为作为当前基差最高的华南地区而言，11月下旬，部分油厂供应将开始逐步恢复，11月合约仓单强制注销，这不免让多方担忧后续高价豆粕的处理问题。并且，从市场主流成交情况来看，12-1豆粕成交普遍在470-500左右，而12月盘面给到的价差仍然以贴水于现货的形式存在，一定程度反应了市场对后市供应开始逐步转入宽松的担忧。确实，从近期市场装运情况来看，11月下旬确实是国内大豆到港的高峰期，市场主流预估11-12月国内大豆月均到港在900+万吨，高于过去几年平均水平。加之年末通常是生猪及禽类出栏的高峰期，对于饲料消费也同样带来利空。但整体来看，虽然国内10-11月船期采购进度推进较快，但下游其实本身对远期高基差接受度较差，豆粕预售推进明显滞后，货权多集中在油厂方面，虽然抛储+商业本身供应比较宽松，但在榨利亏损情况下，供需难以在完全意义上决定基差，榨利亏损仍是市场的主要矛盾。

　　整体来看，在国内远期盘面贴水与现货呈现的背景下，榨利亏损难以在实质意义上通过内盘的上涨进行修复，近期美豆出口虽然一定程度受阻，但从驱动上来看，南美产地风险未能完全解除的情况下，也难以通过产地的大幅下跌来完成榨利的最终修复，因而在此背景下来看，基差、月差出现深跌难度较大。

　　新季菜籽到港偏慢后市菜粕供需两旺

　　整体来看，今年菜籽到港及开榨进度均滞后于往年，因此前加拿大产地装运受阻所致，菜粕、菜油11-1月间价差也一度创出近年来的高点，菜粕高基差在此期间得以维持。菜籽本身入库数量较低，月内国内菜籽、菜粕继续呈现去库态势，继续维持历史偏低水平，而菜粕本身提货量也因供应减少仍维持单周不及7000吨的偏低水平。国内菜粕基差跟随豆粕走强，全国各地基差继续上涨，华南地区达到1500元/吨左右的水平，整体来看，菜粕自身仍然是处于供需偏紧状态。此外，颗粒粕提货情况良好，库存持续下滑，市场普遍预期今年四季度国内菜籽到港量将达到历史高位，但从实际产能及开工预期情况来看，因菜籽绝对供应数量相对偏低，压榨量连续创出最低水平，提货方面同样出现较多萎缩，国内菜粕提货量也屡屡创出历史同期最低水平。

　　11月以后，新作菜籽将陆续到港，国内菜粕市场将进入供需两旺阶段，一方面，四季度本身菜籽、颗粒粕到港量将有所增加，另一方面，国内豆粕缺口，豆菜粕现货价差持续维持高位，市场需求预期一直维持良好，不过随着水产需求逐步消退，后续菜粕需求提振更多以禽料拉动为主。

　　第三部分综合分析

　　10月期间国际大豆及粕类市场整体以偏震荡行情为主，市场缺乏太好的交易题材与主线矛盾。相较于国际市场变化来看，国内矛盾可能更加突出，这主要表现为现货供应紧张以及基差、月差的快速上涨。北美收割进度的加快以及关键生长期高温干燥天气对大豆单产带来较多不利影响一定程度确定了美豆新作产量相对偏低的格局，因而即使巴西预期丰产，在G3国库销比仍不算太高的情况下，难以支撑美豆盘面出现太大幅度下跌。巴西在种植初期天气情况良好，但南美洲局部地区的干燥已经一定程度反应了拉尼娜所带来的不利影响，后续仍要关注对于巴西最终实际产量的影响，在近年来南北美连续出现减产的情况下，产地的供应量将变得更加脆弱，巴西播种将成为11月市场频繁交易的主题。此外，近期美豆出口以及国内需求状况维持相对良好的状况，在中国良好的需求驱动下，新作缺口预计仍然存在，这也使得新作平衡表兑现难度不大，短期预计美豆仍然难出现太多深跌。

　　国内豆粕现货市场的矛盾相对强于海外，具体表现为基差与月间价差的快速上涨以及国内低库存和提货的困难，随着国庆以来，国内猪价的新一轮的快速攀升，市场二次育肥明显增加，这使得11-12月国内需求不太可能出现大幅崩塌的情况，需求良好叠加大豆到港数量偏低带动国内豆粕呈现持续去库状态。从盘面结构以及市场情绪来看，后续仍普遍看四季度基差的修复多以现货下跌的形式呈现，但我们认为相较于大豆到港量的增加并不意味着豆粕实际供应的快速恢复，在货权较为集中的背景下，榨利的变化仍将对基差形成较大的主导。

　　四季度菜粕市场将逐步进入供需两旺的阶段，10月期间，国内菜籽、杂粕供应相对往年较慢，这一定程度因加拿大产地物流运输出现问题所致，月内持续走强的11-1月间价差一定程度反应了此情况。整体来看，当前国内菜粕维持供需偏紧态势，在豆粕基差快速上涨背景下，菜粕基差同样创出最近几年来的高点，进入11月下旬后，菜籽、颗粒粕等将陆续到港并进入开榨阶段，供应有所恢复，而豆粕供应紧张以及豆菜粕价差的持续扩大将使得菜粕需求被快速提振，近期菜粕提货一定程度被偏低的库存供应所限制，随着到港和开工的逐步增加，预计后续菜系市场以供需双强运行为主。